道氏理論

　　——威廉姆·彼得·漢密爾頓

　　已故的英國經濟學家威廉·斯坦利·傑文斯(William Stanley Jevons)真誠仁愛，深受讀者喜愛。他曾提出過一個理論：將經濟恐慌與太陽黑子聯繫到一起。他給出了一系列自17世紀初以來的數據，表明這兩者之間存在明顯的關聯。我曾在1905年早期的《紐約時報》上發表過文章，評論傑文斯的理論。我說，雖然華爾街的確相信市場會有恐慌和繁榮的循環，但它從來不會在意太陽上是不是有足夠多的太陽黑子，從而帶來股市的繁榮。

　　週期與詩歌

　　許多經濟學教師，商人，還有學生都深刻、理智地相信人類故事的循環性。世界在其發展過程中不可能是直線前進的，哪怕不懂愛因斯坦相對論的人也應該能看透這一點。世界的發展更像是衛星圍著太陽做週期性運行，而太陽及其週圍行星又相對其他恒星朝著織女星附近的方向運行。當然，詩人也相信循環理論，拜倫(Byron)的詩歌《查爾德·哈羅德》(Childe Harold)就寫了這樣一段精彩的文字：

　　“這是所有人類故事的寓意

　　它僅僅是對過去事物的一次次重現

　　首先是自由，其次是榮譽

　　當這些都無法擁有

　　人們就走向了金錢、罪惡、腐化，直至野蠻

　　歷史的畫卷無邊無際

　　卻只留下這一頁”

　　經濟的恐慌和繁榮好像遵循著一種循環規律。任何對近代歷史有點實際了解的人都會記得我們曾經歷過大恐慌的時間——1837年、1857年、1866年（倫敦歐沃倫格尼銀行倒閉）、1873年、1884年、1907年，還有通貨緊縮的1920年。每次經濟危機之間都有一定間隔，自十至十四年不等，而且間隔的時間拉得越來越長。

　　週期性

　　實際上，這個理論的基础在於人性本身。繁榮使人們放縱，而人們在放縱過後的悔過又會使股市走向低谷。在真正的大蕭條時期，人們身處黑暗，於是勞動者開始慶幸他們的勞動所得，從微薄的薪水中攢下一點錢。而資方也會滿足於小額利潤和快速回報。就像1893年的危機之後大多數美國鐵路公司重組一樣，一段調整時期很快就會出現。過不了多久，人們會突然發現自己賺的錢已經比花的多了，空氣中又開始彌漫起冒險精神。這時，沉寂的商業期又發展到了活躍階段。幾年的好時光之後，這條商業鏈又會到最薄弱的階段。緊接著就會出現像1907年那樣的經濟危機，股票市場和商品價格中都彌漫著蕭條的陰影。然後，會出現大規模的失業，儲蓄銀行的存款增加，但毫無空置的資金可以用於金融投資。

　　我們所需要的是沒有情感的晴雨表、價格指數和平均數，並通過它們了解市場的現狀和前景。

　　需要一個晴雨表

　　再讀一讀拜倫的那首詩吧，看看它是否能對我們有所啟示。如果我們光談股票生意，而一點都不帶入這位詩人的想象力，那還有什麼意義呢？但令人遺憾的是，經濟危機的引發正是由於人們想得太多。我們所需要的是沒有情感的晴雨表、價格指數和平均數，並通過它們了解市場的現狀和前景。晴雨表最公正、最不摻雜個人情感，它能真實地記錄下證券交易市場的平均價格。盡管股票種類不一，而且最初的股票數量也不多，但道·瓊斯公司的新聞服務機構還是將這些數據記錄了三十多年。

　　晴雨表總能在天空還沒有泛起烏雲之前就預測出壞天氣。做事總要未雨綢缪，不能等到暴風雨即將摧毀莊稼之時才想辦法補救。查爾斯·道是《華爾街日報》的創立者。過去多年來，我有幸在文章中讨論道氏理論的平均指數。敢於相信這些理論，參看晴雨表的人們最後總會明白，自己絕不能讓莊稼在暴雨中毀滅。

