公募基金：貨幣市場基金逆襲

　　田熠、馬永靖，現供職於濟安金信基金評價中心。
　　摘要：
　　在我國衆多類型的資產管理機構中，公募類基金管理公司（簡稱“公募基金”）憑借相對規範的運作體制、相對充分的信息披露，以及較好的投資業績，在資產管理市場中的地位不斷鞏固。盡管行業總規模的增長速度緩慢，歷時15年才從零增長至3萬億元，但2013年的公募基金產品格局發生了巨大變化——一向相對沉寂的貨幣市場基金依託互聯網渠道實現規模暴增，對鞏固全行業規模立下汗馬功勞。這也引發了我們對產品設計和投研本身之外的關註。
　　關鍵詞：
　　公募基金私募基金餘額寶貨幣市場基金
　　一公募和私募基金行業2013年發展狀況
　　據中國基金業協會數據，截至2013年12月底，我國境內共有基金公司89家，其中合資公司47家、內資公司42家；管理資產合計42213.10億元，其中管理的公募基金規模為30020.71億元，約占全行業管理資產規模的71.12%，非公開募集基金規模為12192.39億元，約占全行業管理資產規模的28.88%。根據濟安金信基金評價中心的統計，截至2013年12月31日，中國公募基金市場總計管理有公募基金的基本數量（以已經披露《招募說明書》為統計標準）為1549只，全體公募基金的份額總規模為31259.89億份，資產淨值總規模為30065.37億元（見圖1）。相比於2012年，2013年公募基金的基本數量總計增加了375只，份額總規模減少1.38%，資產淨值總規模增長4.88%。份額總量的減少，主要原因在於非貨幣市場基金類產品遭遇了較多的贖回；資產淨值的增加，則得力於貨幣市場基金的大量發行。
　　圖1公募基金規模變化走勢註：截止時間為2013年12月31日。
　　資料來源：濟安金信基金評價中心。
　　與公募基金相比，截至2013年12月31日，正在運行的私募證券投資基金數量共計2472只，管理資金總規模已達3017億元。從產品發行來看，2013年私募證券投資基金發行數量創歷史新高，共有1328只產品募集成立，同比增長37.90%，但2013年新發行私募證券投資基金產品的募資總規模僅為431.56億元，同比下降39.82%，平均每只產品募資規模為0.32億元，而2012年新發產品平均每只募資規模為0.66億元。由此可見，2013年私募證券投資基金雖然在發行數量上有極大突破，但是其發行規模沒能延續前些年的增長勢頭，新發產品募資規模比2012年“縮水”了很多，這凸顯了2013年私募行業募資難的問題。
　　然而，私募基金的發展在2014年迎來新的契機，2014年2月7日實行的《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法》要求私募證券投資基金管理人按規定向中國基金業協會履行登記手續，辦理私募基金備案。這給了私募基金公司以合法的地位——獨立基金管理人的身份，私募基金公司成了名副其實的“正規軍”，受中國證監會監管。對整個私募行業而言，這不僅是一種身份的認可，而且是私募行業日後發展的基石。
　　中國基金業協會自2月7日正式啟動私募基金登記備案工作以來，各項工作平穩有序推進。根據中國基金業協會網站的公示信息，截至5月7日，已經有13只私募基金產品備案，其中私募基金產品12只、私募股權產品1只。同期已登記的私募基金管理機構已達707家。
　　私募基金擁有獨立身份開設帳戶和規範運作，對私募基金來說意義深遠。這一是可以節約運營成本，為客戶創造更高的投資收益;二是可以大大提升效率，使衆多創新性的投資理念和投資機會在產品中得以體現;三是可以使真正優秀的私募基金管理人的形象在投資者心目中更為清晰，口碑得以傳遞。此外，私募基金納入中國證監會的監管範圍後，能夠使信息披露更加充分透明，從而更好地樹立市場公信力。
　　二基金行業發展尋求突破，子公司業務發展迅猛
　　2012年10月31日，監管層發佈《證券投資基金管理子公司管理暫行規定》，允許基金公司成立專業子公司，開展專項投資業務和差異化、專業化經營。這拉開了基金公司開展非公募業務的大幕。
　　《證券投資基金管理子公司管理暫行規定》頒佈之初，基金公司就積極響應，“跑馬圈地”，紛紛成立子公司。基金子公司作為資管行業的新成員，一誕生就被市場高度關註，在信託公司、券商資管機構等面臨政策限制的情況下，迅速成為融資方和其他金融機構的“新宠”，業務涉及銀行信貸出表通道、房地產專案融資、地方平台專案融資、資產證券化、私募股權投資等。借助通道業務，多家基金子公司業務規模迅速膨脹，短短幾個月就邁過百億元大關。截至2013年底，基金子公司全行業規模達9414億元，還出現了管理資產規模過千億元的巨無霸基金子公司，以及子公司利潤超母公司的現象。中國證監會數據顯示，截至2014年3月底，共有67家基金公司成立了子公司，其中，60家子公司開展了專項資管業務，管理資產總額為1.38萬億元。
