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投資確實不簡單

2013-05-30 09:11:14

作者：一只花蛤

——談反向投資

投資不簡單，反向投資更不簡單，因此本文並不想鼓勵你成為一個反向投資者。但是我願意思考。這是因為從長期看，市場確實對好消息或壞消息都反應過度，一個階段表現特別好或特別差的股票在下一個階段一般會出現相反的情況。當然這個所謂的階段不能以月來計算，而應該用年。如果我們認識到這一點，就能夠理解反向投資的策略。

反向投資的策略有多種，但主要有兩種：一種是購買“輸家”，一種是期望值博弈。

一、購買“輸家”。所謂的“輸家”是指公司或項目效益差，或增長率下降，或管理不善，或三者同時兼而有之，或出自其他原因，致使股價劇烈下跌，被市場無情地懲罰並抛棄，成為典型的“輸家”。（反之，則可以稱為“贏家”。）

不過，金融市場經常會出現神奇的“均值回歸”效應。比如，在過去5年裡上漲幅度最大的股票比其他股票在下一個5年更有可能下降，而過去5年下降幅度最大的股票比其他股票上漲的可能性要大。這就是那些願意購買“輸家”的股票、出售或避免購買上漲幅度最大的“贏家”股票的原因。

紐約大學商學院金融學教授阿斯沃斯·達摩達蘭在他的一本著作中舉證說，有兩位叫DeBondt和Thaler的研究者曾建立了從1933-1978年每年一個的由35種股票組成的“贏家”投資組合，這些股票由前一年是上漲幅度最大的股票；他們還建立了一組由35種股票組成的“輸家”投資組合，這些股票由前一年是下跌幅度最大的股票。他們觀察到，購買了上一年35種輸家股票，並把股票持有5年的投資者得到高出市場收益率大約30%的累積超額收益率，比購買贏家股票的投資者收益率高40%。

當然，我們要慎重使用統計樣本及其數據，因為他們或許誇大了輸家投資組合的潛在收益率。比如，12月創建的輸家投資組合可能要比6月創建的輸家投資組合賺得的收益率要高得多，又比如，超額收益來自幾個收益率特別好的股票而不是投資組合普遍的業績情況等等。

無論如何，如果我們想購買輸家股票，一定要做好思想上的準備，因為DeBondt和Thale的研究也顯示，在1941-1964年，輸家股票用了28個月才超過贏家股票；在1965-1989年輸家股票甚至用了36個月還沒有開始超過贏家股票。我們能等三年嗎？如果我們缺乏耐心，持有的時間較短，不但顆粒無收，還可能以虧損出局而告終。所以，購買輸家股票的關鍵在於，是否具備長期持有這種股票的能力。

二、期望值博弈。市場對於贏家股票的期望值往往高之又高，而對輸家股票的期望值總是低之又低。如果我們能夠看出其中的玄機，那麼我們就有可能購買後者而出售前者。

好公司也可能成為壞投資，差公司也可能成為好投資。購買經營良好的公司，期望這些公司收益的增長會使其價格上漲的任何投資策略都是危險的，因為它忽略了公司目前的價格已經反映了公司的管理和資產質量這一可能性。如果當前價格是正確的，最大的危險是隨著時間的推移，公司的光環將褪去，市場給予的獎勵將耗盡。當市場誇大公司價值的時候，就算公司在增長，也只能導致較差的收益率。只有在市場低估了公司質量的時候，才有可能賺得超額收益。克萊曼（Clayman)公司的一項研究表明，1981年對業績不突出的公司投資的100美元到1986年增長到298美元；對業績卓越的公司投資100美元到1986年僅增長到182美元。雖然這項研究沒有考慮風險因素，但是它的確提供了好公司不一定是好投資，差公司也可能成為好投資的證據。

期望值博弈並不比購買輸家來得容易。與購買輸家的策略相同，期望值博弈回報的期限也可能會很長，並且還可能冒著很大的風險：1、績效不好的公司不一定都是管理不善的公司。它們中的一些公司由於長期處於不景氣、見不到轉機的行業，完全有可能在將來仍然績效不佳。但是如果它們的經營狀況良好的話，那麼成功的幾率可能會很高。換言之，只有公司有改進的潛力，才有可能看到股價的上漲。2、績效不好的公司可能就是管理不善。如果公司的管理層地位很牢固，未來基本上不會有什麼大的績效改進。除非你有能力改換現行的管理層，否則你幾乎沒有什麼辦法。並且你還可能不得不接受這樣的事實，在管理沒有得到改善之前，你的投資組合可能變得越來越差，從而給這個投資組合造成了很大的傷害。當然還有其他的風險。

因此，購買輸家股票或期望值博弈並不能保證我們會成功，這種策略也可能被證明是不切實際的。除非我們具備以下的條件，正如阿斯沃斯·達摩達蘭教授所建議的：1、由於這種股票需要很長時間才可能恢複，所以必須具備多年持有該股票的能力；2、輸家中的一些公司很有可能被淘汰出局，因此應該採用多元化投資策略，這樣的話，你的總收入不會因為有些股票失去價值而變得極其不穩定；3、輸家股票的壞消息可能特別多，比如資不抵債或管理混亂或決策失敗，加上其他投資者抛售的力度加大，股價勢必進一步深跌，持有意味著倍受煎熬。到後來，隨著負面意見的不斷升級，變得更難以堅持保留這些股票。這時候，就必須堅持自己的立場，並需要極大的勇氣，以取得該策略的成功。建議只是建議，要做到卻不易，因此投資確實不簡單。