　　道氏理論的本質

　　道氏理論本質上很簡單，它指出股市中同時存在幾種變化趨勢。首先是主要趨勢，如自1900年麥金利再次當選總統開始至1902年9月到達頂點的牛市行情，這期間雖然受制於1901年由北太平洋鐵路公司困境引發的股市大恐慌，但總體上漲趨勢並沒有受到遏制。再如，從1919年10月開始到1921年8月跌至最低點的熊市也是主要運動。

　　股市主要運動通常會持續一年多或更長的時間。與之相應的是道氏理論中的中期運動趨勢，主要表現為熊市中的急劇反彈和牛市中的急劇下挫，一個顯著的例子就是1905年5月9日股票的下挫。在中期運動中，工業股票（區別於鐵路股）可能比鐵路股票的恢復更為猛烈，也可能鐵路股票領頭恢復。毋庸置疑，20種活躍的鐵路股和20種工業股雖然都在運動，但在主要運動中，各自的股價點位不會完全一致地上漲。早在1919年10月的熊市開始之前，鐵路股價就較低，而且相對來說不活躍，易被人忽視。這明顯是因為那段時間政府掌握了鐵路的所有權，並提供擔保。這使得它難以成為投機市場，難以將其變動顯示在晴雨表上。如果鐵路所有權重歸私有，那麼這些鐵路股就會相當程度地恢復到其昔日的風採。

　　道氏理論的含義

　　查爾斯·道指出，在股票運動中與主要運動和次級運動並存的顯然還有日复一日的潛在的日常波動。必須要說的是，平均指數對於個股的投機來講是不可靠的。正如平均指數所預示的那樣，1901年5月就有一次預料中的次級下跌運動。對於相信這一點的投機者來說，他們可能會在所有股票中選擇北太平洋鐵路公司的股票賣空。但他們若能在股價跌了65點之後再平倉，那會非常幸運。

　　實際上，道氏理論引申出了很多含義，已經受到證實的一條就是，兩個平均指數相互呼應，主要運動和次級運動在任何情況下都是相互一致的。仔細研究那些平均指數就會發現，有那麼一段時間，股價在幾週內都在一個小幅範圍內波動。例如，工業股票的賣價在70~74美元，鐵路股票的賣價在73~77美元。理論上說，這叫“定下界限”，但實際上，它預示著一段時間的股票分散或積聚。當兩個平均指數都升到了最高界限之上，則說明牛市即將到來。這也可能是熊市中的一個中期回升運動，例如從1921年開始一直延續到1922年的那次重大的牛市運動。

　　如果兩個平均指數跌到了最低界限以下，那很明顯，股票市場就達到了“飽和點”，隨後就會出現沉澱，牛市中會出現一次次級熊市運動，或出現像1919年10月份所發生的情形，一次重大下滑。在1914年證券交易結束之後，道·瓊斯新聞機構在理論中把工業股票的樣本數量從12個增加到了20個。而平均指數似乎變得紊亂，如通用電氣公司(General Electric)等那些股票驚人的漲幅使得工業股的走勢比鐵路股更有前景。平均指數的研究者們把這20支選中的股票帶回去研究之後發現，這20支股票在前幾年每天的波動與以前所選的12支股票幾乎完全一致。

　　標準的道·瓊斯平均指數

　　盡管受到很多其他指數的模仿，道·瓊斯平均指數仍然是標準的。雖然對於它的解讀方法各有不同，但沒有哪一種像道氏理論那樣能承受住所有的考驗。那些方法中普遍存在著這樣的弱點，就是在解讀數據時摻雜了個人感情，加入了毫無關聯的外部因素，例如對交易量的考慮或對照商品價格指數來解讀平均指數，而這些都毫無必要。很明顯，道·瓊斯平均指數已經把這些因素涵蓋進去了，就像晴雨表已經涵蓋了所有影響天氣變化的因素一樣。價格變動已經呈現出華爾街的整體狀況，而且顯示出了股市整體的未來走勢。

