巴菲特談投資

私募基金與避險基金

有人問巴菲特，來自私募基金以及避險基金的競争，是否影響到伯克夏找尋好的收購目標的能力。

■他的回答是：“相較於五年以前，目前有更多的資金在找尋收購目標，這一點毫無疑問可言，而且投資人願意付出更高的價格，投資績效出色但平凡無奇的企業，就像我們過去成功地收購了某些企業一樣。”由於私募基金的蓬勃發展，以及避險基金的日漸風行。目前有意求售的企業，都會發現一大群人“排隊等著對任何標的企業出價”。

■目前有許多企業被出售給有意將這些企業再轉手出售他人的公司。“我們沒有辦法在這樣的領域中競争。這會對我們造成壓力。”伯克夏在這方面“完全不具備優勢”。但是，巴菲特接著說道:“情形不會永遠如此。”

■事實上，他表示，在投資市場當中，事情發展的速度之快令人難以置信。“在我自己的投資生涯當中，我至少曾經有過三次甚至更多的經驗，看到市場中有太多的資金在流竄，想要用這一大筆資金從事任何合理的活動似乎是不可能的事情。”其中一次發生在1969年（也就是巴菲特結束他首次的投資合夥事業的時候）。然而，僅僅四年過後，他卻看到“我一生中最好的投資機會”。

■然後在1998年，當長期資本管理公司（LongTermCapitalManagement）這家避險基金公司出現問題時，投資界突然出現了“絕佳的投資機會”。

■舉例來說，二十四年期跟二十五年期政府公債兩者的殖利率，居然史無前例地出現了三十個基本點的利差，相當於“三個百分點的價差”。

■然而，華爾街上那些“智商150的有錢人”，卻未能掌握當時可以輕松入袋的獲利。整個投資界反而是癱瘓了一段時間。金融市場偶爾會出現這樣的情形：這件事情的教訓是，投資人必須要有耐心。投資人不能“拔苗助長”。

■三年以前，高殖利率債券（也就是俗稱的垃圾債券）的售價所反映的脂利率高到不合理的地步，有些高達70%。巴菲特表示，他曾經以相當於這些殖利率的價格，收購70億美元的垃圾債券，因此賺進了相當可觀的獲利。他原本可以購買更多垃圾債券。這件事情的寓意：“市場的確會發生一些讓投資環境出現劇變的事情。”

■但是目前，“我們在收購企業上的處境相當不利。”這是“一項嚴重的負面因素。”

黃金大勢

巴菲特幾乎一定會被要求對黃金表示一些看法，多年來，巴菲特一直在避免投資這項資產。

■巴菲特的回答是，黃金將會是“我選擇用來儲存價值的最後幾種工具之一。我真的甯可持有一百英畝的内佈達斯加州的土地，或是一棟公寓，或是一項指數基金。”

■雖然黃金在20世紀70年代開始自由定價，黃金價格從20世紀開始的20美元／盎司，到20世紀末時只成長到400美元／盎司。

■根據歷史顯示，如果將保險與儲存的成本計算在内，加上黃金並不像股票一樣會發放股利，黃金並不是一項儲存價值的理想工具。

■巴菲特強調，他並不是在主張要“相信紙幣”。長久以來，我們有相當的理由替紙幣擔憂，但是，在這樣的情形之下，黃金依然是他“最不願意持有”的資產。“黃金（在過去）的表現並不理想……，我看不出有什麼理由，黃金在未來會有出色的表現。”

■芒格補充說道，黃金在1935年時可能是一項“絕佳”的投資項目，因為黃金在危險的世界裡非常有用，但是對2005年的伯克夏來說，“黃金完全引不起我們的興趣”。

投資展望

有人問巴菲特，油價跟其他原物料的價格走高，會帶來什麼樣的沖擊。

■他的回答是，油價的沖擊會隨著企業的不同而有所差異。油價走高雖然會造成短期的傷害，但是長久下來，穩健的企業有能力轉嫁走高的原物料成本，就像他們對勞工成本的處理方式一樣。每天2億美元的進口石油，比較像是加諸在消費者身上的稅負，而不是對企業課徵的租稅。

■巴菲特表示，大多數的美國企業或許會有能力轉嫁這些成本，最重要的理由在於，企業獲利占國内生產毛額的比例，正處於有史以來最高點。如果要他預測，企業獲利占國内生產毛額的比例會增加或下降，他會預測下降，因為目前這項比例實在太高了。高獲利加上低稅負這項“極為有利”的組合，未來很有可能出現“部分回歸均值”（somereversiontothemean）的現象。

■至於原物料，巴菲特表示，“一家企業因為不知道是否能夠維持產品價格而感到苦惱的程度，大概可以做為評估該企業長期實力的依據。”報紙產業就是一個好例子。在過去，廣告業者必須透過報紙的“超大麥克風”來接觸消費者。當時，報紙的發行量與廣告費的成長率“無聊到極點”。

■報社每年都在調高收費標準，他們不用擔心希爾斯（Sears）百貨或沃爾瑪（Wal-Mart）百貨會撤銷廣告，或是讀者會停止訂報。報紙似乎是你所能想象的最穩固的事業。

■但是現在，報社發現自己處境艱難，因為他們必須為了是否要調高收費標準而苦惱不已。他們擔心此舉會迫使廣告業者轉而投向其他媒體，讀者也會決定停止訂報。報紙產業的世界已經改變了。

通貨膨脹

針對通貨膨脹，巴菲特表示：

■通貨膨脹對各個企業的影響並不相同。最好的企業有能力維持實質美元的盈餘創造力，而且無需為了創造名目成長率而必須進行相對金額的投資。最糟糕的企業是，你必須投入越來越多“投資”才能維持一家“爛公司”。

■舉例來說，航空公司現在必須對一項差勁的事業投入更龐大的金額，結果只能維持企業的營運而已。現在的飛機比以往更加昂貴，但是報酬率卻持續令人失望。反而是不需要龐大資金投入的絕佳事業是最好的保障。像律師這類專業人士能夠維持自己的實質美元盈餘創造力，而他們所接受的訓練，是以過去的金錢所支付的固定沉沒成本（sunkfixedcost），他們是能夠打敗通貨膨脹的理想營運模式的典範。

■巴菲特表示，他跟芒格“總是懷疑通貨膨脹有能力重拾過往的氣勢”。他們總覺得通貨膨脹“在蜇伏當中”，而不是全然消失。至於有關通貨緊縮的讨論“完全是一派胡言”。這些讨論會讓你以為，當前的貿易環境（龐大的經常賬赤字加上疲弱的美元）會加劇通貨膨脹的程度。舉例來說，美國油價上漲的程度，一直比歐洲或是澳洲要高。

■當伯克夏評估要收購哪家企業的時候，通貨膨脹總是一項考慮因素，雖然不是唯一的一項因素。喜斯糖果（See’sCandies）在通貨膨脹的時候表現得很出色，因為它不需要現時美元的龐大資本支出。相形之下，公共事業公司目前需要維持的現金部位比三十年前要高。投資人一定會期望，“政府官員”允許的報酬率“會隨通貨膨脹率的高低而有所增減”。

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