歐洲貨幣體系的建立及其矛盾
歐洲貨幣體系於1978年12月5日歐洲理事會決定創建，1979年3月13日正式成立，其實質是一個固定的可調整的匯率制度。它的運行機制有二個基本要素：一是貨幣藍子——歐洲貨幣單位（ECU）；二是格子體系——匯率制度。歐洲貨幣單位是當時歐共體12個成員國貨幣共同組成的一籃子貨幣，各成員國貨幣在其中所占的比重大小是由他們各自的經濟實力決定的。歐洲貨幣體系的匯率制度以歐洲貨幣單位為中心，讓成員國的貨幣與歐洲貨幣單位挂鈎，然後再通過歐洲貨幣單位使成員國的貨幣確定雙邊固定匯率。這種匯率制度被稱之為格子體系，或平價網。
歐洲貨幣單位確定的本身就孕育著一定的矛盾。歐共體成員國的實力不是固定不變的，一旦變化到一定程度，就要求對各成員國貨幣的權數進行調整。雖規定每隔五年權數變動一次，但若未能及時發現實力的變化或者發現了未能及時發現實力的變化或者發現了未能及時調整，通過市場自發地進行調整就會使歐洲貨幣體系爆發危機。1992年9月中旬在歐洲貨幣市場上發生的一場自二戰後最嚴重的貨幣危機，其根本原因就是德國實力的增強打破了歐共體内部力量的均衡。當時德國經濟實力因東西德統一而大大增強，盡管德國馬克在歐洲貨幣單位中用馬克表示的份額不交，但由於馬克對美元匯率升高，馬克在歐洲貨幣單位中的相對份額也不斷提高。因為歐洲貨幣單位是歐共體成員國商品勞務交往和資本流動的記帳單位，馬克價值的變化或者說德國貨幣政策不僅能左右德國的宏觀經濟，而且對歐共體其它成員的宏觀經濟也會產生更大的影響。而英國和意大利經濟則一直不景氣，增長緩慢，失業增加，他們需要實行低利率政策，以降低企業借款成本，讓企業增加投資，擴大就業，增加產量，並刺激居民消費以振作經濟。但當時德國在東西德統一後，財政上出現了巨額赤字，政府擔心由此引發通貨膨脹，引起習慣於低通膨脹的德國人不滿，爆發政治和社會問題。因此，通貨膨脹率僅為3.5%的德國非但拒絕上次七國首腦會議要求其降息的要求，反而在92年7月把貼現率升為8.75%。這樣，過高的德國利息率引起了外匯市場出現抛售英鎊、裡拉而搶購馬克的風潮，致使裡拉和英鎊匯率大跌，這是92年歐洲貨幣危機的直接原因。
對德國昨率提高首先作出反應的是北歐的芬蘭。芬蘭馬克與德國馬克自動挂鈎，德國提高利率後，芬蘭人紛紛把芬蘭馬克換成德國馬克，到九月芬蘭馬克對德國馬克的匯率持續下跌。芬蘭央行為維持比價不得不抛售德國馬克購買芬蘭馬克，但芬蘭馬克仍不瀉不，芬蘭央行的德國馬克有限，在9月8日芬蘭政府突然宣佈芬蘭馬克德國馬克脫鈎，自由浮動。
芬蘭馬克與德國馬克的脫鈎成為這場貨幣危機的導火索
當時英法政府就深感問題的嚴重性而向德政府建議降低利率，但德國認為芬蘭馬克脫鈎微不足道，拒絕了英法政府的建議，德國央行行長施萊辛格在9月11日公開宣佈，德國絕不會降低利率。貨幣市場的投機者獲得這個消息後就把投機的目標肆無忌憚地轉向不斷堅挺的德國馬克。9月12日，歐洲貨幣體系内一直是軟貨幣的意大利裡拉告急，匯率一路下挫，跌到了歐洲貨幣體系匯率機制中裡拉對馬克匯率的最大下限。在這種情況下，雖然意政府曾在7日和9日先後2次提高銀行貼現率，從12%提高到15%，同時還向外匯市場抛售馬克和法郎，但也未能使局外緩和。9月13日意政府不得不宣佈裡拉貶值，將其比價下調3.5%，而歐洲貨幣體系的另外10種貨幣將升值3.5%，這是自1987年1月12日以來歐洲貨幣體系比價的第一次調整。