　　早在亨利·羅傑斯(Henry H? Rogers)的那個年代，市場中出現了“標準石油公司股票熱”(Standard Oil crowd)，但這支股票一連幾年都表現反常。對做股票生意的人來說，有“內部訊息”是一回事，但明白股市將如何對這種訊息產生反應又是另一回事。市場本身反映著人們所知道的、希望的、相信的和預期的每一件事情。就像參議員多利弗(Dolliver)曾在參議院所引用的《華爾街日報》上所說的話那樣，所有這些人們所知的東西被過濾、沉澱之後，最終只剩下“市場做出的無情裁決”。

　　市場本身反映著人們所知道的、希望的、相信的和預期的每一件事情。所有這些人們所知的東西經過濾、沉澱之後，最終只剩下“市場做出的無情裁決”。

　　道氏理論運用於投機

　　關於股市價格的分析，道氏理論將它概括為三句話，並發表在1900年12月19日《華爾街日報》的一篇社論中：

　　“股票市場的變動總是可以概括成三種方式，而且這幾種方式總是同時進行。第一種是每天進行的窄幅擺動；第二種是短期擺動，往往以兩週、一個月甚至更長的時間作為變化週期；第三種是主要運動，每一次要歷時至少四年。”

　　實際情況表明，查爾斯·道所提出的第三種運動，即主要運動，它的運動週期並不需要四年，而是大大短於這個時間。而且，他想把危機循環理論中的十年時間分解成各歷時五年左右的一個牛市和一個熊市。這只是他想當然的理論，不切實際。然而，這並不重要。查爾斯·道成功建立了一種理論，用其來描述幾種頗具價值的市場運動，而且他指出這幾種市場運動是同時發生的，以便後人構建股市晴雨表。

　　投機背後的真相

　　很明顯，查爾斯·道沒有驗證或沒有在有生之年驗證其理論的全部內涵。他寫過一篇關於這個理論的社論，就自己對股市的分析做了一些說明。這些分析是關於股票投機的，即投機和股票市場背後的真相。

　　在道氏理論的基础上，《華爾街日報》做了很多經濟推斷，也收到很多來自讀者的問詢信。1902年1月4日，該報對一個讀者的提問進行了回答。其實，任何一個看到那個版面的讀者都可以回答這一問題。來信者問道：“很長一段時間以來，你們一直在寫對近期市場看好的文章，廣義上講也寫了股票市場看跌的內容。你們如何解釋這種不一致呢？”

　　查爾斯·道的回答是，他的確在次級運動的回調之後看好牛市，但從所記錄收益決定股票價值這個角度來看，他覺得經歷了16個月的牛市不會繼續下去了。

　　一個實用的說明

　　在同一篇社論中，查爾斯·道繼續提出了一個實用的說明：

　　“如果平均指數的高點超過了前期的高點，那麼這就是一個牛市時期。當平均指數的低點低於前期的低點，那麼這就是一個熊市時期。要想判斷出牛市是否快要結束是很難的，因為當主要趨勢改變之後，價格運動就會發生，而這種價格運動又可能是一次非常顯著的次級運動。”

