國外期貨市場操縱的案例分析及經驗借鑒

CFTC的執行董事GeoffreyAronow指出，這起發生在合約交易到期後的操縱及逼倉行為，在空方準備對期貨合約進行交割時加劇了市場的集中。CFTC的處罰處理了這些操縱及逼倉的行為。這種操縱能夠也確實不恰當地影響了交易到期前的合約價值。

Aronow也贊揚了SEC、CBOT及紐約聯邦儲備銀行在這次行動上的共同努力，說：“通過這次共同合作，監管者們能夠有效地讓市場參與者知道，我們將會行動起來確保市場免受違法勢力的侵害”。

在CFTC的裁定結果中，Fenchurch被控操縱其在芝加哥期貨交易所（CBOT）持有的美國國債期貨合約。CFTC認定Fenchurch通過對最便宜的債券進行逼倉達到操縱期貨價格的目的，違反了《商品交易所法》。同時，Fenchurch也打算對證券交易委員會（SEC）提交的指控進行調解。Fenchurch的600000美元民事罰款將用來完成對SEC的支付義務。另外，CBT也會採取相關的行動。

除了進行罰款之外，CFTC還要求Fenchurch停止一切違反《商品交易所法》第6條(c)款及第9條(a)(2)款的行為。如果在合約的最後一個交易日，Fenchurch的持倉部位達到或超過5000手，CFTC要求Fenchurch向它的經濟分析部提供更加詳細的報告：即需要報告在兩年時間内，從Fenchurch從事國債證券期貨合約開始直到進入國債證券期貨合約交割月的最後一個交割日，Fenchurch在所有市場上，每天持有的最便宜國債票據的總多頭倉位。

同時，CFTC要求Fenchurch檢查公司内部的政策和程序：一是確定公司是否設計合理的政策，用來確保能夠有效監管、阻止、查明、懲戒及糾正那些違反《美國商品交易所法》的行為；二是假如必要，改正一些程序和政策；三是向執行部提交一份有關檢查結果的報告。

CFTC還要求Fenchurch公司内部所有負責交易和監管的職員簽署一份報告，確認他們已經閱讀和了解了委員會的這份裁定。

二、國外監管者應對期貨市場操縱風險的經驗借鑒

從以上國外期貨市場操縱案例分析中可以看出，市場操縱是各國期貨市場發展過程中不可避免的現象。在我國期貨市場的發展過程中，由於市場上市品種少、交易規模小、期貨風險管理與控制制度不夠完善等問題，也曾經出現過一些市場操縱事件，如1995年的“327”國債期貨風波等。這一系列事件，一方面充分暴露了我國期貨市場發展的新興市場特徵，另一方面也有力地說明了我國期貨市場的交易規則和監管制度亟待進一步完善。因此，如何在現有的市場及法規環境下，借鑒國外監管者對市場操縱的管理經驗，加強期貨市場制度建設，防範和打擊市場操縱行為，是我國目前期貨市場發展過程中的重要任務之一。

1?三個轉變：期貨市場操縱的範圍、方法及對市場的影響程度的轉變

期貨市場操縱的歷史，可以追溯到市場發展的初期。操縱的範圍逐漸從早期的僅僅對商品期貨的操縱擴展到目前對金融期貨品種及OTC市場的操縱。操縱的方法也從早期的占有現貨市場的商品供應，囤積居奇，在期貨市場通過影響價格獲取利潤，轉變到利用期貨市場上的信息來攫取超額利潤。但是，近幾十年來，市場操縱呈現逐漸減少的趨勢，操縱對市場和投資者的影響也越來越輕。究其原因，一方面與各國期貨市場的發展成熟有關，另一方面也得益於市場法規建設及監管環境的日益完善。

　（1）操縱範圍的轉變：從對現貨的操縱轉向對金融期貨及OTC市場的操縱。

從國外操縱期貨市場事件來看，在需求持續增長、現貨供應不足的情況下，擁有大量現貨就意味著擁有期貨合約的絕對控制權。在早期期貨市場上，需要用實物進行交割的期貨合約最易受到操縱。與單個或相關群體的持倉相比，當可供交割的商品很少時，隨著合約到期，受合約交割時間限制，交割難度和成本增大，很容易產生操縱。所以，當時的價格操縱者多是控制了可用於交割的現貨供給，在期貨合約交割月人為地拉高結算價格，逼迫合約的賣方要麼以高價認賠平倉出局，要麼以高價買入現貨進行交割，甚至因無法交出實物而受到違約罰款，這樣多頭頭寸持有者即可從中牟取暴利。美國亨特兄弟操縱白銀的事件也證明了控制小品種期貨合約的有效手段就是控制大量現貨。

但是，目前的發展趨勢是在金融期貨市場及OTC市場也會出現操縱事件。在CFTC的裁定結果中，Fenchurch被控操縱其在芝加哥期貨交易所（CBOT）持有的美國國債期貨合約。CFTC認定Fenchurch通過對最便宜的債券進行逼倉達到操縱期貨價格的目的，違反了《美國商品交易所法》。同時，OTC市場也是風險較大的市場。在“住友銅事件”發生之後，CFTC的後續調查指出，濱中泰男不僅利用銅現貨市場和LME實現他操縱價格的目的，還利用OTC來完成他的操縱計劃，都是為了獲得資金和掩蓋自己交易中的投機本質。

總的來說，國外期貨市場操縱轉向金融期貨品種的主要原因有二：其一，國外發達國家現貨市場的發展越來越規範，現貨品種的質量標準設計科學，運輸及交割條件便利，使得發達國家的現貨市場和期貨市場越來越成為一個有機聯系的整體。因此，市場操縱者想要操縱這樣規範的現貨市場的難度也就越來越大。其二，投機者也會操縱金融期貨市場中可控的部分標的物。雖然與實物商品期貨相比，用金融工具進行交割的期貨合約不容易發生因被逼倉而產生市場價格操縱。但這一結論是以下述前提為基礎的：金融工具的現貨市場深度較大，流動性更好，透明度更高，比實物商品市場更容易進行套利交易。雖然如此，某些具體問題不屬於此，尤其是當上述前提不存在時。同樣，在金融工具的現貨市場上，價格失常也意味著企圖操縱市場的迹象產生。而且，某種程度上，市場參與者持有超過其作為管理金融風險的手段，或進行超過能力的交割，或控制結算價格，也都是操縱市場的標志。例如，當某一個金融期貨合約的可供交割量有限，或只能用可供交割金融工具的很小部分進行交割時，前述實物商品期貨可能產生的所有問題都會發生。正如Fenchurch公司通過最便宜的債券進行逼倉，實現其操縱國債期貨合約、攫取非法利潤的目的。

與國外成熟期貨市場相比，我國期貨市場在發展的初期階段，交割環節存在一定的壁壘，這種情況割裂了期貨市場和現貨市場的有機聯系，使期貨市場發現價格和規避風險的基本功能的充分發揮受到影響。因此，風險事件頻發，“多逼空”等惡性操縱市場的事件未從根本上得到有效控制。另一方面，期貨市場品種結構比較單一，金融期貨尚未推出。市場風險管理系統和國外基於豐富的期貨、期權乃至其它金融衍生品體系的風險管理系統相比，還存在較大差距。因此，對市場監管者而言，目前的主要任務還需要解決現貨市場流通環境差、交割成本高等問題。現貨市場發展完全規範了，期貨市場的操縱現象就會自然地減少了。

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