到了此時，德國政府才出於維持歐洲貨幣體系的運行而作出細微的讓步，於9月14日正式宣佈貼現率降低半個百分點，由8.75%降到8.25%，這是德國五年來的第一次降息。德國的這一舉運受到美英法的高贊賞，但為時過晚，一場更大的風暴在英國的外匯市場上刮起。就在德國宣佈降息的第二天，英鎊匯率一路下跌，英鎊與馬克的比價沖破了三道防線達到1英鎊等於2.78馬克。英鎊的狂跌使英國政府亂了陣腳，於16日清晨宣佈提高銀行利率2個百分點，幾小時後又宣佈提高3個百分點，把利率由10%提高到15%。一天2次提高利率在英國近代史上是絕無僅有的。英國作出這種反常之舉的目的是要吸引國外短期資本流入，增加對英鎊的需求以穩定英鎊的匯率。但是，市場的變化是微妙的，一旦信心動搖，大勢已成，匯率變動趨勢就難以遏阻了。
英鎊狂跌，宣佈退出歐洲貨幣體系
從1992年9月15日到16日，各國央行註入上百億英鎊的資金支持英鎊，但也無濟於事。16日英鎊與馬克的比價又由前一天的1英鎊等於2.78馬克跌至1英鎊等於2.64馬克，英鎊與美元的比價也跌到1英鎊等於1.738美元的最低水平。在一切機關用盡之後，9月16日晚上，英國財政大臣拉蒙特宣佈英國退出歐洲貨幣體系並降低利息率3個百分點，17日上午又把利率降低2個百分點，恢複到原來10%的水平。
意大利裡拉在13日貶值之後，僅隔了3天又一次在外匯市場上處於危機，馬克對裡拉的比價再次超過了重新調整後的匯率下浮的界限，意政府為了挽救裡拉下跌花了價值為40萬億裡拉的外匯儲備終未奏效，只好宣佈裡拉退出歐洲貨幣體系，讓其自由浮動。
歐共體財政官員召開了長達六小時的緊急會議後宣佈同意英意兩國暫時脫離歐洲貨幣體系，西班牙比賽塔貶值5%。從1987年1月到1992年9月，五年多時間内歐洲貨幣體系的匯率只進行過一次調整，而在92年9月13日至16日，三天之内就進行了二次調整，可見這次歐洲貨幣危機的嚴重性。
直到1992年9月20，法國公民投票通過了其中心思想是把在文化政治上仍有很大差別的國家建立成一個近似歐洲合衆國的政治實體，其成員國不僅要使用同一種貨幣，而且還得奉行共同外交和安全政策的《馬斯特赫條約》，才使歐洲貨幣風暴暫時平息下來，英鎊、裡拉趨向貶值後的均衡的狀態。
歐洲貨幣危機的教訓
這場貨幣危機有不少深刻的教訓，僅就確保香港金融市場穩定而言，也有重要的啟示，這就是要加強國際貨幣金融政策的協調和配合。西歐金融九月風暴，在很大程度上反映了歐共體主要工業國家貨幣金融政策的不協調。當時德國在其經濟實力不斷增強，馬克堅挺的情形下，還偏執於本國利益，不顧英意兩國經濟一直不景氣，而為了他們本國經濟發展要降低利率的要求，不僅拒絕了七國首腦會議要求其降息的呼籲，反而提高利率。在芬蘭馬克被迫與德國馬克脫鈎的情況下，還意識不到維持歐洲貨幣體系運行機制的迫切性，甚至公然宣佈其絕不會降低利息率。等到外匯市場風暴驟起，才宣佈將其貼現率降低半個百分點，但這只能給外匯市場上的投機者以這樣的預期，即他們認為德國過去提高利率是為了抑制通貨膨脹，現在降低利率僅僅是對通貨膨脹的讓步。當然，這場危機的過錯不能全部歸罪於德國，不過，需要強調的是，在經濟一體化、全球化的今天，盡管各國間各種經濟矛盾日益加劇，但任何國家都不能一意孤行，各國只能在合作與協調中才能求得穩定的發展。世界正在朝著國際合作與政策協調的方向發展，這一趨勢現在已經成為不可逆轉的潮流。所謂政策協調就是要對某些宏觀經濟政策進行共同的調整，對相互間的經濟關系和經濟活動進行聯合的幹預，以達到互助互利的目的。這主要是由於各國經濟政策的溢出效應（spill-overeffect），即一國所採取的政策往往會影響其它國家的經濟運行。由此，各國採取協調的經濟政策就會促進世界經濟的發展，而各行其是，往往會產生不利的後果。
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