　　這段話隐含著兩個概念，一個是“雙頂”和“雙底”，另一個則是“阈值線”。對於預測主要運動的持續進行和次級運動的結束，這個說明能起到重要作用。

　　成功的預測

　　自1902年以來，從《華爾街日報》專欄中所記載的股票價格運動研究中可以看出，後續的讨論顯現了道氏理論中預測主要市場運動或區分主要運動和次級運動的方法，而且此方法在運用中表現出了驚人的準確度。預言家們，尤其是華爾街上的預言家們的命運完全掌握在他們自己手中。無論實際狀況如何，若其預測的結果總是樂觀的，那麼他可能面臨的糟糕情況就是被人看作自讨沒趣，白辛苦。當然，如果他對牛市的判斷過了頭，還將自己的判斷公之於衆，那麼就會聽到很多斥責；如果他看空市場而且判斷準確，又會被指責藏有不良動機，甚至認為是他害得大家進了熊市。盡管他的動機可能是最高尚的，而且在任何市場變化下不賺取一分錢，則還是會受到埋怨。

　　險遭罷免的預測家

　　很多人都不喜歡令人不快的真相。工程師唐森德(C?McD? Townsend)上校在1912年擔任密西西比河流域委員會（Mississippi River Commission）的主席，那時的他已是戰功顯赫。當年他根據河上遊的高水位預測到了密西西比河最大的一次洪澇災害，然後向新奧爾良市發出警告，說明洪水可能會在一個月內泛濫成災，建議大家立即採取最有效的措施以減少洪水帶來的損失。而市民們卻召開抗議大會，強烈要求威廉·霍華德·塔夫脫總統（President Taft）罷免這個“說喪氣話的人”、“大驚小怪的危險分子”。塔夫脫總統保持了他特有的冷靜，沒有撤去唐森德上校的職務。隨後，密西西比河流域的大量財產被轉移，那些怕受到影響的鐵路和大型工業企業認真地對待了這一警告，迅速撤離。後來，新奧爾良市長撤回了決議，並向唐森德上校道了歉。唐森德上校是美國陸軍中頗具才幹而又不張揚的工程師，自始至終，他都沒有把先前的群衆抗議放在心上。

　　預言家們，尤其是華爾街上的預言家們的命運完全掌握在他們自己手中。

　　調整價格變動

　　前面已經提到，道氏理論絕不能被當成賭博手法，用來贏錢。但是，很多商人做交易時還是忽視了這個道理，最後只能自擔風險。我曾在道·瓊斯公司新聞服務機構和《華爾街日報》社寫有關股市的文章，了解如何用科學的方法調整市場變動。許多華爾街人士認識查爾斯·道，並接受了查爾斯對他們金融上的服務。查爾斯總是很謹慎，他的邏輯性很強，也很理智正直。雖然，我並不總是贊成他的看法，但他的有些市場判斷的確很準確。

　　一篇啟發性的評論

　　查爾斯·道寫了很多評論來說明如何應用他的理論以及他的股市預測方法，希望人們能從中收獲些許益處。正如前文所說，他寫的那些評論主要是關於股市投機之類，偶爾會解讀股市的常規做法。下面是一篇他發表於1901年7月20日的評論，幾乎是全文摘錄。當時，離北太平洋鐵路公司股票抛售事件僅過去了十週。他寫此評論時並沒有搞清楚當時的股市還沒有到達主要運動的頂點，而只是牛市中的一場異常猛烈的次級調整。他首先談及了個人股票：

　　有一種所謂的“記錄法”，就是把價格記錄下來，記下它所發生的每一點變化，然後繪出一條大致水平指向的線，隨著股票價格的上下波動而上下曲折。一支活躍的股票可能有一段時間只是停留在窄幅範圍內波動，如波動範圍是兩點，則一直持續到這些數字形成一條很長的水平走向的線。這條線的形成標志著股票是集合還是分散，使得一些人同時買進或賣出。這樣持續了15年的記錄使人們發現，那些為獲得股票所進行的操縱行為往往可以通過這種方式被人們知曉。

　　另一種觀測股市的辦法就是所謂的雙頂理論。交易記錄顯示，在很多時候，當一支股票到達頂點後，它會有一次適度的下調，然後再返回到最高值附近。如果此後的價格再一次下滑，那它下降的幅度很可能會更大。

