我認為，這一群具有共同智力起源的投資者非常值得我們研究。雖然學術界不斷地對價格、成交量、季節性、資本規模以及其他變數，研究它們對股票績效的影響，但這群以價值為導向贏家的方法卻毫不受人關心。
引言
耐心的花五分鐘讀完全文，不會沒有收獲的。本文為Buffett在ColumbiaBusinessSchool的講演。
格雷厄姆與多德追求“價值遠超過價格的安全保障”，這種證券分析方法是否已經過時?目前許多撰寫教科書的教授認為如此。他們認為，股票市場是有效率的市場；換言之，股票價格已經充分反應了公司一切己知的事實以及整體經濟情況：這些理論家認為，市場上沒有價格偏低的股票，因為聰明的證券分析師將運用全部的既有資訊，以確保適當的價格。投資者能經年累月地擊敗市場，純粹是運氣使然。“如果價格完全反應既有的資訊，則這類的投資技巧將不存在。”一位現今教科書的作者如此與寫道。
或許如此！但是，我要提供一組投資者的績效供各位參考，他們長期的表現總是超越史坦普500種股價指數。他們的績效即使純屬巧合，這項假說至少也值得我們加以審查。審查的關鍵事實是，我早就熟識這些贏家，而且長年以來便視他們為超級投資者，最近的認知也有十五年之久。缺少這項條件——換言之，如果我最近才從成千上萬的記錄中挑選幾個名字，並且在今天早上提供給各位——我建議各位立即停止閱讀本文。我必須說明，所有的這些記錄都經過稽核。我必須再說明，我認識許多上述經理人的客戶，他們長年以來所收取的支票確實符合既有的記錄。
在進行審查之前，我要各位設想—場全國性的擲銅闆大賽。讓我們假定，全美國2．25億的人口在明天早晨起床時都擲出一枚一美元的銅闆。早晨太陽升起時，他們都走到門外擲銅闆，並猜銅闆出現的正面或反面。如果猜對了，他們將從猜錯者的手中贏得一美元。每天都有輸家遭到淘汰，獎金則不斷地累積。經過十個早晨的十次投擲之後，全美國約有2．2萬人連續十次猜對擲銅闆的結果。每人所贏得的資金約超過1000美元。
現在，這群人可能會開始炫耀自己的戰績，此乃人的天性使然。他們可能保持謙虛的態度，但在雞尾酒宴會中，他們偶爾會以此技巧吸引異性的註意，並炫耀其投擲銅闆的奇異洞察力。
假定贏家都可以從輸家手中得到適當的獎金，再經過十天，約有215個人連續二十次猜對擲銅闆的結果，每個人並贏得大約100萬美元的獎金。輸家總共付出2．25億美元，贏家則得到2．25億美元。
這時候，這群人可能完全沉迷在自己的成就中：他們可能開始著書立說：“我如何每天早晨工作30秒，而在二十天之内將—美元變成100萬美元。”更糟的是，他們會在全國各地參加講習會，宣揚如何有效地投擲銅闆，並且反駁持懷疑態度的教授說，“如果這是不可能的事，為什麼會有我們這215個人呢?”
