羅伯特·希勒“非理性繁榮”理論

“非理性繁榮”成為一個時髦的詞語

過去，人們習慣於用泡沫一詞描述華爾街股市的特定狀況。但金融理論家經過深入思考之後，認為這個詞對特定狀況的表述並不準確，沒有準確表述對象的根本特徵。因此，有人想到，對於股市特定狀況表述宜運用另一個更加貼切的詞取而代之，這個詞就是“非理性繁榮”。

其實這兩個詞，不論是泡沫還是所謂“非理性繁榮”，皆指股市價格過度上漲狀況。然而，泡沫一詞對股市價格判斷更多來自判斷者的感覺，而且，泡沫表現於股市有常態與非常態之別。它的多義性與判斷的感性或主觀性特徵，難以引起人們對其所指的股市狀況的特別關註，即使它被運用於指引發股災的市場最後瘋狂性上漲，由於泡沫必然破滅的成見，使人們對面前的市場狀況無所適從。總之，這個判斷是不利於人們對問題進行正確判斷和認識的，也不利於人們解決問題。

“非理性繁榮”的判斷則有完全不同的意義。它首先把股市的繁榮界定為兩種，一種是理性的，另一種是“非理性繁榮”。繁榮即股市上漲帶來的榮景，是客觀的，它反映了經濟增長帶來的財富效應。但是，這種繁榮由於股市自身的原因而脫離了實際，特別是在投資者的想象力被強化的情況下，股市繁榮便失去了節制。應該引起人們關註的是，股市的“非理性繁榮”似乎是一種常態，它可以長期存在而一般投資者卻毫無知覺。

這種可視為常態的“非理性繁榮”的長期存在對我們所熟悉的諸多金融市場分析理論和方法是一種挑戰。要真正認識這種“非理性繁榮”的存在，需要換一種認識問題的全新視角，從行為金融學的角度而不是從效率市場或者簡單的趨勢分析法來分析股市。這對於習慣於運用經典的或傳統的金融分析理論方法的人來說會產生諸多不適應。問題的重要性還不在於我們如何去準確理解和判斷股市“非理性繁榮”的存在，重要性在於面對股市“非理性繁榮”我們該怎麼辦，是放任其繼續強化最後釀成股災或金融危機，還是通過我們的有意識努力使股市從“非理性繁榮”狀態中回歸至“理性繁榮”狀態。

比較“非理性繁榮”與泡沫兩個詞語對於股市特定狀況判斷的不同意義。前者認識問題具有前瞻性，即股市剛進入“非理性繁榮”時就對其進行準確判斷，為解決問題提供了時間。並且，這種理論和方法還為如何使股市減少“非理性繁榮”帶來不良沖擊提供了諸多富有創意的解決方案。後者由於判斷的滞後性原因未能給人們解決問題帶來任何信心。一般泡沫判斷是在泡沫破滅之後才得到證實的，而且作為比喻詞的泡沫判斷是與其形成和突然破滅聯繫在一起的，人們不能阻止它，因為無法知道它何時破滅。因此，羅伯特·希勒說，用泡沫這一比喻詞形容股市所處的特定狀態是不適宜的。

“非理性繁榮”確實是一個描述股市特定狀況的好概念，它一經提出便獲得普遍認同，不僅獲得美聯儲主席格林斯潘的認可，也獲得了一般投資大衆的認可。

1995年12月3日，羅伯特·希勒與美聯儲召集的專家一起交換了關於股市的看法。大家一致認為，股市處於特殊階段，應讓投資者註意，這個特殊階段就是股市正進入“非理性繁榮”。兩天以後，美聯儲主席發表了股市“非理性繁榮”的演講。盡管那只是在一次私人性晚餐會上的演講，全球投資者卻十分清楚“非理性繁榮”概念的意義。當天，主要發達國家的股市作了下跌反應，日經指數下降3.2%，德國DAX指數下降4%，英國下降4%，美國道·瓊斯前半段交易下降2.3%。格林斯潘的演講引起全球股市風波，使一個用於描述股市特殊狀況的新概念——“非理性繁榮”不胫而走，成為廣為人知的時髦詞語。

但是，讓人們真正了解“非理性繁榮”一詞含義的事件並不是格林斯潘那次著名的演講，而是若幹年以後羅伯特·希勒出的一本書以及緊隨其後美國股市由牛轉熊的大幅下跌。

2000年，羅伯特·希勒向大衆推出一本新書——《非理性繁榮》。在書中，針對美國股市自20世紀90年代後期以來出現的繁榮景象，羅伯特·希勒提出自己的觀點，認為那是一種脫離實際的反常現象，是一種“非理性繁榮”，並對其產生的原因進行了系統、詳細的分析。不知道是該書出版的時機選擇適當還是該書給投資者帶來的重要影響，該書出版不久，美國股市開始展開深幅下跌行情，從2000年3月初開始，道·瓊斯指數在短短幾週之內下跌了近20%，納斯達克指數下跌超過30%。時至今日，美國股市還沒有真正恢復元氣。

不尋常發現——探索股市奧秘的關鍵

根據羅伯特·希勒對美國股市“非理性繁榮”存在特徵的獨特理解，股市“非理性繁榮”指的是一種狀態，而不是具體的價格水平。當道指在6000點之上已經進入“非理性繁榮”時，不意味著道指應中止上漲。這種狀態的存在是長期的，可以持續五年或十年時間，在這種狀態下指數還可推高到10000點。

很顯然，羅伯特·希勒對股市“非理性繁榮”的理解不同於一般的市場泡沫概括。泡沫給人的印象是其狀態難以維持，很快會破滅。而股市“非理性繁榮”長期存在，它宜視為市場在某種機制作用下形成的無效率狀態，而非指某一具體的價格水平。“非理性繁榮”一詞之所以恰當，是因為它準確地描述了當前股市的心態，這種心態常被用“投機狂熱”或“投機放縱”加以描述，然而都比不上用“非理性繁榮”一詞描述準確。那麼，當前的股市心態是怎樣的呢?

我們知道，羅伯特·希勒所指的對象即當前股市是20世紀90年代末期的美國股市。當時，在許多股票都開始保持停滯不前的情況下，整個股指在高科技股帶動下保持大幅上漲，這是脫離實際經濟運行的反常現象。羅伯特·希勒在不同的場合一再用“畸形”、“不正常”這樣的術語說明當前的股市特徵，並指出這種特徵極不利於股市穩定，市場信心極容易被削弱。他如是說：“堅定的信心最終建立於知識之上，建立於對經濟運行機制的理解上以及對穩定的合理解釋上。而問題是現在的經濟是畸形的，是一種不正常的狀態，所以可以想像，信心是很容易被削弱的。”

“非理性繁榮”與泡沫所描述的是同一股市狀態或現象。這種現象一直沒有得到應有的重視，原因在於一般流行的市場理論包括效率市場理論和隨機漫步理論都沒有將這一現象視為分析的重點。理性分析即基本分析學說認為，脫離實際的股市泡沫狀態是稍縱即逝的，根本不值得一提，只有符合基本要求的股市變化才值得認真關註和研究。市場效率學說則認為，股市已經反映了已知的基本面和訊息面，與基本面或訊息面不符的狀態不但不會存在，而且也不能影響未來行情變化。隨機漫步理論甚至認為，泡沫也好，回歸基本面也罷，股市任何一種狀態都沒有分析的意義，不要奢望從中找到規律性的東西。

 1/5   1 2 3 4 5 下一頁 尾頁