繁榮與蕭條

　　——查爾斯·亨利·道

　　1889年4月24日

　　人為操控引起的牛市和公衆引起的牛市之間是有明顯差異的。前者是少數人作為的結果，而後者則反映了整個國家對價值的感覺。人為操控的確有可能激起部分民衆的情緒，但大衆態度持久，並可以掃除對抗它的強大的利益團體。這種現象總是反映著大衆整體情況，具有充分的普遍性，並足以強大到幾乎影響每個人的想法。

　　公衆價值觀念的轉變總是緩慢的。當商品的價格跌到了成本價，制造業的利潤降低，鐵路收入減少，一般的行業都無利可盈時，股票市場的低點就會來臨。人們賣掉他們所投資的股票，將換來的錢投入自己經營的生意和基本的生活，並認為什麼東西都會越來越便宜。

　　當公衆的心理有了明顯的趨向，一起看漲或看跌，那它就不會被輕易改變。幾十個或幾百個人的想法或許會變，但社會大衆會堅持同一個方向。

　　這時候，某個行業開始好轉，從而帶動其他行業。一些重大因素開始帶來影響，例如農作物的價格高忽尋常。人們發現自己不再折本，而開始賺錢了，自己所消耗的原材料和半成品的價格開始上升。商人和制造業主開始增加存活了，有錢人開始做起了投資。在這段上升期，人人開始賺錢，信心大漲，不管做什麼都會很成功。一個從來不敢囤積冬季用煤的人，兩年之後就會願意去買一個煤礦，為整個社會團體供煤。這樣的轉變往往需要兩三年的時間，大家要親身了解情況之後才會真正相信情況的好轉。

　　對於一個有著7 500萬人口的國家來說，一部分人從灰心到懷疑，再到變得自信、進取，這樣的變化對包括股市在內的所有行業來說影響都是巨大的。它清楚地表明，當這種力量作用於投機市場時是不可阻擋的。這也說明了為什麼牛市或熊市一旦出現，就會持續一段時間。

　　當公衆的心理有了明顯的趨向，一起看漲或看跌，那它就不會被輕易地改變。幾十個或幾百個人的想法或許會變，但社會大衆會堅持同一個方向。像現在這樣，這種勢頭很難改變，除非發生一些事情。如果整個國家遭遇了災難，抓住了人們的註意力並引起了恐慌，那麼人們對股市的信心就會下降。或者，新股的大量發行阻礙了價值的上漲，導致了利益的損失、盈利的下降，使大衆購買者感到疲憊，這時的大衆心理也會發生改變。當貨幣供應短缺，從而使持股成本過高，股民的交易信心也會受到阻礙。

　　1872年，大衆對股市的興趣不高，一方面是因為貨幣昂貴，另一方面是由於人們擔心貨幣緊缺政策會導致全國上下資金不足；之後，1873年的經濟恐慌實質上是一場貨幣危機，因此令人們非常擔心；1879年的牛市發展受阻，很大程度上就是因為當時西部和西南部的鐵路股票的大規模增多，雖然貨幣是其中的一個因素，但絕非主要因素；1890年的牛市發展受阻，是因為美國股票在倫敦被大量賣出，而且當時正處於巴林大恐慌巴林大恐慌，也就是1890年的巴林銀行危機。(Baring panic)時期。

　　我們可以肯定地說，當工業股票的發行超過了大衆的接受能力時，牛市勁頭就會受到遏制。到時候所發行的盈餘股票數目會非常多，縱使國家印钞速度再快也難以解決。然而，牛市結束的具體信號要等至少一年以後，甚至更長的一段時間才會顯現出來。

　　能說明這一點的證據我們已經多次提及。到今年為止，新股的產生量還沒有達到很大值，未大量發行。大衆對很多新型工業股並不了解。人們肯定要先聽說過這些股票，並或多或少地了解過它們才會開始購買。假如牛市將在這個春天結束，那麼美國很多最能幹的金融家們就會發現他們手上還持有大量的新股。有些人無疑會被迫持有比他所想的還要多的股票，但有些銀行家和企業聯合組織則願意持有工業新股，因為他們相信大衆對股票的熱忱會一如既往，持續向前。

