確保通縮不在這裡發生——伯南克在美國全國經濟學家俱樂部的

所有期限的公共或私人債券的利率走低，將以通常的方式提振總需求，以利於結束通縮。當然，如果較短期限國債上的操作仍顯不夠的話，美聯儲還可試圖給更長期限的國債，比方說3至6年的國債，劃定收益率。對於美聯儲來說，另一個選擇是運用已有的權力，在機構債券市場上操作。

歷史經驗傾向於支持這樣的觀點，一個足夠有決斷力的美聯儲在長期國債上比短期國債上更能

"釘住"價格和收益率。最令人印象深刻的債券價格"釘住"發生於1951年美聯儲－財政部協議簽署之前的那些年。在這個免除美聯儲固定政府債券收益率職責的協議簽署之前，美聯儲將長期國債的2.5％收益率上限維持了近十年。而且，這還順便將十二個月期限的國債憑證的收益率劃定在0.875％至1.25％之間，在其前半段時期，還將90天期國債利率維持在0.375％。盡管當時政府債券的發行規模(相對於GDP)遠遠大於今天，而通脹率又異常動蕩不定，但美聯儲仍能夠實現這些低利率目標。有時，為了實現這些低利率，美聯儲確實購買了大量發行在外的90天期國債。但是，有趣的是，美聯儲將長期國債2.5％收益率上限維持了近十年，卻沒有持有多大份額的長期國債。

重複一下，我猜想，在更長期限的國債上操作，將為美聯儲在大部分情境下提供足夠的"槓桿"。

但是，如果降低長期國債收益率還不足以重啟支出，接下來，美聯儲就會轉而試圖直接影響私人證券的收益率。與一些央行不同，除非修改現行法律，美聯儲在直接購買私人證券的能力相對有限。但是，通過貼現窗口，經由銀行，美聯儲擁有廣泛的權力間接貸款給私人機構。這樣，與在國債市場和機構債券上的操作相補充，第二個政策選擇便是美聯儲以較低或零利率向銀行提供固定期限的貸款，而以範圍廣泛的私人資產(包括公司債券，商業票據，銀行貸款，抵押貸款，以及其他)作為適宜的擔保。例如，美聯儲可以向銀行提供90天期或180天期零息貸款，而將相同期限的公司商業票據作為擔保。如此主動地執行下來，這些措施將大大降低這些充當擔保的資產的流動性和期限升水。而升水下降又會降低銀行和非銀行私人機構的資本成本，此外還有低利率政府證券帶來的有益效果。

美聯儲還可以通過其他途徑將貨幣註入經濟。例如，它有權購買外國政府債券，也可以購買國内政府債券。這類證券潛在地為美聯儲提供了巨大的操作空間，因為可供美聯儲購買的外國資產的數量是美國政府債券存量的好幾倍。

但這兒我得小心前進了。因為經濟是錯綜複雜而相互關聯的體系，美聯儲購買外國政府的債券將對幾大金融市場產生潛在影響，包括外匯市場。在美國，是財政部，而不是美聯儲，是制定國際經濟政策的牽頭部門，包括美元政策。財政部長已經表達過其觀點:美元幣值應交由自由市場的力量來決定。而且，由於美國是一個龐大的、相對封閉的經濟體，操縱美元匯率並不是一個與國内通縮較量的理想方式，特別是在有一系列其他選擇可供使用的情況下。所以，我想澄清一點，我今天既非預測也非建議美國決策者將目標鎖定美元匯率。

盡管幹預美元匯率不在今日視野之内，但有必要註意，匯率政策曾數度成為與通縮作戰的有力武器。美國歷史上最令人印象深刻的例子是，1933年到1934年，富蘭克林?羅斯福政府通過購買黃金、國内投放貨幣，使得美元兌黃金貶值40％。貶值及其允許的貨幣供給迅猛增加，令人驚訝地迅速結束了通縮。事實上，美國消費品物價年度通脹率1932年為－10.3％，1933年為－5.1％，而1934年則為3.4％。經濟強勁增長，順便說一句，1934年是那個世紀股票市場少有的好年份。如果說明不了別的什麼，這則事例至少說明貨幣政策對經濟是有強大影響的，即便在名義利率已達或趨近零時也是如此，猶如羅斯福貶值時代。

