市場綜述 :零和博弈與有效市場

本文首先要說明零和博弈與有效市場假說具有密切的聯系，然後嘗試把這種聯系擴展到其他經濟領域，所得到的一般結論是：對於競争的市場（無論是股票市場還是商品市場），零和博弈是最根本的約束條件，這就要求市場具有一定的複雜性來保證零和博弈下的市場運行，複雜性可能是制度方面、心理方面或其他方面的。在這種複雜性之下，人們進行競争的最根本目標是制造或利用壟斷，壟斷必然帶來對完全競争和完全信息的損害，這使得市場偏離“有效”。但只要時間足夠長，隨著壟斷行為模仿者的加入，由零和所決定了這種壟斷會自我消亡，而“有效市場”前提條件中被損害的部分得以恢複，市場會更接近“有效”

一、零和博弈

首先來明確定義。毫無疑問期貨交易是一種零和博弈，因為：

輸家損失＝贏家收益＋交易成本（市場運行成本、信息成本等）

而在股票市場要獲得資金等式的平衡，除了以上各項外，還要把上市公司的融資（資金從股市流出）和現金分紅（資金流入股市）考慮在内。也就是說除了贏家和輸家，上市公司是從股市中拿錢還是為股市提供資金也影響了財富分配。因此股市零和博弈的定義是：

輸家損失＋現金分紅＝贏家收益＋融資＋交易成本

等式左邊是股市資金的提供者，右邊則是股市資金的索取者，在長期當中等式兩端必須平衡，這個“遊戲”才能繼續下去。

以上就是我對股市零和博弈的定義。根據這一定義，當融資大於現金分紅時，額外的資金需求也要由輸家來承擔，所以投資者虧損比例擴大；而當現金分紅大於融資時，上市公司開始為股市提供資金，這在一定程度上降低了輸家的比例。

假如我們不是在全部市場參與者範圍内和長期當中進行檢驗，而只是在股市局部（例如只包括各類投資者）以及某一階段上進行調查，則股市可能會表現出“非零和”的特徵。

例如道格?亨伍德在《華爾街??如何運作及為誰運作》一書中寫道，“在1901～1929年間，美國也與現在新興市場一樣，新股籌資與實際投資的比例為11%。但在1946～1979年，比例只有5%。到了1980～1997年，股市走到了提供資金的反面，變成了－11%。這種資金反向輸送主要體現在紅利上。20世紀50年代至70年代中期，美國公司分紅占了稅後利潤的44%。在70年代末期，該比例有所下降；但在1990～1997年間，非金融公司支付的紅利占稅後利潤的60%。在這時，‘根本就不是非金融企業求助於華爾街的投資，相反是非金融企業的錢一直充斥著華爾街’。”這表明在上個世紀的80年代到90年代，美國股市上市公司現金分紅已經大大超過了其在股市中的融資額。因此對於這一階段的美國股市投資者來說，股票投資成為一個“正和”遊戲，也因此才有了道瓊斯指數長盛不衰的這一輪大牛市。可見，股市財富效應以及股市與實體經濟的良性互動並不來源於某個宏觀調控政策，而是依靠作為股市微觀元素的上市公司業績的真實改善，同時這也是市場經濟發展到一定階段的產物，絕非人的主觀意志所能決定。

再將股市零和博弈定義換一種表述方法：

贏家收益－輸家損失＝現金分紅－融資－交易成本

首先這個等式體現了上市公司（右邊）與投資者（左邊）之間的財富分配結構。在這個等式的基礎上，我們來進行下一步的讨論，即在等式右邊為一定的約束條件下，投資者（贏家與輸家）之間的財富分配結構又是如何確定的呢？對此，博弈論專家陳浩教授有過貼切的回答，“如果有一種方法一年能賺1倍，那麼，就不允許市場上有一半的資金都使用它，否則一年以後，別的資金就全沒了。像這種一年一倍的方法，能有10%的資金用也嫌太多，因為，一年之後，其他資金將總體虧損11%。累乘下來，用不了多久也會讓別的資金消失。”簡單地說，就是投資者之間財富分配的結構取決於贏家從輸家那裡“搬錢”的速度，每一種速度都對應於一種投資者内部的財富分配結構。

任何一個行業，假如企業能夠自由地進入和退出，那麼在效益最大化的驅使下，衆多企業的競争最終使這個市場的經濟利潤趨向於零，而上市公司正是由這些企業組成的。如果股市中上市公司的數量足夠多，可以代表實際的經濟結構，那麼上市公司在長期當中對股市資金的貢獻與索取應該看做互相抵消。同時如果投資股市可以獲得超過其他行業的利潤，大量遊資的湧入也會把高度差填平。在此基礎上考慮到交易成本的存在，則大數定理??股市中的大多數必須是輸家??成立。

在了解了零和博弈下財富分配的結構並且做出了大數定理的假設之後，下面進行市場一般性問題的讨論。

作為能量，市場總是循著阻力最小的方向運行，就像河水總是沿著河床的結構流動一樣。而大數定理決定了在大多數時間、大多數人是錯的，他們的選擇與市場背道而馳。因此對於市場阻力最小的運行方向，一定是對多數人來說阻力最大的方向。在這種相對性的認識之下，我們可以得到關於市場的一個辯證認識：市場是可以戰勝的，前提是多數人無法戰勝它。

這就是零和博弈，它是股票市場中“看不見的手”。在經濟學上說，它是股市運行的最根本約束條件。

我很懷疑在《金融煉金術》出版的最初幾年裡究竟有多少人真正讀懂了喬治?索羅斯，但在最近的1998年索羅斯遭受了相當嚴重的挫折，盡管他當時發表言論稱，“俄羅斯金融市場的危機不是因為我的言論而產生的。我們並不想讓盧佈貶值。實際上如果盧佈貶值會傷及我們的投資組合”，但反身性理論還是對其創始人開了一個殘酷的玩笑。

最有說服力的例子來自沃倫?巴菲特，作為世界上最傑出的投資大師，他竟然沒有出版過任何一部著作！這顯然是他吸取了格雷厄姆教訓的結果。

以上諸多例子充分表明了一種分析方法的公開化程度與其商業價值之間的反向關系。所以，當長期資本管理公司因為遭遇到其套利模型中百年一遇的不利事件而轟然倒塌之後，有誰能夠提供確鑿的證據來證明長期資本管理公司的確夠倒黴，以至於碰上了俄羅斯的金融崩潰？還是說當長期資本管理公司建立其套利模型的時候這種事件確實是百年一遇的，而一旦他們開始大規模使用這個模型，這種事件發生的概率就大大提高了呢？

同時這也是證券投資理論研究發展緩慢、停滞不前的一個重要原因，由於這個領域中知識產權保護的實際困難，投資家們或者缺乏動力去進行鑽研和創新，或者對於新的理論發現用秘而不宣來進行自我保護。

盡管新制度經濟學家信誓旦旦地一再宣稱自然壟斷並不存在，但假如把自然壟斷的定義擴展一下：如果一個人的思想就是他賴以進行壟斷的資源，這種壟斷恐怕再“自然”不過了。那麼，不但有自然壟斷，而且壟斷者之間還存在比較優勢。例如巴菲特更適合挖掘成長股而索羅斯更適合阻擊英鎊，於是他們可以在不同的市場内進行壟斷，所以我認為，證券投資領域内的自然壟斷要遠多

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