這是一個很好的理論，但是實際操作起來卻很有難度。過去七年内，除日元外的亞洲貨幣與美元匯率的相關性明顯高於其他主要貨幣。由此推算出亞洲貨幣（除日本）盯住的一攬子貨幣中，美元的比重應該在80%以上。因此目前亞洲國家（除日本）美元60%的持有比例已經顯得不足了。換句話說，他們沒必要為增加匯率彈性而進一步賣出美元。
需要補充的是，亞洲國家會出手幹預匯率來維持本國幣值穩定，但亞洲央行並沒有必要按照一攬子貨幣中的比例來調整外匯儲備。
第三，投資組合多元化是指資產類別，而不是幣種。目前各國央行已經增加了企業債券，抵押證券甚至股票的投資，向收益率和風險更高的資產轉移。但他們總資產的貨幣構成比例基本維持不變，至少G3國家的貨幣比例是穩定的。
第四，外匯儲備的積累沒有清晰的臨界點。目前雖然在讨論官方外匯儲備的投資配置，但對於亞洲國家外匯儲備是否很快達到“飽和狀態”，我們並不能很快得出結論。
第五，資本流動的歷史不可能迅速改寫。目前很多人認為，美國金融市場最大的風險，莫過於來自亞洲的新資金枯竭。隨著美國經常項目赤字的擴大，任何亞洲新錢流入的大量減少，都能輕易地打擊全球外匯和固定收益市場。
這裡需要重申的是，對於當前的情況，我們沒有預見到任何迅速的改變。我們整體的分析是，至少在未來的兩年内，亞洲國家持續強勁的經常項目盈餘，持續的外匯儲備積累和亞洲貨幣的逐步升值都不會改變。亞洲某天或許會跟美元分道揚镳，但是在我們看來這是一個相當長的過程。
不過我們的預測框架也存在三個主要的風險，首先是亞洲地區的經常項目盈餘下降的速度可能超過預期。第二是亞洲經濟可能受大量資本急劇流出的沖擊，使外匯儲備增長下降。第三是各國央行可能使本國貨幣更快升值。但這些只是理論上存在的風險，實際在我們看來，其中任何一個都不太可能發生。
5日元
相對於其他亞洲國家，日本貨幣市場發展得更加成熟開放，私人資本流動對匯率的影響更加強烈。雖然日本官方也曾為避免過大的波動性而出手幹預外匯市場，但這些幹預是零星的。除了2003年末到2004年對美元的大量購買，日本財務省和日本央行在過去的6年基本上沒有涉足市場。
但這些並不代表接下來的幾年，日元會脫離亞洲貨幣兌美元升值的隊伍。恰恰相反，我們的全球經濟團隊預期，日元將在2007年和2008年快速升值。與其他亞洲貨幣的主要區別是，日元升值是基於市場力量推動，如相關收益率的變化等，而不是政策幹預的結果。
［作者為瑞銀集團（UBS）亞太區首席經濟學家，本報記者蘇蔓薏、王蔚祺編譯］
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