　　人們都有一種心理傾向，認為現存的狀況會永遠持續下去。

　　1901年6月8日

　　人們都有一種心理傾向，認為現存的狀況會永遠持續下去。因此，當市場下跌時，人們很難相信這會是市場某個活躍上漲階段的序幕。當價格上漲、經濟繁榮，人們總會說，盡管上一次的繁榮沒有持續下來，但這一次和上一次情況不一樣了，這次的環境能保障經濟永久繁榮。但是，情況總是會變化，這是一個不可忽視的事實。只要供求規律發生變化，情況就會變化。大家都知道貿易循環：在一段低迷期之後，小商販們開始進貨。當他們發現自己進的生活必需品所花的錢越來越多，價格已經不像以前那樣便宜了時，就會一次買進很多。而一旦進貨數量增多，進貨的工作量就會變大，制作商的出產量也必須隨之增大。因此，制造商要雇用更多的人手，花更多的錢請人種植農作物、生產商品，而生產商也因此有了更大的工作負擔。

　　在整個過程中，每一步都體現了價格的上升帶來了人們購買力的增加和信心的增強。零售商們開始毫不猶豫地大量購買，而這購買數量是他在先前市場上升初期所購買的好幾倍。銷售量達到上百萬倍增長，人們的需求量好像無窮無盡。這樣的增長使鐵路的運載噸位充實起來，人們有了錢去做投資，最終來到華爾街尋找投資機會。

　　經濟衰落的過程恰好與上述過程相反。當零售商和批發商發現商品的價格比以前降低了，他們就會減少購買量。當買入的商品多於市場的需求，從而使批發商折了本，那麼商人的信心和貨物的需求量就會隨之降低。隨著這個降低過程的持續，整個貿易鏈都會受到影響，就像火焰在燃燒，並在燃燒的過程中不斷產生助燃劑。

　　從以往的經驗來看，一個市場的繁榮或蕭條週期大約為五年。市場空空時大約需要五年時間來使存貨充盈，庫存超量時也需要五年的時間窮盡。

　　因為股票市場永遠只反映結果，而不表明原因，所以它必然會對這種情況作出反應。然而，只反映結果（雖然是個打折扣的結果）的股票市場，它的下跌總是發生在商品價格下跌之前。空頭的股票經營者們會預測到市場行情，並預先將股票賣出。隨後，一般的交易都會跌落，使股市進入蕭條期。這將從下面幾種情況中顯現出來：交易款項總額減少，鐵路收入下降，人們對穩定商品的需求下降，票據交易所的交易量減少，閑置資金的數量增加，國家財富的增加量減少。

　　從以往的經驗來看，一個市場的繁榮或蕭條週期大約為五年。

　　一些局部因素也可能會對股市行情產生影響，其中一個就是現存公司的作為所造成的影響。在某些情況下，我們可以發現鐵路未來的盈利被高估了，而其淨收入的減少將大大削弱股息分配資金。數量減少或不能及時發放的股息分配資金會直接影響很多股票的市場表現。工業利潤的損失將導致一些工業公司財產的減少。另外，新鐵路的建設會威脅一些鐵路財產的穩定性。

　　收購現存鐵路最主要的目標是通過集中管理減少競爭。鐵路線路越長，這種做法就越有效。而事實上，鐵路線路的確會延伸得更遠。而且，當人們對鐵路控制股票進行了高額估價，就會大大刺激競爭性鐵路線的建設。

　　如果現存鐵路線的成本價值等值於普通控制股票的票面，那麼一條同樣普通地段的新鐵路線股票面值將大於該線路的實際建造成本。因此，投資者可以先給建造商融資，然後再以更高的價格將鐵路賣給業主，賺取一大筆利潤。

　　這是一件非常重要的事情。當人們知道從一個地方到另一個地方正在建一條重複的鐵路線時，原鐵路線的建造公司就會面臨壓力。因為人們會想，新鐵路也許會拉到生意從而生存下去，這樣它就會與原鐵路公司搶生意；這條新線路也許會被老線路的公司收購，兩條線路同時由老公司運營，但是，這樣又會使老公司承擔不必要的運輸負擔。

　　市場的繁榮時期和蕭條時期都有一些共同的特徵。在繁榮或蕭條的運動過程中，這特徵就像一個正從斜坡上滾下來的雪球，越滾越大。

　　對於工業領域，這個道理就更加適用了。一般來說，開辦一個與別人一樣的工業公司比建造一條重複線路的鐵路要簡單得多。而且，這種公司所賺取的利潤非常多，能保證工業公司的運行。其可以在將來幾年內放心地如此運作：先賣空一支重要的工業股票，然後建設、經營起一個與該工業公司相競爭的工廠，與它競爭收益。原工業公司的股票會由此下跌，這時候賣空者可以趁機買進，等待賺錢的機會。當股票循環的下跌部分已經過去，股價開始上升時，兩個公司合並，兼並商會以名義價格發行新股。兩三年之後，隨著公司生意的發展，將大量的股息支付給股東，這時很多人會去買這個公司的股票，股價自然升得很高。

