大宗商品價格和美元匯率：長期負相關的規律

大宗商品價格和美元匯率：長期負相關的規律

昨日美元兌其他主要貨幣大幅反彈，受此影響，國際期貨市場有色金屬、黃金在國内出現清一色下跌。那麼，這是否意味著本輪以有色金屬為代表的商品牛市走到了盡頭呢？

就短期而言，有色金屬最近一個月的上漲勢如破竹，漲勢極其猛烈，期間伴隨著美元指數的一輪快速下跌，但無論上漲還是下跌，反向的修正在某些市場因素的觸發下是隨時都可能出現，更多是源於場内資金獲利回吐的需要，然而這種短期修正很難改變某一品種的中長期運行趨勢，特別是對於全球均可參與的商品與貨幣而言更是如此。另一方面，商品與美元指數在近期形成完全相反的走勢，並且在同一天之内各自出現反向走勢，表明無論從短期還是長期來看，美元和商品的關系相當緊密，未來一段時間，美元風向標的作用在商品價格上將再一次得到體現。

很顯然，短期價格的表現主要源於市場的情緒，而長期價格的趨勢，無論商品還是美元，均是由它們的基本因素所決定的，換言之，短期波動難改長期趨勢。決定商品和美元趨勢的主要有以下三大因素。

首先，從世界經濟的發展歷史來看，全球經歷了兩大工業化進程，一是二戰結束以後的50年代到70年代，主要西方國家經歷了經濟增長的黃金時期，二是70年代中期到90年代中期以亞洲四小龍為代表的亞洲新興工業化國家崛起階段，在這兩大工業化進程當中，這些國家對商品的需求明顯加大，世界經濟在這兩大增長時期對商品價格的上漲形成基礎性支撐。而就本輪商品牛市看，世界經濟的增長同樣對商品牛市構成堅實支撐，一方面，在美國經濟複蘇帶動下，世界經濟自2002年以來進入了一輪較長時間的增長週期，同時全球範圍内的通貨膨脹卻處於較低水平，這種高增長、低通脹的格局是過去幾十年來所沒有的；其次以中國、印度、巴西、俄羅斯為代表的"金磚四國"經濟進入持續高速增長，這些國家的工業化進程明顯加快，並且未來經濟增長的基礎依然強勁。所以總體來看，未來1-2年内世界經濟發展的主導格局不會發生大的變化，目前這種高增長、低通脹的黃金增長格局仍有望維持，所以世界經濟對商品牛市的支撐作用依然強勁。

其次，全球的超額流動性在本輪商品牛市中實際上扮演了更為重要的角色，其對商品價格的推動作用極其顯著。就根本上來看，全球超額流動性的輸出源頭正是美國的經常項目赤字，其作用機制表現為，美國通過國際收支經常項目逆差向全球輸出美元，各國央行為了吸收外匯儲備必須增加基礎貨幣投放，而增加的基礎貨幣通過各國的金融機構信貸創造最終形成全球的貨幣供應。國際清算銀行的一份報告顯示，在全球流動性寬裕的背景下，2003-2004年全球共同基金管理的資產規模分別增長了23.4%和14.5%，增幅遠遠快於前幾年，另一方面，大部分國家的房地產市場和股票市場在2001年和2003年以來都出現了相當可觀的上漲，所以從全球範圍看，我們實際上是處於全球流動性過剩狀態下的資產市場全面牛市，而商品僅是其中的一個部分。目前的問題是，全球超額流動性是否將面臨萎縮？首先，美國向全球輸出外匯儲備的"發動機"作用不會明顯減弱，這主要來自於私人部門過低的儲蓄率和公共部門巨額的財政赤字，隨著2003年以來美國經濟的複蘇，2005年美國私人部門淨儲蓄快速下降，加上美聯儲持續升息導致美國家庭在房地產上的利息支出增加，未來一段時間美國私人部門儲蓄不會出現明顯改善，同時佈什政府將繼續推行減稅政策，而軍費開支也將繼續保持在相當高的水平，未來幾年美國財政赤字明顯改善的可能性同樣很小，所以美國將繼續通過逆差向全球輸出大量外匯儲備。另外，歐元區和日本經濟明顯進入複蘇階段，這兩大經濟體的信貸增長速度自2005年以來明顯加快，使全球流動性的供應有了充分保證。可見，在目前的世界經濟形勢下，全球流動性寬裕的局面有望繼續維持，從而繼續為商品牛市提供支撐。

最後，由於大宗商品主要以美元標價，美元匯率的變化是影響商品價格的一個重要因素，從過去30多年美元與大宗商品價格的互相關系看，兩者呈現很強的負相關性。那麼，美元匯率走勢將如何演變？首先，美國"雙赤字"問題不會明顯改善，美元的貶值壓力不會消除，其次，美聯儲最近一次的升息過程很可能告一段落，相比之下歐洲央行年内利率有望繼續上調，而日本央行今年結束零利率政策的可能性很大，顯然全球利率因素形成不利於美元的變化趨勢。我們看到，最近幾週美元指數已經形成穩步的下跌趨勢，短期的反彈很難扭轉這一趨勢，反而醞釀進一步的下跌動力，所以美元進一步貶值趨勢的明朗化將對商品價格形成新的支撐因素。

以上三大因素決定了整個商品牛市的基礎依然存在，商品市場上漲的大趨勢不會輕易改變，短期的下跌僅僅是本輪牛市的正常回檔。畢竟，無論股票還是商品不會天天上漲，它們在某些時候需要通過下跌來積蓄新的上漲動力。