影響匯率的長短期因素

資本流動與外匯行市變化的相關性對國比經濟的另外一個重要影響在於，大量資本流出會造成本國生產資本形成的成本上升，而大量資本流入又可能造成不必要的通貨膨脹壓力，影響長期資本投資。美國從80年代初實行緊縮性的貨幣政策與擴張性的財政政策，導致大量資本流入，美元匯價逐步上漲，而美國的聯邦儲備銀行(聯儲會)在1981年至1982年間對外匯市場又彻底採取自由放任的態度。西歐國家為了防止資本外流，在歐洲貨幣的匯率不斷下跌時，被迫經常直接干預外匯市場，並一再要求美國的聯儲會協助干預。

第二，中央銀行直接干預外匯市場是為了國內對外貿易政策的需要。一個國家的貨幣在外匯市場的價格較低，必然有利於這個國家的出口。而出口問題在許多工業國家已是一個政治問題，它涉及到許多出口行業的就業水平、貿易保護主義情緒、選民對政府態度等許多方面。任何-個中央銀行都不希望看到本國的出口因為本國貨幣的匯率太高而受到阻礙，也不希望看到本國外貿順差是由於本國貨幣的匯率太低而被其他國家抓住把柄。因此，中央銀行為這一目的而干預外匯市場，主要表現在兩個方面。

中央銀行為了保護出口，會在本國貨幣持續堅挺時直接干預外匯市場。對那些出口在國民經濟中占重要比重的國家來說，這樣做就更有理由。1992年4月以前，澳元一路看漲，而且漲勢平緩。但是，在3月30日澳元對美元的匯率漲到0.77美元時，澳大利亞中央銀行立刻在市場上抛澳元買美元。又如，德國是世界制造業出口大國，70年代實行浮動匯率制以後，馬克的匯價隨著德國經濟的強大而一路上揚，為了維持其出口工業在國際上的競爭地位，德國政府極力主張實行歐洲貨幣體系，以便把馬克與歐洲共同體其他成員國的貨幣固定在一個個範圍內。

從國際外匯市場發展史來看，利用本國貨幣貶值來擴大出口是許多國家在早期經常採用的政策，它被稱為"乞鄰政策"(beggar-thy-neghbor policy)，在經濟不景氣時，常引起兩國的貿易戰。由於現在非關稅貿易壁壘名白繁多，這一人為干預外匯市場的政策已很少採用，而且也會明顯地引起其他國家的指責。

第三，中央銀行干預外匯市場是出於抑制國內通貨膨脹的憂慮。宏觀經濟模型證明，在浮動匯率制的情況下，如果一個國家的貨幣匯價長期性地低於均衡價格，在一定時期內會刺激出口，導致外貿順差，最終卻會造成本國物價上漲，工資上漲，形成通貨膨脹的壓力。在通貨膨脹已經較高的時候，這種工資一物價可能出現的循環上漲局面，又會造成人們出現未來的通貨膨脹必然也很高的期待，使貨幣當局的反通貨膨脹政策變得很難執行。此外，在一些工業國家，選民往往把本國貨幣貶值引起的通貨膨脹壓力作為政府當局宏觀經濟管理不當的象徵。

所以，在實行浮動匯率制以後，許多工業國家在控制通貨膨脹時，都把本國貨幣的匯率作為一項嚴密監視的內容。 英鎊自80年代以來的波動，很清楚地說明貨幣貶值與通貨膨脹的關係。70年代，幾乎所有工此國都陷入兩位數的通貨膨脹，英鎊也在劫難逃。在整個80年代，美國和西歐國家的中央銀行都把反通貨膨脹作為貨幣政策的首要或重要目標，美國、德國等都取得明顯效果，而英國則效果較差。歐洲貨幣體系在1979年成立後，英國在撒切爾夫人執政時期出於政治等因素的考慮始終不願加入，在抑制本國通貨膨脹方面也做了很大的努力。在頂了10多年後的1990年，英國終於在梅傑任首相後宣佈加入歐洲貨幣體系。其首要原因就是希望通過歐洲貨幣體系，把英鎊的匯價維持在一個較高的水平，使英國的通貨膨脹得到進一步的控制。可是好景不長，1992年歐洲貨幣體系出現危機，外匯市場猛抛英鎊、里拉等，終於導致意大利里拉正式貶值。同樣是基於反通貨膨脹的考慮，英國政府花了60多億美元在市場干預，德國中央銀行為了維持英鎊和里拉的幣值，也花了120多億美元在外匯市場干預。在英鎊繼續大跌，英鎊在歐洲貨幣體系內貶值的呼聲很高的情況下，英國宣佈退出歐洲貨幣體系，而絕不正式將英鎊貶值，同時宣佈仍要繼續執行反通貨膨脹的貨幣政策。

二、中央銀行干預外匯市場的手段與效益

關於什麼是中央銀行對外匯市場的干預，有一個較為正式的定義。

80年代初，美元對所有歐洲國家的貨幣匯率都呈升勢，圍繞著工業國家要不要對外匯市場進行干預，1982年6月的凡爾賽工業國家高峰會議決定成立一個由官方經濟學家組成的“外匯干預工作小組”，專門研究外匯市場干預問題。1983年，該小組發表了“工作組報告”(又稱“傑根森報告”)，其中對干預外匯市場的狹義定義是:“貨幣當局在外匯市場上的任何外匯買賣，以影響本國貨幣的匯率”，其途徑可以是用外匯儲備、中央銀行之間凋拨，或官方借貸等。其實，要真正認清中央銀行干預外匯市場的實質和效果，還必須認清這種干預對該國貨幣供應及政策的影響。

因此，在中央銀行干預外匯市場的手段上，可以分為不改變現有貨幣政策的干預(stehlized intervention，又稱“消毒的干預”)和改變現有貨幣政策的干預(nonsterilized intervention，又稱“不消毒的干預”)。所謂不改變政策的干預是指中央銀行認為外匯價格的劇烈波動或偏離長期均衡是一種短期現象，希望在不改變現有貨幣供應量的條件下，改變現有的外匯價格。換言之，一般認為利率變化是匯率變化的關鍵，而中央銀行試圖不改變國內的利率而改變本國貨幣的匯率。中央銀行在進行這種干預時可採取雙管齊下的手段:

中央銀行在外匯市場上買進或賣出外匯時，同時在國內債券市場上賣出或買進債券，從而使匯率變而利率不變化。例如，外匯市場上美元對日圓的匯價大幅度下跌，日本中央根行想採取支援美元的政策，它可以在外匯市場上買美元抛日圓。由於大量買進美元抛出日圓，美元成為它的儲備貨幣，而市場上日圓流量增加，使日本貨幣供應量上升，而利率呈下降趨勢。為了抵消外匯買賣對國內利率的影響，日本中央銀行可在國內債券市場上抛債券，使市場上的日圓流通量減少，利率下降的趨勢因此而抵消。需要指出的是，國內債券和國際債券的相互替代性越差，中央銀行不改變政策的干預就越有效果，否則就沒有效果。

中央銀行在外匯市場上通過查詢匯率變化情況、發表聲明等，影響匯率的變化，達到干預的效果，它被稱為干預外匯市場的“信號效應”。中央銀行這樣做是希望外匯市場能得到這樣的信號：中央銀行的貨幣政策將要發生變化，或者說預期中的匯率將有變化等等。一般來說，外匯市場在初次接受這些信號後總會作出反應。但是，如果中央銀行經常靠“信號效應”來干預市場，而這些信號又不全是直的，就會在市場上起到“狼來了”的效果。

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