　　在業務快速發展、規模迅速擴張的同時，其隐含的風險也在不斷積聚，子公司業務的靈活性、低門檻使其承接了不少信託、券商資管無法操作的專案。在影子銀行風險增大、房地產類信託業務存在隐患、地方政府融資平台專案違約風險加大的背景下，監管層也意識到其中蘊含的較大風險隐患。2013年10月監管層叫停了部分基金子公司的業務，同時對其進行窗口指導，使基金子公司回歸理性、健康的發展軌道。
　　2014年4月，中國證監會通過各地證監局下發《關於進一步加強基金管理公司及其子公司從事特定客戶資產管理業務風險管理的通知》至所轄範圍內的基金公司及其子公司，要求基金子公司盡快建立健全風險管理制度，規定基金子公司專戶產品“不得開展資金池業務”，基金子公司不能以“一對多”專戶開展通道業務，被視為基金子公司版的“99號文”（《關於信託公司風險監管的指導意見》）。
　　三2013年互聯網基金興起，貨幣市場基金借勢崛起
　　2013年，“互聯網基金”成為基金行業中最熱門的詞匯，第一個想到的是餘額寶，而談到餘額寶，就不得不談談貨幣市場基金的發展變革。
　　2013年對貨幣市場基金來說意義非凡。貨幣市場基金在2013年不斷進行創新和改變，直銷贖回“T+0”、場內貨幣市場基金，以及與互聯網金融的緊密結合，使得貨幣市場基金作為現金管理工具越來越得到大家的認可，貨幣市場基金的發行數量也實現猛增。2013年總共有32只貨幣市場基金發行，這一數字接近2012年的3倍，同時也刷新了2005年全年發行17只的紀錄（見圖2）；募集總規模達537.32億元，也刷新了貨幣市場基金年度募集規模的紀錄（見圖3）。
　　在2013年新發行的32只貨幣市場基金中，有24只是場外貨幣市場基金，8只是場內貨幣市場基金。從發行渠道上看，貨幣市場基金共有三種發行方式：第一種是直銷渠道和代銷渠道相結合的傳統方式，這依然是貨幣市場基金發行的主要方式；第二種是只針對直銷渠道的發行方式，投資者只能通過基金公司的網上直銷平台和直銷中心購買基金產品；第三種是專為電商定制銷售的發行方式，如天弘基金專為支付寶平台設計的餘額寶。
　　說明天弘增利寶貨幣市場基金一舉躍上2013年底貨幣市場基金規模冠軍寶座的餘額寶，一經推出就給行業帶來巨大沖擊。2013年6月17日，天弘基金和支付寶合作推出的兼具理財和消費支付功能的餘額寶正式上線。淘寶用戶數量多，資金額小而分散，如果投資餘額寶，閑置資金可以獲得比活期存款更高的收益，同時還能即時贖回用於購物、繳費等，客戶體驗與投資收益兼具。因此，餘額寶受到歡迎，規模增長迅速。天弘增利寶貨幣市場基金也由此成為國內基金史上首只規模突破千億元的基金產品，並帶動天弘基金總體規模擴張，推動其在2013年底成為行業排名第二的基金公司。
　　在2013年貨幣市場基金新增的1898.18億元中，餘額寶佔比達97.64%。在餘額寶的示範下，越來越多的基金公司選擇“觸網”，推出類餘額寶產品，將基金行業的銷售渠道真正從線下帶到線上，從而打破了傳統銀行渠道的壟斷格局。
　　四2013年基金產品設計尋求突破
　　除了貨幣型基金“觸網”衍生的創新產品外，其他類型基金也在積極尋找突破。
　　第一，靈活配置類混合基金大行其道。靈活配置類混合基金是指倉位為0~95%的混合基金，2013年共有28只該類基金發行。
　　第二，混合基金中以絕對收益為業績比較基準的比例上升。以往固定收益類基金多以絕對收益為業績比較基準，權益類基金多採用相對收益作為業績比較基準。然而2013年全年共有11只新發混合基金以絕對收益為業績比較基準，這使得基金在產品設計時便提高了自身收益的設定門檻，增加了基金經理的管理難度，更加強調了其避險功能。以2013年12月成立的嘉實絕對收益策略定期開放基金為例，其業績比較基準為1年定期存款利率。
　　第三，大行業類和主題類混合基金的發行緊隨潮流。2013年新發行的混合基金開始顯現股票基金在行業配置方面的特點，2013年全年有3只消費行業混合基金成立。此外，主題類靈活配置混合基金也頗受市場歡迎，如民生加銀城鎮化靈活配置混合基金和上投摩根轉型動力靈活配置混合基金，首募規模分別達2.359億元和15.208億元，表現相當不錯。