　　然而，運用這種理論指導交易的人會發現，現實股市中有很多例外，而且並沒有顯現所需的信號。

　　一般情況下，一個市場的主要運動常常伴有一個反向的次級運動，這個次級運動的幅度至少是主要運動的3/8。

　　按平均指數做交易

　　在股票市場中，有些人會按平均指數理論進行交易。在相當長的時間內，市場運動中上升的時間與其下降的時間相等。如果股價有幾天上升，那麼就會有歷時相應的天數下降。

　　這種方法預測股市的不便之處在於，大規模的運動里包含小規模的擺動。雖然大規模運動和小規模擺動出現的幾率是一樣的，但兩種運動的任何混合狀態都有可能出現，此後往往會出現時間的波動或者股票交易中長時間的上升或下降。若從長時間範圍內來理解，它恰好適用於平均指數理論。如果有人把它當成一系列的短期波動來做交易，那麼他必將失敗。

　　一個更具實用性的理論是建立在作用力與反作用力基础上的。一般情況下，一個市場的主要運動常常伴有一個反向的次級運動，這個次級運動幅度至少是主要運動的3/8。假如某種股票上升了10個點，它很可能會回調4個點或更多。無論主要運動的幅度有多大，這條法則始終有效。例如一次20個點的上升總會引起8個或更多點的下調。

　　要想提前判斷一次主要運動能進行多久是不可能的。然而，它走得越遠，回調的反作用就越大，因此只要按反作用原理進行交易，就一定能取得成功。

　　公衆效應法

　　一些經驗豐富的股票炒手都會應用公衆效應法。它所涉及的理論為：市場中或多或少都存在一些操縱行為。一個大戶為了推動市場，他不會買進市場中的所有股票，而是用合法買進或操縱擡高兩三種主要股票，然後觀察其他股票的反應。如果普遍看多，那麼人們就會繼續持股，而那些看到這兩三種股票上漲的人會立即買進其他股票，股市價格就會上升到一個新的水平。這就是公衆效應，它表明在這種情況下主要股票會進一步上漲，而整個市場也會隨之上漲。

　　但是，若主要股票的上漲並沒有帶動其他股票的上漲，這就表明公衆並沒有準備購買。如果市場顯示出這種情況，那麼操縱股價上漲的行動一般會停下來。採用這種辦法炒股的通常是一些了解股市動向的人。另外，你也可以通過以下方式了解這種方法：去查看每天收市後的交易記錄，看看哪支股票在幾小時內被託起來，而市場上的其他股票是否也隨之上漲。解讀市場的最好辦法是從價值角度去分析，畢竟市場不是在風中隨處飄蕩的玩具氣球。那些大戶們並不在意價格是否能被推動，他們在意的是自己想買的資產的價值是否能使投機者在半年後以高於現在10至20點的價格買進股票。

　　因此，分析市場的關鍵是要找出一支股票三個月後能達到的價值，然後再看操縱者或投資者是否能將該股票的價格推到相應價值水平。採用這種方法往往能把市場了解得更加清楚。了解價值就是了解市場運動的意義所在。

　　上述有些推論並不貼切，但沒有修改的必要。要想表明市場上升的天數和下降的天數相等是很難的，大概要研究至少半個世紀的股市資料。然而，即使得到了這些資料也毫無價值，這就如同抛硬幣，抛的次數越多，正反面出現的次數就會越接近。

　　查爾斯·道清晰的思路和準確的判斷力是值得稱贊的。他把該說的話說出來，說完即止。他對基本事實和潛在真相的敏銳把握力引起了人們的註意。他實在地看待投機行為，並坦誠地向人們表明其背後的真相，而不把它同賭博混為一談。他對道氏理論，以及對整個股市實際意義的見解值得我們研究，並在將來的讨論中發揮很好的借鑒作用。

　　

本文摘自《華爾街傳世投資智慧》

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