　　我們不知道下降期什麼時候會來，也不知道這種勢頭最先會在哪類股票中體現出來。但我們所描述的方式是可以預測股市變化的，這樣的預測結果值得參考。

　　1901年8月31日

　　市場的繁榮時期和蕭條時期都有一些共同的特徵。在繁榮或蕭條的運動過程中，這特徵就像一個正從斜坡上滾下來的雪球，越滾越大。開始時，運動很慢，但在過程中會逐步加快，並在結束滾動之前達到最快。

　　這個例子可以很好地反映出繁榮或蕭條運動的特徵。繁榮是由人們逐漸增長的越來越快的自信心所造成的。在1895年和1896年，當這個國家的金融和商業都處在循環中的低點時，人們的自信心會處在最低點，沒有人會冒險做生意。所以，當時的人不圖長遠的利益，只求盡可能地賺到錢。這種情況在1896年的“佈賴恩危機”(Bryan campaign)中體現得最為明顯。盡管當時的商人和金融家們都盡了最大努力，但大家還是在很短的時間內宣告破產。

　　這次危機曾完全撼動了人們對未來的信心，直到麥金利(McKinley)當選了總統，危機終於被解除。麥金利先生是在1896年當選總統的，但人們的自信心是在1897年夏秋季節才明顯地增長起來。這個增長過程很漫長，令當時華爾街的人很失望。然而，在1897年的後半年以及整個1898年，人們的信心進一步增強了，而且速度明顯加快。到了1899年的第一季度，人們已經相當有自信了。但之後，由於受“工業崩潰”以及後來的佈爾戰爭(Boer War)的影響，增長速度又受到了抑制。這種壓抑的氣氛一直籠罩到1900年的總統選舉。

　　當麥金利先生在1900年再次當選總統時，人們的信心又有了增長。如果把股市變動看成一個公平的指數，那麼在麥金利當選之後的六個月中，市場繁榮程度的上升比過去的三年還要快。實際上，繁榮一直在順利延續。但是，5月份的“北太平洋買斷事件”(Northern Pacific corner)給股市的繁榮帶來重重一擊。這個事件使股市下滑，雖然過程短暫但影響很大。由於這次重大事件對股市的打擊空前嚴重，因此華爾街年鑒對此做了詳細記錄。

　　有些人會問，四年的繁榮期為什麼會有一次倒退呢？那些承認有過倒退或承認會有倒退的人們會這樣回答：造成回落的原因在於五月份北太平洋事件對人們自信心造成了影響，農作物收成不佳，鋼鐵工人的罷工以及外國的經濟蕭條。而且人們在1897年至1901年的信心增長過程中，會伴隨著一段時期的信心回落。

　　在任何時候想要精確地測量人們的自信心都是很難做到的。然而，股票市場提供了非常明晰的證明。對於股市回落這一點，沒有人能否認當“北太平洋買斷事件”使股票價格下降時，人們的心情狀態與現在是完全不同的。而且，農作物的收成不足確實動搖了商人們的信心。全國上下，很多地方的人們都因為收成不好而收入減少，商人們由此擔心人們的購買力下降。很明顯，鋼鐵工人的罷工對鋼鐵貿易造成了很大影響，使鋼鐵行業的人們感到前景渺茫。

　　當然，從另一個角度講，這個國家的一些地區和人們並沒有受到玉米、鋼鐵或華爾街的影響，他們的信心也沒有由此下降。例如，位於西北部的人們，他們可以保證有充足的小麥，所以暫時不用替未來擔心。盡管三四個月前股市的所有情況都與商業和金融業的發展相一致，但現在的股市出現了與之不協調的地方，而且隨著時間的過去這些不協調越來越明顯。這種不協調可能只是暫時的，被動搖的信心也會得到恢復，下一年充足的農產品收成能修复本年所遭受的損失。簡而言之，就像上一個冬天一樣，一切都會過去。

　　

本文摘自《華爾街傳世投資智慧》

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