巴菲特致股東函1983年版

今天NebraskaFurniture一家20萬平方呎的店面，年銷售額卻高達一億美金，全美沒有任何一家零售家具店可以比得上，它所賣的家具、地毯與家電用品比Omaha所有其他業者加起來還多。

當我們在評斷一家公司的企業價值時，我常常會問自己一個問題:「假設我有足夠的資金與人才時，我願不願意和這家公司競爭」，我寧願和大灰熊摔角也不願和B太太家族競爭，他們採購有一套，營業費用低到其競爭對手想都想不到的程度，然後再將所省下的每一分錢回饋給客人，這是一家理想的企業，建立在為客戶創造價值並轉化為對所有者的經濟利益的基礎上。

B太太憑藉其高瞻遠矚與家族因素考量終於決定於去年出售公司給我們，我對這個家族與其事業已欣賞了數十年，所以整個交易很快便敲定，但B太太並沒有馬上回家休息，免得如同她所說的失去鬥志，相反的她仍持續擔任公司的負責人，在每週七天都待在賣場，其中銷售地毯更是她的擅長，一個人的業績便足以打敗所有其它零售業者。

我們一共買下九成股權，剩下的一成由原有管理公司的家族成員擁有，另還預留一成的認購權給有潛力的年輕人。

遺傳學家應好好研究Blumkin家族為何皆能成為優秀的經理人，LouieBlumkin-B太太的兒子擔任NebraskaFurniture的總經理已有好多年且被公認為最精明的家具與家電用品的最佳採購者，他說因為他有最好的老師，而B太太則說她有最優秀的學生，兩者的說法完全正確，Louie跟他三個兒子皆繼承了Blumkin家族優秀的管理能力、勤奮工作與最重要的正直的人格特質，他們實在是不錯的合夥人，很高興能與他們一起合作。

企業表現

1983年公司的淨值由原來每股737美元增加成為975美元，約成長32%，但我們從未把單一年度的數字表現看得太認真，畢竟沒有什麼道理要把企業反映盈餘的期間與地球繞行太陽公轉的週期劃上等號，反而我們建議至少以五年為一週期來評斷企業整體的表現，若五年平均利得要比美國企業平均來得差時，便要開始註意了(就像Goethe所觀察到的，到時要註意我們所提出的解釋，萬一要是失敗了，解釋的理由可能會有一大堆)。

在現有經營階層過去十九年的任期內，帳面價值由19美元增加成為975美元，約以22.6%年複合成長率成長，考量到我們現有的規模，未來可能無法支持這麼高的成長率，不信的人最好選擇去當業務員而非數學家。

我們之所以選擇帳面價值(雖然不是所有情況皆如此)是因為它是衡量實質價值成長(這是真正重要的)的一種保守但合理的替代方式，它的好處是很容易去計算且不牽涉主觀去衡量實質價值，但仍需強調這兩者事實上具有截然不同的意義。

帳面價值是會計名詞，係記錄資本與累積盈餘的財務投入，實質價值則是經濟名詞，是估計未來現金流入的折現值，帳面價值能夠告訴你已經投入的，實質價值則是預計你能從中所獲得的。

類似詞能告訴你之間的不同，假設你花相同的錢供二個小孩讀到大學，二個小孩的帳面價值即所花的學費是一樣的，但未來所獲得的回報(即實質價值)卻不一而足，可能從零到所付出的好幾倍，所以也有相同帳面價值的公司，卻有截然不同的實質價值。

像Berkshire在1965年會計年度剛開始由現有經營階層接管時，其帳面價值為每股19美金，明顯高於其實際的實質價值，所謂的帳面價值主要係以那些無法賺取合理報

的紡織設備為主，就好比是將教育經費擺在不會讀書的孩子身上一樣。

但如今我們的實質價值早已大幅超越帳面價值，主要的原因有兩點:

(1)標準會計原則要求我們保險子公司所持有的股票以市價記錄於帳面上，但其它公司部份卻以成本與市價孰低法計算，到1983年底為止，後者的市價超過帳面價值有稅前七千萬美金或稅後五千萬美金之多，超過的部份屬於實質價值的一部份，但不包含在計算帳面價值之內。

(2)更重要的是，我們所擁有的幾家企業具有龐大的經濟商譽(事實上是包含在實質價值之內的)且遠大於記載在帳上的商譽。

商譽不管是經濟上或是會計上的，是一項神秘的課題，實在需要比現在所報告還要更多的時間解釋，本報告書的附錄有關商譽及其攤銷、規定與現實，將解釋為何經濟上與會計上的商譽事實上通常是大不相同。

雖然不用了解商譽及其攤銷，你一樣可以過得很好，但對於研究投資的學生或經理人，卻有必要了解其間些微的不同，我現在的想法與35年前課堂所教要重視實質的資產並規避那些主要倚靠經濟商譽的公司的作法已有明顯的轉變，當初的偏差的觀念，雖然沒有使我犯下什麼大錯，但也因此錯過了許多好的投資機會。

凱因斯發現問題所在，困難的地方不在於要有新觀念，而是如何擺脫舊有的窠臼，我的反應比較慢，一方面是由於教我的老師一直以來皆讓我受益良多，但從商的經歷，直接或間接地讓我對擁有商譽而僅須哂蒙倭繉嵸|資產的公司大有好感。

我建議那些對會計專有名詞不會覺得感冒且對商譽的經濟價值有興趣的人讀讀附錄，而不論你看不看附錄，Charlie跟我一致認為Berkshire擁有比帳面價值更高經濟價值的商譽。

帳列盈餘報告

下表顯示Berkshire依照各個公司持股比例來列示帳面盈餘的主要來源，其中在1982年Berkshire擁有BlueChipsStamps60%的股權，但到了1983年下半年這個比例增加到100%，而BlueChips又擁有Wesco財務公司80%的股權，故Berkshire間接擁有Wesco的股權亦由48%增加到80%。

而各個公司資本利得損失並不包含在內而是彙總於下表最後「已實現出售證券利得」一欄(我們認為單一年度的出售證券利得並無太大意義，但每年加總累計的數字卻相當重要)，至於商譽的攤銷則以單一欄位另行列示，雖然本表列示的方式與一般公認會計原則不儘相同但最後的損益數字卻是一致的:

至於Wesco旗下事業會在Charlie的報告中討論，他在1983年底接替LouieVincenti成為Wesco的董事長，Louie由於身體健康的關係以77歲年紀退休，有時健康因素只是藉口，但以Louie這次情況確是事實，他實在是一位傑出的經理人。

GEICO的特別股利係由於該公司自我們及其他股東手中買回自家股票，經過買回後我們持有的股權比例仍維持不變，整個賣回股權的過程其實等於是發放股利一樣，不像個人，由於企業收到股利的實際聯邦稅率6.9%較資本利得稅率28%低得許多，故前者可讓公司股東獲得更多實質收益。

而即使把前述特別股利加入計算，我們在1983年從GEICO所收到的現金股利還是遠低於我們依比例所賺到的盈餘，因此不論從會計或經濟的角度來說，將這項額外收入計入盈餘當中是再適當也不過了，但由於金額過於龐大因此我們必需特別加以說明。

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