上任以來首次訪問美國的中國國家主席胡錦濤或許對東道國政府在國際經濟問題上有時採取的模棱兩可但又合乎法律要求的做法深感困惑。根據美國公法100-418號第3004款，對於中國這樣對全球其他國家有經常項目盈餘或對美國有高額雙邊貿易順差的國家，美國財政部應對其是否操縱匯率，阻止國際收支的有效調整或者在國際貿易中獲得不公正的競争優勢作出評估。
左右為難的財政部長斯諾(JohnSnow)是否願意將中國列為“匯率操縱國”並相應採取某些制裁措施呢？這個問題可以說是當前中美關系中最關鍵的“著火點”。不幸的是，美國國會議員和許多經濟學家（如果還不是大多數的話）都沒能認識到中國實行釘住匯率制度的動機所在：他們選擇這種制度安排是為保證國内金融穩定，而不是為了在國際出口市場獲得不應有的貿易優勢。上述法律條文將經常項目盈餘視為所涉及國家操縱匯率的實質性證據，這是錯誤的想法。
的確，中國的貿易順差非常龐大，而且還有可能繼續擴大。從2000年到2004年，中美貿易順差在世界各國對美貿易中是最高的。但2004年之後，石油出口國對美順差合計規模一直都高於中國。
不過，兩者關鍵的不同之處在於，中國的順差主要來自制造業產品出口，這個出口大國讓美國制造業感到了很大競争壓力，而進口石油和天然氣等自然資源則被視為向美國企業輸血的必要做法。由此可以理解，為什麼國會議員們認為來自中國的是“不公正”的競争，而順差更大的石油出口國則沒有這頂帽子。而且，在美國龐大且不斷上升的貿易赤字裡，對中國的“赤字”已占到四分之一左右。今年截至目前，美國的貿易赤字已接近國内生產總值(GDP)的7%。
第3004款不能分辨出這樣一個事實，即中國長期的貿易順差及美國的貿易逆差反映了中美兩國在儲蓄率方面一高一低兩個極端的情況。這種差距靠匯率調整是無力改變的。中國人的儲蓄額甚至比國内投資額(占GDP的40%)還多；相比之下，美國的國内投資占國内生產總值16%-17%，處於一個比較正常的水平，而儲蓄水平更是低得多。結果是，中國（像其他許多亞洲國家一樣）很自然地總體上處於經常項目盈餘狀態，而美國處於赤字狀態。
造成美國巨大的經常項目赤字（來自商品貿易的部分大於服務）的原因之一是美國從其他國家借錢來彌補自身儲蓄的不足。如果沒有這些來自別國的儲蓄使美國人得以消費更多商品、享受更多服務，美國將發生信貸危機。利率會升高，投資（無論是工業投資還是住宅投資）會下降。如果從外國的淨借款突然減少，並引起經常項目赤字迅速下降，而美國人儲蓄不足的情況沒有改變，那麼，美國經濟將被迫進入一個類似1991-92年“信貸危機”時期的週期性下滑階段。另一方面，如果這種減少是逐步的、延續多年的，那麼，隨著國内投資和經常項目赤字相對於國内生產總值的比例相應下降，美國的長期經濟增長也將放緩。
有兩個要點必須認清。首先，匯率調整並不能糾正美國經常項目赤字以及儲蓄與投資關系的失衡。其次，如果美國的儲蓄率能隨著時間的推移而逐漸增長，那麼經常項目赤字也就會逐漸減少──從而無需對美元兌主要貿易夥伴國貨幣名義匯率作任何重大調整，包括人民幣。
美國儲蓄規模的增長必定來自兩個渠道：聯邦政府和普通居民。（美國企業利潤留存的儲蓄很豐厚。）美國政府必須做出艱苦努力，削減聯邦財政赤字。目前占GDP3%-4%的赤字規模不啻是吸幹全國儲蓄的無底洞。用國際標準衡量，美國政府的稅收收入已經嚴重偏低。要解決美國人偏低甚至已是負值的儲蓄問題，從理論上講是一個比較棘手的難題。但可以考慮帶些“強迫”色彩的措施，比如在社會保障(SocialSecurity)計劃之外再構建一套全國性的退休金計劃。在這方面，新加坡的公積金(ProvidentFund)是一個很值得借鑒的模式。
但是，設想一下將美國經常項目赤字的原因錯誤地斷定為匯率問題所致，那會怎樣呢？20多年前，當日本對美國出現創紀錄的雙邊貿易順差時，美國政府持續向日本施壓，要求其提高日圓匯率。日圓果真從1971年的1美元兌360日圓一路飙升，直到1995年4月達到1美元兌80日圓的頂點。但由此也引發了80年代末期日本股市和地產市場的嚴重泡沫，1991年泡沫破滅後日本隨即步入通貨緊縮時代，陷入零利率怪圈，整個90年代成為日本“失落的十年”。但是，盡管日本GDP迅速下滑，日圓升值也並沒有顯著壓低日本貿易順差占其GDP的比例。實際上，經濟低迷導致的進口萎縮抵消了日圓升值使出口減少的影響。
中國會重演這一幕嗎？1994年至2005年7月21日，中國將人民幣匯率維持在1美元兌人民幣8.28元一線，並調整國内貨幣政策來保證這一點。這套政策的理念是，中國正在經歷重大的金融轉型期，國内各項貨幣指標很難解讀，因此借用美元匯率來錨定中國的價格水平。這在熨平前一次國内價格激增和經濟飛速增長時已經見效。90年代中期高高在上的通貨膨脹率逐步回落，向美國靠攏──這一現象驗證了相對購買力平價理論。
現在，中國承受著要求人民幣升值的巨大壓力，這壓力主要來自美國。2005年7月21日以來，人民幣一直在緩慢升值──迄今只有3.5%。但3004款是促使美國繼續向中國施壓要求人民幣升值的重要内容。2006年，中國CPI指數已降至1%，而美國同一指標超過3%。顯然，人民幣進一步大幅升值會將中國推入CPI開始下滑的境地。的確，中國的實體經濟仍然活力十足，但如果在錯誤理論指導下迫使人民幣升值，就不能排除發生類似日本通貨緊縮式經濟衰退的可能。
那麼，在最理想的情況下，胡錦濤和佈什應該在什麼基礎上達成調整兩國貿易失衡的共識呢？中國應該鼓勵私人消費，以便消化巨額儲蓄。中國剛剛制訂的新的五年規劃已經指明了這一方向。但美國必須採取積極措施，嚴格控制聯邦預算赤字，以彌補國内儲蓄的不足。如果中國信守承諾，但美國不了了之，那麼中國減少的貿易順差（即減少對美國的借款）就意味著美國及世界各地的利率會進一步上升。但是，不論這樣一項廣泛共識能否達成並實施，美國財政部長斯諾對3004條款的解讀都應該是直截了當的：中國並不是一個匯率操縱國，人民幣兌美元匯率最好基本保持現狀。
（編者按：本文作者羅納德?麥金農(RonaldI.McKinnon)是斯坦福大學經濟學教授，2005年出版了ExchangeRatesundertheEastAsianDollarStandard:LivingwithConflictedVirtue一書）