齊東超：決定長期投資制勝的幾個細節

最近有幸結識了幾位國外的基金經理，他們年齡都在七十開外，精神矍铄，業績持續表現出色。我和他們進行了深入的交談，獲益良多，感觸最深的是他們在交談中反复提到long-term（長期投資）。那麼他們所說的“長期投資”到底是什麼呢？忙碌間隙，把和他們溝通的內容反复咀嚼，終於悟出一點東西，所謂“長期投資”，是由很多細節構成，對細節的理解和貫彻情況也就決定long-term的好壞。在這里想和大家分享一點心得。

想要“長期投資”，首先是要多想大的方向性問題，把握未來經濟發展的脈絡。我們需要不斷展望未來經濟的運行特徵，哪些行業會興起，哪些行業會隨著社會的發展衰落。我們時常需要展望未來十年會怎樣。除了這些大的長期趨勢，我們還要琢磨哪里會是這些大趨勢的利潤截留點，做符合長期發展的大趨勢公司的股東才能夠真正賺到錢。我的工作中每天都要接觸企業的損益表，看到收入被扣掉稅負、成本、員工費用、債務利息和所得稅，才形成股東可能分配的利潤。二級市場的股東要能盈利，那是需要公司賺得多麼的盆滿钵滿才行啊。這種公司通常是趨勢的瓶頸所在，我們形象地稱其為鍋底，在鍋底去接，才能真正接到油。可悲之處在於，買了一個走了若幹年上升通道的行業，卻買了個鍋邊，各項收入規模指標是上去了，利潤卻是大幅波動，始終無法讓股東確定賺到錢。大量的中間制造業，包括最熱門的新能源產業，都給了他們的股東“酒肉穿腸過，一個子不留”的感覺。

其次是投資之前花再多的功夫也不為過。創業闆作為一個生動的案例豐富了我們對長期投資的理解。創業闆的很多公司來源於一個方興未艾的子行業，都描述了一個非常絢爛的增長遠景，有些做得出色的公司還能給你一份和他們遠景相符的歷史報表，似乎長期投資的各項條件都具備了。但結果是這些公司業績剛一上市就紛紛變臉，股票價格大幅下跌。成長股的鼻祖Fisher用十五點來甄別成長股，但後期稍有懈怠就虧錢，並為此後悔不已。現在的市場遠沒有給出足夠的時間讓投資者去對公司的成長性作出判斷，卻已經給予其經典成長股的定價，這是創業闆股災發生的主要原因。所謂long-term，要看的長遠，背後需要持續長期工作。先哲說，你花一秒鐘做出的決定，會被你以後在一秒鐘內否定，堪稱此處最好註解。

再次是避免習慣性持有的陷阱。有時候，我們好不容易在一堆公司中發現一個寶貝，也成功地做到重倉持有，獲得較好的盈利，公司總是能夠順利地發出漂亮的報表。似乎看上去一切都很美好，持股直到永遠是一個多麼浪漫的事情啊。但事實教育我們，一旦我們不能像一個新手一樣從頭開始審視公司，就可能掉入這種持有陷阱，而且還是典型的戴維斯雙殺的陷阱。投資者如此，上市公司自身也是一樣，很多公司已經習慣了持續的高速增長。當被問起未來怎麼樣時，習慣性的口吻就是未來30%~50%增長沒問題。我們需要具備的職業素養是，隨時審視那些優秀的公司未來的增長究竟從何而來，即使在管理層做出相應表態的前提下。

最後是敏銳衡量公司對待股東的處事之道。除了公司業務發展外，公司對股東的態度也是一個關鍵。很多公司已經習慣性地將股東作為博弈甚至獲利的對象，這樣的公司，即使企業發展了，股東也難以賺到應有的利潤。在A股市場中一個常見的做法是融資之前沖業績，融資結束後業績就變臉。近兩年適逢解禁高峰期，為解禁極盡粉飾報表之能事也屢見不鮮。將這一點作為最終決策的關鍵一環，雖然可能讓我們錯失階段性的機會，卻能保證最終選擇的成功概率大增。只有與善待股東的公司共同成長，股東才能真正地盈利。

過去幾年的投資實踐，讓我們意識到long-term的優秀踐行，最終還依賴於反复實踐的經驗積累。投資股票，給出的是價格，獲得的是價值，不做勉強事，這是無時無刻不萦繞在我腦際的話語，與投資者共勉。