美國期貨市場結算體系淺析

一、美國期貨市場結算體系的架構及結算所的形式

美國期貨市場上，每家交易所内有交易會員，同時，每家結算所有其結算會員。交易所的交易會員不一定就是結算會員，非結算會員要通過結算會員來進行結算。

美國有14家交易所，多屬私有。其中10家交易所採用附屬的結算所來處理結算事宜，其結算制度各不相同，而每家結算所只負責相對應的交易所的結算業務。這樣，在美國的期貨市場上，就形成了多家交易所與多家結算所同時運行的局面。

即便結算所是獨立法人，對於經紀公司而言，面對的仍然是多個結算單位，這與我們國内的情況實際是相似的。非結算會員可以通過結算會員來獲得結算數據，而CBOT的結算會員不一定是COMEX的結算會員。這樣，就形成了美國期貨市場上結算體系比較複雜的局面。在這一點上而言，美國期貨市場並沒有形成統一的結算體系，對經紀公司來講，與内置於交易所的結算部門在某些方面其效果是相同的。而在結算會員與非結算會員的區別上，其格局比我們國内的層次要多些。

下面，我們就美國期貨市場結算體系，來闡述有關市場效率、成本、資金安全、風險控制等方面的觀點。

二、美國結算體系的效率

首先，就結算體系的層次來講，其要經過交易所與結算所、結算所與結算會員、結算會員與非結算會員或者客戶、非結算會員與客戶等。很多國家的結算體系都要經過這幾個層次。如果經紀公司只面對一家交易所，那麼就其效率而言是沒什麼問題的。但如果一家經紀公司的客戶在幾家交易所都有交易，經紀公司就要成為其他幾家結算所的結算會員或者非結算會員。經紀公司要將幾家結算所的數據進行綜合，才能掌握某一客戶的交易和資金情況。在這一點上，國内的經紀公司也有同樣的問題。國内的公司在這方面，效率低下的感覺很明顯。我們向國外同行提出這個問題時，他們倒並不認為這種多層次所造成的效率損失有多大。由於美國先進的信息技術的有力保障，系統速度非常快，他們認為這種效率的損失幾乎是可以忽略的。但我們不能忽視的是，在一些意外情況下，某一結算所的系統故障會影響整個經紀公司的結算業務。

非結算會員要通過結算會員來取得數據，也可有多種形式。同樣是基於強大的電子化技術，系統運行非常快，能夠在短時間内完成結算内容。

以上是從結算的技術系統來講。其實，對美國的經紀公司來講，結算制度的不統一，使其損失的效率更多一些。每家結算所的結算制度並不相同，這與交易所品種的特點有關。但集中到經紀公司這一層次時，就顯出麻煩來了。經紀公司要根據不同結算所的不同制度進行各種數據的設置，再進行綜合。而一家結算所的某一項制度的調整，就可能引起經紀公司改動自己的多項設置，這給經紀公司帶來了很多不便。

再從資金的使用效率上來說。經紀公司要根據客戶的做單情況，將資金在各交易所之間進行調配。雖然在美國的銀行和信用體系下，資金的調撥很迅速，阻礙並不明顯，但很顯然，這種資金的占用影響資金的流動性，資金的使用效率不高，增加了資金的成本，也有可能造成資金風險。在美國市場上，經紀公司在法律法規規定的範圍内，可以動用客戶保證金進行資本運作，而且，這種方式已經成為很多經紀公司收入的主要來源之一。因此，美國的經紀公司非常重視資金運作，強調資金使用率。分散結算的體系明顯對資金的高效使用是有阻礙的。尤其在國内，我們的銀行和信用體系比美國存在著更多的障礙，資金使用率不高是普遍存在的現象。雖然國内要求客戶保證金的專款專用，但不同交易所之間的大規模的資金調撥也會增加經紀公司的資金風險。

對於市場效率來講，美國市場分散的結算體系使合約缺乏互通性，造成交易品種被交易所壟斷而失去流動性。

美國每家結算所都指定多家銀行作為結算行，經紀公司、客戶都有自己的開戶行。同樣的，也存在跨行之間的匯兌。但可能是因為美國銀行之間的結算比較便利，美國經紀公司在有關跨行匯兌的效率情況，他們並不認為有什麼問題。

三、美國結算體系的成本

對於這個問題，科學地來講，應該有嚴謹的數據來進行衡量。只從感性的認識來講，相對獨立的結算所並不會增加會員的交易成本。在美國，交易成本分為交易手續費、清算費用和交納的違約資金。

但是，美國很多經紀公司的從業者認為，期貨市場上這種分散的結算體系，會增加經紀公司的資金成本。美國的情況與我國期貨市場不同，大部分經紀公司的主要收入來自資本運作，而並非佣金。雖然銀行與經紀公司和結算所之間的資金劃撥通道很暢通，但經紀公司仍然要有很大一部分資金沉澱在各結算所，造成資金成本的提高。

四、美國結算體系的風險控制

結算所獨立於交易所，交易所便不對會員承擔風險控制責任。在美國期貨市場，風險控制是由結算所及會員承擔的。結算所只為結算會員提供數據，並不結算到會員下的客戶；同樣，結算所也只控制結算會員的風險，並不負責控制結算會員下的客戶。非結算會員的結算數據由結算會員提供。非結算會員在結算會員公司開設的結算賬戶，一般情況下有兩種：綜合結算賬戶和完全委托結算賬戶。綜合結算賬戶形式是指結算會員將非結算會員只看作是一個客戶，不再對非結算會員下的客戶進行結算，也不負責控制非結算會員下客戶的風險，而只有責任控制非結算會員整體的風險。這種形式與國内的二級代理的結算相似。非結算會員從結算會員那裡取得數據後，再自行進行自己客戶的結算業務。完全委托結算賬戶是指非結算會員將自己客戶的結算業務完全交給結算會員，結算會員對非結算會員的客戶結算，並負責其客戶的風險控制。

美國期貨市場這種縱向的多層次結算體系，雖然可能浪費效率，但對於控制風險是有好處的。多層次的結算，將風險分散到不同的結算主體上，各層次的結算主體側重不同的管理對象，這種形式有利於補充各自的缺陷，有利於風險的化解。

結算所自身的風險可能出現在以下幾個方面：

一是技術系統風險。主要指由於結算所結算系統的故障，不能及時為會員提供結算數據。在1987年，COMEX交易量曾經創下新高，但結算所卻連續三天未能有效地清算交易，為此，COMEX結算所幾乎倒閉。

二是結算所對結算會員的資金風險失控。但這種情況幾乎不可能發生，國外同行認為這種情況只存在理論上的可能性。目前，各結算所均開發了實時的風險分析系統，通過組合方式的電腦模擬模型來控制每一結算會員的財務風險，如CME和BOTCC分別通過各自的AMRS系統和SAFE系統來計算不同市場狀態下各會員的可能損益。

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