通往證券的科學分析之路

當本·格雷厄姆在美國國會參議院銀行貨幣委員會提供作證時，他的證詞描述了華爾街是如何運作的，提出了一些獨特的見解。參議員詹姆·福萊瑞特先生坦率承認他對投資知識的欠缺，他問了許多我們如果有機會問格雷厄姆時也會問的問題。格雷厄姆先生用了簡單而直接的語言，描述了他和其他投資者所做的一切，並講了他個人對此的評價。

無論什麼時候當我們重讀本·格雷厄姆的演講，都可以看出，他抓住了觀衆。從中可以明白為什麼本·格雷厄姆是個深受大衆歡迎的教師。在他的國會的作證詞和其他作品有關部分，格雷厄姆傳遞了當時一個革命性的信息：他要使證券分析師的工作有一個職業地位，而且他知道如何去實現這一目標。

在格雷厄姆開始對金融分析師進行培訓、測試、資格認證之前，證券分析師的工作僅僅就是一份工作，而沒有地位。而格雷厄姆知道這份工作需要特殊的技能，這份技能應該有標準的測試和社會衡量標準。除非這一切都做了，否則證券分析工作將永遠不可能得到社會的充分尊重。盡管當時許多人反對，他仍孜孜不倦朝著這個方向努力。感謝格雷厄姆的堅持以及他學生的辛勤工作，今天擁有CFA（註冊金融分析師）證書成了可資炫耀的資本。

通往證券的科學分析之路

-金融分析師協會全美聯合會第五屆年會會議記錄

載於《分析師》(TheAnalystJournal)1952年8月號，經允許重印。1952年金融分析師協會，夏洛特維勒，弗吉尼亞，版權所有。

尊敬的各位主席、各位成員、女士們、先生們，全國聯合會授予我極大榮譽，指派我在本屆年會擔任這個重要職務。作為報答，我應立即開始這嚴肅認真的話題。可是，此時此刻恐怕你我都並沒覺得非常嚴肅。西部人非常殷勤好客，在大學院長韋特的雞尾酒會中，我聽到一位夫人對其丈夫說，“湯姆，你還敢再來一杯？你的臉已開始變得模糊了。”（笑聲）而我，作為一名證券分析師，則攜帶著一本《聖經》，登上了開往芝加哥的一班特別列車。於是我的一位朋友對我說，“吉姆，你帶著《聖經》幹什麼？”我說，“哦，按照日程安排，我們應在5月15日，也就是星期六到達新奧爾良。關於這個城市我已經聽說許多-那裡的表演、美女、美酒及賭博-那將令人驚奇、愉快。”朋友又問我：“那麼你帶著《聖經》將要幹什麼呢？”我回答道：“如果它正如人們說的那麼好，我或許會逗留到星期天。”（笑聲）既然如此，這好比說，你們所有人都將逗留到星期天，因為我正在著手我的說教-通往證券的科學分析之路。

經過本週精心而積極的活動，人們不禁會認為：證券分析師和證券分析終於成熟了，並正繼承他們所有的遺產-尊嚴和權力。但是，我現在的目的不是恭維各金融分析師協會取得的進步-盡管它是激動人心的-而是號召大家進一步努力，以取得更大的成就。自大學以來，我一直把戈斯(Goethe)借奧瑞斯特斯(Orestes)之口所說的那句話作為我最喜

歡的座右銘，即：已做的，微不足道，會很快從你凝視的眼眸中逝去。展望未來，仍有許多未竟之事。

我的主題在一年前就已選定，然而碰巧與上一期《分析師》的主題不謀而合，它致力於研究“自然科學對證券的影響”。它強調的是自然科學在我們所投資的各類行業中有些什麼作為。我們今晚的主題則是，探索如何把科學的觀念運用於證券分析本身的過程和結果之中。我確信，你們之中沒有人會指望我給出有關“如何科學地分析證券”完全成熟而又清晰明白的解釋。的確我不能-正如我樸實的題目所暗示，對於該領域快速地浏覽，對於大量問題的提出，還要留下來由你們自己以後解決，或許對於那些可能會有助於我的同事們在我們“醉人的葡萄園”工作的一些建設性的意見，你們都必須感到滿意。首先，我對我的談話缺乏幽默感表示歉意。