財政政策到目前為止，我讨論的所有政策選擇都限於美聯儲自身可採取的行動。實際上，如果貨幣當局和財政部門攜手，反通縮政策的效果會大為增強。例如，一次寬稅基的減稅，如果輔之以公開市場購買來減緩利率上升趨勢，理所當然地會有效刺激消費進而帶動物價。即使家庭不打算增加消費，而是用多餘的現金去購買不動產或金融資產以重整其資產組合，這導致的資產增值也會降低資本成本，並改善潛在借入者的資產負債狀況。一次貨幣資助的減稅本質上等同於米爾頓?弗裡德曼著名的貨幣"直升飛機降落"。

當然，除了減稅和增加轉移支付，政府還可以增加在現有商品和服務上的投入，甚至購買市場上已有的不動產和金融資產。如果財政部為購買私人資產發行債券，而美聯儲用新創造的貨幣購入等量的國債，整個操作在經濟上等同於在公開市場上直接購入私人資產。

日本長期通縮存在深層原因通縮總能被足夠強有力的行動終結的說法，一定會使你疑惑:如果真是這樣，為什麼日本還沒有治服通縮？日本的情形錯綜複雜，今天我無法詳盡讨論，只簡要、概括地談兩點:

首先，你們知道，除通縮外，日本經濟面臨一些增長的重大障礙，包括銀行和公司壞帳叢生的難題，龐大的政府債務。日本嘗試過多種貨幣政策，但其效果被私人部門的財務問題削弱了，沉重的政府債務又使得日本決策者在採取激進的財政政策上更加猶猶豫豫。幸運的是，美國經濟沒有這些問題，至少沒有嚴重到那般程度，這表明，這裡的反通縮貨幣政策和財政政策將比日本有力。

第二，也是更重要的，我相信，盡管說了和做了這麼多，日本治理通縮的失敗並不一定表明實現這一目標在技術上不可行。相反，其失敗是就如何最佳表述日本的全部經濟問題展開的沒完沒了的政治争論的副產品。日本人當然也認識到，恢複銀行和公司的償付能力，並實施重大的結構調整，對日本長遠的經濟健康是必要的，但在短期内，綜合的經濟改革將讓很多人付出沉重代價，如以失業或破產的形式。結果自然便是，日本政治家、經濟學家、商界人士、社會大衆對各種見解相左的改革建議吵得不可開交。由此形成政治死結，強有力的政策行為受阻，決策者之間的合作也難以達成。

總之，日本的通縮問題是現實而嚴峻的，但是，在我看來，政治羁絆而不是政策工具不足才是通縮持續如此之久的原因。因此，我並不把日本的事例視作一個證據，可推翻這樣一個總體結論，即美國決策者擁有所需的多種工具，去預防、必要的話去治理通縮性衰退。

結論持續的通縮會對現代經濟造成高度的破壞，應當堅決抗擊。幸運的是，在可預見的將來，在美國發生嚴重通縮的幾率極小，這在很大程度上是由於美國經濟的基礎力量，但也歸功於美聯儲的決心和其他決策部門積極主動採取措施應對通縮壓力。而且，正如我剛才談到的，即使通縮看來已然立足，也有許多政策反應可供選擇。因為這些備選政策工具中有一些是相對陌生的，在實施上和在衡量它們可能的經濟影響上，可能會產生操作上的問題。因此，如同我一再強調的，預防勝於醫治。但是我希望已經使你確信，美聯儲和其他經濟決策部門面對通縮絕不是束手無策的，哪怕聯邦基金利率已經為零。

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