但是，某商學院的教授可能會粗魯地提出—項事實，如果2．25億只猩猩參加這場大賽，結果大致上也是如此——有215只自大的猩猩將連續贏得20次的投擲。
然而，我必須說明，前述事例和我即將提出的案例，兩者之間存在著若幹重大差異。旨先，如果(a)你所選擇的2．25億只猩猩的分佈狀況大致上和美國的人口分佈相同；如果(b)經過20天的競賽，只剩下215只贏家；如果(c)你發現其中有40只猩猩來自於奧瑪哈的某個動物園，則其中必有蹊跷。於是，你會詢問猩猩管理員各種問題，它們吃什麼飼料、是否做特殊的運動、閱讀什麼書籍……換言之，如果你發現成功案例有非比尋常的集中現象，則你希望判定此異常的特色是否是成功的原因。
科學的調查也遵循此一形態。如果你試圖分析某種罕見的癌症原因——例如，美國每年只有1500個病例——而你發現蒙大拿州的某個礦區小鎮便產生400個病例，則你必然對當地的飲水、病患的職業或其他種種變數產生興趣。你知道，在—個小鎮中發生400個病例，絕不是隨機因素所造成。雖然你未必了解病因，但你知道從哪裡著手調查。
除了地理國家，還有其他方式可以界定起源。除了地理的起源，還有我所謂“智力的起源”。我認為各位將在投資領域發現，不成比例的銅闆投擲贏家來自於一個極小的智力村莊．它可以稱為“格雷厄姆一多德都市”。這個特殊智力村存在著許多贏家．這種集中現象絕非巧合所能夠解釋。
在某些情況下，即使非比尋常的集中現象也可能不重要。或許有100個只是模仿某一位極具說服力的領導者，而依其主張來猜測銅闆的投擲結果。當他猜正面，100個追隨者也會自動地做相同的猜測。如果這一位領導者是屬於最後215位贏家之一，則這100也便屬於同一個智力起源，這項事實便不具有任何意義，因為100個案例實際上只代表一個案例。同理，假定你生活在一個父權結構極為嚴密的社會，而美國每一個家庭都恰好以父親馬首是瞻。20天之後，你將發現215位贏家是來自於21．5個家庭。若幹天真的分析師可能因此而認為，成功地猜測鋼闆投擲的結果，其中具有高度的遺傳因素。當然，這實際上不具有任何意義，因為你所擁有的不是215位個別贏家，而只是21．5個隨機分佈的家庭。
我所要考慮的這一群成功投資者，共有一位共同的智力族長——本傑明·格雷厄姆。但是，這些離開此智力家族的孩童，都是依據非常不同的方法猜測他們自己的“銅闆”。他們各自前往不同的地方，買賣不同的股票和企業，但他們的綜合績效絕對無法用隨機因素加以解釋。他們做相同的猜測，並不是因為領導者下達某一項指令，因此也無法用這種方式解釋他們的表現。族長只提供了猜測銅闆的智力理論，每位學生都必須自行決定如何運用這項理論。
來自“格雷厄姆一多德都市”的投資者所具備的共同智力結構是：他們探索企業的價值與該企業市場價格之間的差異。事實上，他們利用其間的差異，卻不在意效率市場理論家所關心的問題：股票究竟在星期一或星期五買進，或是在一月份或七月份買進……。當企業家買進某家公司時——這正是格雷厄姆一多德都市的投資者透過上市股票所從事的行為——我懷疑有多少人會在意交易必須發生於某個月份或某個星期的第一天。如果企業的買進交易發生在星期一或星期五沒有任何差別，則我無法了解學術界人士為何要花費大量的時間和精力，探讨代表該企業部分股權的交易發生時的差異。毋庸多說，格雷厄姆一多德都市的投資者並不探讨bate、資本資產定價模型、證券投資報酬本的變異數。這些都不是他們所關心的議題。事實上，他們大多數難以界定上述學術名詞。他們只在乎兩項實數：價格與價值。
面對圖形分析師所研究的價量行為，我始終感覺驚訝。你是否會僅僅因為某家公司的市場價格在本週或前一週劇揚．便決定購買該企業呢?在目前電腦化的時代，人們之所以會大量研究價格與成交量的行為，理由是這兩項變數擁有了無數的資料。研究未必是因為其具任何功用；而只是因為資料既然存在，學術界人士便必須努力學習操作這些資料所需要的數學技巧。—旦擁有這些技巧，不去運用它們便會帶來罪惡感，即使這些技巧的運用沒有任何功用，或只會帶來負面功用也在所不惜。如同一位朋友所說的，對一位持鐵錘的人來說，每—樣事看起來都像是釘子。
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