裘國根：投資軍規

筆者認為投資成功的第一要義是避免太虧，平庸和精彩交替的結果是驚人的复合收益率。筆者從一個資深分析師的角度不僅談了投資本身的特性，還闡述了數學思維在投資上的運用，並給立志做分析師的新人們提出了一些建議。

投資成功的第一要義是避免太虧，平庸和精彩交替的結果是驚人的复合收益率。

一、不確定性是投資的核心魅力

確定性帶來溢價，不確定性帶來折價，嚴格地說，投資與不確定性永伴，不確定性是投資的核心魅力。（但是沒有絕對的確定性。確定性是相對的不確定性是絕對的。）

投資是寂寞的遊戲。不過大衆認為某投資標的不確定性很低或者確定性很高，對於有些投資人來說，其獲取超額收益的概率越低。

深度研究的基础上發現正預期差從而進行逆向投資是有效的價值投資方法。發現並投資高成長行業中的高成長公司是不少投資人的夢想，但若沒有前瞻性，價格已經充分反映了大衆預期，則獲取超額收益的概率很低。研究首先目標是發現正預期差，去探究投資標的的正預期差時，不可存有行業歧視。（沒有調查就沒有發言權不要輕易下結論。）

方向的重要性。先定性後定量。戰略比戰術重要、道比術重要。不以基本面分析為基础的金融工程是空中樓閣。寧要正確的模糊也不要錯誤的精確。（方向錯了走的越遠錯的就越厲害。黑格爾的一句名言：人民唯一能從歷史中吸取的教訓是沒人能夠真正從歷史中吸取教訓。）

有卓越價值的研究，必須同時具備差異性、時效性和準確性。差異性和時效性是高質量研究的必要條件不是充分條件。不能為了差異而差異，為了時效而時效，高質量深度研究需要在差異性和時效性的前提下，兼具準確性。

優秀的投資人不僅需要具備一定的風險偏好，更需在風險環境（不確定性）中作出高質量決策的能力。

二、“燈下黑”現象在投資上的思考

【原意】燈具下面的陰暗區域。古時人們的燈具多用碗、碟、盞等器皿，註入動、植物油，點燃燈芯，用於照明。照明時由於被燈具自身遮擋，在燈下產生陰暗區域。該區域的特點是離光源很近。古代的蠟燭和後來的煤油燈，由於下面有蠟燭座兒和油燈座，燈光是照不到那里的。所以就叫燈下黑。

【引申】人們對發生在身邊很近的事物和事件反而不能察覺，現在也多用來指越是危險的地方反而越安全。

1、真理比面子重要。合格投資人要善於請教和傾聽，對於自己觀點相左的不同意見更要重視。提出創意和觀點不代表非要證明創意和觀點是正確的。要避免兩種傾向，一是為了尊嚴固執己見，二是因為耳朵皮軟而輕易放棄真知灼見。

2、將投資方式簡單看成決定投資成敗的關鍵。VC/PE和二級市場僅僅是在投資進入方式上存在不同，與投資成敗相關係數甚低，獲取持續超額收益的投資皆需要給予深度研究的前瞻性判斷。

3、過度看重短期收益率。投資成功的第一要義是避免太虧，有人形容地產界的成功秘訣是“地段地段還是地段”，那麼投資界的成功要義是“不要虧損不要虧損還是不要虧損”。高爾夫比賽中的最後贏家不一定是頻現小鳥、老鷹，但切記打爆。投資人也是如此切記打爆，大虧。平庸和精彩交替的結果是驚人的复合收益率。

4、片面理解有效市場假設。歷史和辯證地看。市場短期的有效性很低，市場長期的有效性非常高。投資者行為決定短期股價，基本面決定長期股價。投資和交易的四個層次：看長做短、看長做長、看短做短、看短做長。

5、割裂局部和整體的關係。局部數據用好了是領先指標、窺一斑而知全豹、千里之堤毀於蟻穴。用不好是錯誤信號，只見樹木不見森林。

6、迷信“股神”，將短期成功中的偶然因素當成必然因素。投資上沒有“超人”，不同的投資人看未來的眼力盡管有差異，但這種差異是有限的。

7、用當前去度量未來。投資市場的歷史上，這樣的教訓比比皆是。目前的PE市場又是一個很好地案例。

8、股市上的“短視”時尚。在議論和評價一個人時，遠見和短視的褒貶明確，但在股票市場，短視往往被當成一種時尚，或被簡單拔高到方法論層面。短線高手恰恰很好地利用了大衆的短視心理。

9、將對沖簡單看成鎖定風險的手段。有效對沖必須考慮的兩個關鍵要素，阿爾法和流動性。（流動性說明你活下來確保犯錯的時候可以調頭可以走，很多人死掉因為流動性出了問題。但是活下來之外還要發現預期差。）

理性投資切忌成功學和陰謀論。

三、數學思維和數學方法在投資上的運用

在投資的數學層面，最完美的是數學思維和數學方法的結合。

數學思維的樸素體現：缜密、理性可逆、全局觀、辯證法、多路徑選擇、以小搏大。樸素數學思維屬商業禀賦之一，其局限是停留在感覺、感性、定性層面，未到理性、定量層面，學數學和用數學是兩回事。

不同性格的投資者侧重數學方法應有差異。性格與價值觀相關係數高，價值觀決定幸福觀，不同性格的投資者選用的數學方法也應各有侧重。

四、給新人建議：方法 勤奮

資產管理是高收入行業、是一個好行業。但競爭激烈需要良好的心態和正確的路徑去“積厚累重”，成功的投資人需要具備一定禀賦，但更重要的是學習學習再學習、積累積累再積累，才能在預見未來上領先別人。

頂尖分析師不需要超過一千個頂尖投資經理。投資界和資產管理業和體育娛樂有相似之處，極少數明星隊大衆的示範作用很大。資產管理職場的成功人士沒有其他捷徑。方法 （正確的路徑上行走） 勤奮=捷徑。

一個優秀的分析師需要具備良好的學習能力，良好的溝通能力，一定的思辨能力。優秀的投資管理人除了上述三個能力外還需要具備一定的風險偏好，過人的抗壓能力並在研究上善於借力。