複蘇．赤字．貶值．美國經濟三重奏

資產市場——尤其是房地產市場——會不會面臨著又一個資產泡沫？

美聯儲主席格林斯潘在今年2月底對房產過熱的擔心表態：近期的房產繁榮是“相對無害”的。

現在就調，而且是大調！”在對美國經濟形勢的判斷上，斯蒂芬·羅奇這位觀點鮮明的經濟學家似乎總是和格林斯潘意見相左。他於2004年2月27日在“致艾倫·格林斯潘的一封公開信”中，強烈敦促這位保守的聯儲主席將聯邦基金利率上調至3%，否則，美元短期實際利率（名義利率減去通貨膨脹率）將趨向負值，美國經濟將“重蹈90年代末不可預見的泡沫破滅”，陷入多種資產價格泡沫無止境上升的境地。

“美國經濟在過去一年中非常強勁，今年仍將保持強勁。人人都需要這個好消息。中國經濟的崛起在過去一年中吸引了所有人的眼球，但對於所有人來說，最富於影響力的，毋庸置疑仍是美國經濟。

投資銀行摩根士丹利去年底所作的一份研究稱，在1995年～2002年這段時間中，美國經濟對世界GDP累計增長的貢獻率竟然高達96%！餘下的主要是亞洲——特別是中國——的增長，但由於經濟規模較小，即使在2002年、2003年中國對全球GDP增量的貢獻都超過了1/3，累積貢獻和美國相比仍然相去甚遠。與傳奇般的“中國故事”相比，“美國經濟複蘇”是當前全球經濟中最為令人激動的主題。

然而，複蘇之旅未必是一片坦途。“複蘇”不是美國經濟當前惟一的主題詞。

複蘇，仍將複蘇；赤字，還是赤字；下跌，繼續下跌——三種主題詞分別對應著美國和全球經濟、美國財政和貿易賬戶，以及弱勢美元。在過去的2003年這個複蘇的年份中，不但佈什政府減稅和擴大開支造成巨額財政赤字，美國貿易賬戶赤字額更創下了歷史紀錄；下跌的美元吸引了人們的註意力，卻沒有帶來貿易赤字的改善，反而加重了對美國和世界經濟複蘇前景的部分憂慮。

在一個仍然以美國為增長主引擎的世界中，複蘇、赤字、弱勢美元，這三個關鍵詞幾乎抓住了2004年全球經濟的整個視野。

回升，再回升

2003年在大多數投資者的擔心之下開始，卻以飛漲的經濟結束。美國宏觀經濟走勢令人鼓舞：2003年各個季度的同比增長率分別達到了1.4%、3.3%、8.2%、4.1%，最終全年經濟增長4.3%，這是繼2001年的輕微衰退（年增長率0.25%）、2002年複蘇（年增長率2.45%）後的加速增長；市場現在普遍預期美國今明兩年的經濟增長率都將達到4%。

“去年的商業投資非常強勁”，美國聯邦政府開支在過去兩年中增長16%以上，但商業投資，顯然是政府投資之外的企業支出——去年第二、第三季度的企業支出同比分別增長7.3%和11.1%，為2000年第一季度以來最大增幅。企業庫存也大幅下降，去年第三季度更創下了2001年第四季度以來降幅之最。

至關重要之處在於，這些投資看來回報甚豐。美國上市公司盈利在2003年整體保持了持續四個季度的兩位數增長。在2003年第三季度，全美900家公司的銷售和盈餘分別同比增長了9%和41%，公司盈餘連續第三個季度出現了兩位數的增長；標準普爾500大企業淨利潤達到4740億美元，比2002年大幅提高了2/3。大多數機構估計，這一指標在2004年仍有望保持12%以上的增長。正如美國道－瓊斯公司全球指數開發與研究資深總監高潮生的研究所指出，私人企業部門已經從政府手中接棒，成為經濟增長的主要動力。

美國居民消費的持續旺盛，有力地支持企業投資和盈利的快速增長，其中，去年第三季度的消費增長率達到了6.6%，為六年來新高。減稅、低利率、股價回升，支持了強勁的居民消費。

佈什政府的大幅度減稅無疑極大地刺激了經濟，其三輪減稅計劃共計3500億美元，這使得人們在2003年的稅後可支配收入直接增加了7.2%。比之政府的減稅計劃，美國聯邦儲備委員會（美聯儲）積極的貨幣政策影響更為深遠。美聯儲先後13次降息，使得美國聯邦基金利率從2001年1月的6.55%，降至目前的1%，達到45年來的最低點，比歷史最低點只高出0.25%。其動作之頻繁，力度之強勁，為格林斯潘就任聯儲主席以來所罕見。而10年國庫券收益率為3.739%，同樣處於歷史較低水平。摩根士丹利首席經濟學家斯蒂芬·羅奇在在最近的一份研究報告中指出，“根據通脹指標TIPS市場測量結果，目前10年期國庫券實際利率逼近1.45%的歷史低點。”

積極的貨幣政策有助於公司籌措資本，也刺激了市場消費及信用擴張，特別是房屋抵押貸款利率之低，促進了房地產市場的長期空前繁榮，成為新的經濟支柱。

在低利率和企業盈利的強力刺激下，美國股市又見繁榮。華爾街今年已經迎來了第二個春季。從2003年3月11日到年底，美國股市三大指數——道瓊斯、標準普爾500和納斯達克的漲幅都超過了30%。最重要的景氣指標道瓊斯工業指數重上萬點大關並保持穩定，標準普爾500和納斯達克，三者同時保持上漲勢頭，與相應的歷史最高點（都在2000年）11723、1527和5049點相比，雖然離收複失地尚有距離，但重回景氣不僅在望，而且可及。

經濟持續複蘇使得投資者重振信心。或許正借此勢頭，在美國曾以牛市預言家著稱的高盛公司美國首席策略師艾比·科恩（AbbyCohen）3月20日專門飛赴香港，先是在高盛的一個客戶經理集會上進行主題演講，繼而應邀出席當地投資界的集會。

　她覺得，經濟增長的因素還沒有完全體現在股市價格中。經濟複蘇開始的時候，經濟增長率和公司利潤增長很快，因為基數比較低。“這個時候你可以看到飛漲的股市。即使GDP增長已經放慢了，股市仍可能繼續往上走。”

資產價格泡沫?

美國此次複蘇的一大亮點是資產市場，尤其是房地產市場。從1999年開始美國家庭資產價格的上升及自2003年開始的股市上漲，替他們挽回了2000年股市大跌後的巨大財富損失。根據最近的美聯儲統計，包括房產、股票在内的美國家庭總資產已經回升到4.5萬億美元，而在1999年的最高點，這一指標也不過5.5萬億美元。

從1999年到2002年，房地產市場在企業慘淡經營的背景下一枝獨秀；即使在2003年股市複蘇的競争下仍毫不遜色。其根本性的推動力是近40年以來罕見的低利率。而最近美元實際利率甚至接近於零。美國房地產市場景氣的指標性利率——30年期房屋抵押貸款利率在整個2003年平均只略高於5%，同樣為近30年來所罕見。

通常的經濟衰退往往伴隨著實際利率的高企，主要依賴於高槓桿比率和住房抵押貸款證券市場的美國房地產業也難幸免，為何這次衰退中可以獨善其身，甚至成為經濟複蘇的重要動力？

美國道瓊斯公司全球指數開發與研究資深總監高潮生指出，最近這一次美國衰退不同於以往之處在於，通貨膨脹消散了，名義和實際利率又適時地下降。因此房地產市場繁榮似乎出乎意料之外，卻在情理之中。

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