保薦人潛規則之憂

　　中國證券市場長期受上市公司首次公開募股虛假陳述之害。為糾正這一問題，證監會借鑒海外經驗推出了保薦人制度。遺憾的是，實踐證明，引入保薦人是治標不治本之舉，而且在巨大的利益誘惑之下，不少保薦人通過間接持股等手段加入了首次公開募股分利集團之中。

　　2010年５月26日，國信證券原投行四部總經理李紹武被開除，終於揭開市場質疑已久的首次公開募股潛規則之冰山一角。同年，中信證券投行部執行總經理謝風華和妻子華泰證券投行部執行董事安雪梅雙雙潛逃。在這場利益的博弈中，投行高層和保薦人屢屢通過參股保薦專案獲得暴利，從而分享首次公開募股高溢價蛋糕。

　　保薦人之所以能迫使企業允許其隐身入股，自然是因為保薦人手中的權力。由於保薦人數量有限，一些大型投行在首次公開募股熱潮來襲時往往會出現專案積壓的情形，這賦予了保薦人優先推薦專案的靈活性和操作空間。那些願意與保薦人分享蛋糕的企業自然會被優先推薦。此外，由於信息的不對稱性，對那些不合作的企業，保薦人可以很容易地找些理由將其後置。

　　“保代持股”隐含了巨大的利益沖突。這不僅造成申請首次公開募股企業之間的不公平競爭，而且保薦人更加容易包庇入股企業的造假行為。本應成為首次公開募股申請企業“質量控制員”的保薦人，反倒成為與企業拴在一條繩上的利益共同體，這也是一些公司上市後不久就出現業績變臉的原因所在。

　　我國《證券發行上市保薦業務管理辦法》中明確規定，保薦代表人及其配偶不得以任何名義或者方式持有發行人的股份。一旦違反上述規定，保薦代表人將被撤銷保薦資格，情節嚴重的還將對其採取證券市場禁入措施。但在現實中，保薦人卻可以通過讓親戚、朋友代持的方法輕鬆躲過監管部門的法眼。

　　保薦人制度所暴露出的問題，也警示了“高薪養廉”思維的局限性。一個保薦人推薦一家公司上市，最多可以獲得400萬元收入：包括200萬元的保薦費提成、30~40萬元簽字費、超募佣金等。但是面對利益的巨大誘惑，保薦人雖有高薪，卻仍難以克制發大財的欲望而铤而走險。由於被查處概率很低，而投資回報率又很高，這樣的冒險頗具吸引力。據報道，李紹武在三家公司的總投入不足143萬元，但其持股市值已達3200萬元，回報率超過20倍。

　　我國的保薦人制度肇始於2004年，其設計初衷是通過讓保薦人對所保薦的專案承擔法律責任而提高上市公司質量，被譽為“證券發行制度的革命性變革”。遺憾的是，這一制度不僅沒有從根本上解決問題，而且制造出了新的尋租空間。首先，保薦人數量不多，導致衆多券商打起了保薦人爭奪戰，致使其身價一路飆升至數百萬元。其次，保薦人不僅未能發揮應有作用，反而通過保代持股的方式淪為企業造假的利益同盟。這意味著首次公開募股過程中，利益尋租的鏈條沒有被切斷，而是被拉長了。

　　我們必須意識到，保代持股現象的產生根本原因在於首次公開募股的高市盈率所隐含的暴利空間，否則保代沒有必要冒失去優厚待遇之風險去違規。換言之，“風險收益對稱”這一法則同樣適用於那些以身試法的保代。長期以來，證監會調控首次公開募股節奏的做法，導致了首次公開募股供應的不足；另一方面，銀行體系低利率和金融投資工具的缺乏，再加上金融市場的封閉，導致了大量資金湧入股市和樓市的局面。可以說，證券市場已經形成了“堰塞湖”，而遠高於國際證券市場平均水平的市盈率即為最佳佐證。

　　潛規則之可怕，在於其影響範圍之廣、涉及人數之衆，往往成為社會痼疾。從“基金黑幕”到“PE腐敗”，均已顯示了其對市場三公原則和公衆信心的巨大破壞。潛規則更大的危害在於，如果執法機構長期聽之任之，潛規則將如青藤一樣蔓延交錯，最終不可收拾。

　　消除保代持股需要標本兼治。其一，對媒體揭露的案件，監管部門應一查到底，嚴以法紀，以起到震懾之效。其二，公司在發佈招股說明書之後，應實行1個月以上的公示，借助公衆輿論之力打擊不法行為。其三，證券發行制度需要真正實現從審批制向註冊制的轉變，消除尋租的權力之源。我國現行的核準制下，首次公開募股生殺大權仍舊掌握在發審委手中。只要不放棄這種實質性的審批，尋租就難以根除，而只會在尋租鏈條的不同環節之間轉移。

　　事實上，監管部門也只有放棄首次公開募股審批權，才能將主要精力放到打擊欺詐、內幕交易、股價操縱上來，從而有效保護投資者利益。正像曾任證監會副主席的高西慶在1996年指出的：要使證券管理機構放棄進行實質性審批制的巨大權力，對於任何一個機體，特別是從傳統的中央集權計劃體制下生長出來的機體來說，都恐怕要經歷一場“從靈魂深處爆發的革命”！

本文摘自《誰傷了你的幸福？》

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　　 中國經濟獲得了史無前例的快速發展，但是在社會財富迅速積累的同時，中國社會也開始面對更為複雜的局面和種種社會問題，集中表現為大多數社會公衆幸福感的增長滞後於經濟發展，甚至不升反降——不安全感、焦慮感和不信任感普遍存在，而且與日俱增。對一個國家而言，人民幸福才是經濟發展的終極目的。因此，我們非常有必要深入反思經濟發展與人民幸福之間的差距。劉勝軍所著的《誰傷了你的幸福？》針對國人這種不幸福的生存狀態，從經濟和市場的角度出發，由現象到反思，深入淺出地講述中國經濟發展中面臨的問題和尋求解決的思路，進而探讨未來的改革之路。《誰傷了你的幸福？》適合公司白領、企業高管、政策研究者、政策制定參與者、關心個人生存環境的普通讀者。