在這個領域，同時兼顧趣味性和相當的科學性，看起來似乎並不可能。

科學的方法

正如H.D.沃爾夫（Wolfe）在上期雜志發表的論文“科學作為一個值得信賴的工具”中指出，對各種事件的廣泛的測和記錄，種種合理的與似是而非的理論或公式的建立，以及通過相當可靠的預測媒介對他們的證實，都包括在科學方法的各種因素裡。既然存在衆多科學的及準科學的學科，因此建立在這些學科基礎之上的各種預測，其性質因基礎不同，相互間會有很大不同。麥克風是一個極端的例子。電機工程師把麥克風仔細裝配好後，能夠預料到麥克風會將其接收到的聲音馬上擴大。這項預測是準確的，其事實也是即時的和毫無疑問的。讓我們把心理分析-一門有時可以與我們證券分析相當的學科-作為另一個極端，其預測和確認更不確定。一個外行，為其家屬成員的心理分析這種治療負擔經費，他對於疾病的性質、這種治療的方法和其療效期及其可能治愈的程度，諸如此類的細節，很容易有點兒模糊不清。他惟一所能準確預見的是這種治療每小時的費用。保險精算學是一門介於這兩個極端之間的學科。保險精算學，在我看來，與證券分析的科學性之間的聯系較其他學科更為緊密。人壽保險精算師就死亡率、投資存量的回報率以及影響費用和利潤的因素做出預測-在所有情況下，都很大程度是建立在對過去的經驗認真分析的基礎之上，並考慮到發展的趨勢和新的因素。根據這些預測，並借助數學工具，他為不同的保險種類制訂出合適的保險費率表。他的工作和結論，對我們而言，最為重要的是他不是處理個別事件，而是處理大量相同事件所可能有的總結果。風險分散是保險精算學的本質所在。

因此，我們有關“科學的證券分析”的第一個具有實際意義的問題是，證券分析是否具有精算的特性，是否把風險分散作為它的基本因素。一個似是而非的回答可能是，風險分散對於某些類型的證券分析和其分析對象是不可或缺的，而對其他則不是。讓我們對於證券分析所要達到的目標進行分類，並考察風險分散的因素在每一類中是如何運用的。同時，對於在每一類中運用的科學方法和預測手段，我們或許會提出其他種種問題。

我建議我們工作的最終結果歸結為四大類，分別如下：（1）選擇安全性有價證券，即債券類。（2）選擇價值被低估的有價證券。（3）選擇成長型有價證券，即有望比平均盈利能力增長快得多的普通股。（4）選擇“近期機會”，即選擇股價有上漲前景的股票，在短期，比如說未來12個月裡，有望超出平均水平的普通股。這個清單並沒有包含股市分析及以此分析為基礎而做出的預測。請允許我對該要點加以簡要評論。如果證券分析是科學的，它就可以不依賴市場分析而獨立存在。人們很容易完全抛開這一點而認為，如果市場分析做得好，證券分析就顯得沒有必要；而要是市場分析做得並不好，那麼證券分析就不需要借助市場分析。不過，以這樣的態度對待一大批著名的證券分析師興趣愛好所在的活動領域，或許是太傲慢了。股票市場分析和證券分析結合可能會比僅做證券分析要好得多，這是一個可以想得到的建議，但或許似是而非。但是，那些主張這一觀點的人必須負責向其他人以毫不含糊且令人信服的方式證實這一點。當然，迄今為止，刊印發行的記錄微不足道，以致於不能保證將兩種分析方法結合起來就科學了。

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