　　第四，對基金附屬條款進行創新變革。比如，約定實行浮動費率，設定觸發式自動清盤機制，實施定期支付，採用對沖策略、定期開放，抑或專注於參與新股發售等。
　　第五，行業交易所交易基金（ETF）數量激增。2013年全年共成立13只行業ETF，這些基金的誕生是基金產品細分、市場細分的表現。這為投資者進行行業輪動、行業戰略投資提供了操作透明、成本低廉的工具化選擇。
　　第六，黃金ETF問世。目前，市場上有3只黃金ETF，分別是國泰黃金ETF、華安易富黃金ETF和易方達黃金ETF。黃金ETF作為商品類產品，擴寬了傳統公募基金的投資領域，也為基金公司產品創新打開了一條新的思路。
　　第七，保本基金保本週期出現新變化。2013年之前，多數基金保本週期為3年，個別基金保本週期為2年。而在2013年發行的保本基金中，首次出現了1.5年和1年保本週期的產品。期限的縮短一方面是從投資週期上補充現有品種；另一方面與部分產品為特定客戶量身定做有關。
　　五2013年各類基金業績分析
　　2013年各類型基金平均業績出現分化，我們對公募基金行業里各個較大的、常用的基金類別在本年度里的平均業績情況做了一個概覽，除了指數型基金略虧損0.26%之外，其他各類基金總體上取得了正收益（見圖4）。
　　2013年，滬深A股主闆市場表現低迷，上證綜指年度跌幅為7.58%，深成指年度跌幅為11.76%，滬深300指年度跌幅為8.69%。中小闆指數表現好於主闆，年度漲幅為17.08%。創業闆市場則走出了獨立於主闆的單邊牛市行情，最高點位為1423.96，漲幅接近100%，隨後，由於IPO即將開閘，創業闆出現下調，並於2013年底收於1304.44點，全年漲幅達81.85%。這種結構性行情使得權益類基金業績出現分化。
　　2013年，股票型基金的平均淨值增長率最高，為17.26%，其次是混合型基金，2013年平均淨值增長率為13.67%。這兩類具有主動型投資風格、主做股票的基金，平均業績表現都顯著高於其他各類基金。這種情況表明，在2013年的行情下，只有投資這兩個類別的產品，才有望獲得高於基础市場行情平均水平的收益。
　　指數型基金的平均淨值表現為略有虧損，這與大多數指數基金所跟蹤的指數在過去一年里的實際表現情況有關。因為大多數標的指數的成分股票是大盤藍籌類、價值類股票，而恰恰是2013年，這些股票的二級市場表現不佳，多數呈下跌趨勢。
　　與股票市場的結構性行情不同，債券市場在2013年，尤其是2013年下半年出現暴跌，各期限收益率紛紛創出新高，利率債、高等級信用債、低等級信用債依次調整。以10年期國債為例，10年期國債收益率2013年9月突破4%以後，一路上行，10月起洶湧而來的利率債供給潮，令該券種到期收益率在11月下旬攀上逾九年高點，接近4.72%。2013年12月31日，其收益率為4.56%，與2012年12月31日的3.58%相比，上行了98個基點。
　　受累於債券市場的調整，債券型基金整體業績表現不佳。被納入統計範圍的216只債券型基金A類份額2013年的平均淨值增長率為0.65%，遠低於股票型和混合型基金的平均業績，也低於貨幣型基金和短期理財債券型基金的平均水平。在216只債券型基金A類份額中，有35.19%的2013年淨值增長率為負值。
　　2013年，貨幣市場資金面呈現先鬆後緊、整體資金利率在下半年擡升的局面。受此影響，主投貨幣市場的貨幣型基金和短期理財債券型基金2013年收益表現良好。2013年，貨幣類基金A類份額的平均淨值增長率達3.87%，高於2012年的3.82%。2013年短期理財債基A類份額的平均淨值增長率為4.14%，略高於貨幣型基金2013年的平均收益水平。QDII總體上也都取得了較好的年平均收益，平均淨值增長率為5.43%。但是，短期理財債券型基金和QDII目前都還是小衆產品，認可的人不多；唯有貨幣市場基金在2013年取得了長足發展，總體上呈現績效與規模雙豐收的局面。
　　六基金“觸網”意義幾何，基金公司
　　發展仍需清晰定位2013年，互聯網基金興起打亂了基金行業格局，也擾亂了整個資產管理市場。但冷靜分析發現，現階段，基金“觸網”對基金行業的影響仍主要是銷售渠道方面的改變，並沒有觸及投資管理的核心。餘額寶背後的天弘增利寶貨幣市場基金作為首只“觸網”的互聯網基金，無疑是成功的。而它的成功主要有以下六點原因。
　　第一，憑借阿里巴巴的平台優勢，規模得以迅速做大。後續“觸網”的貨幣市場基金規模出現分化，體現了與餘額寶一樣的規律，即與BAT（百度、阿里巴巴、騰訊）這類超大型互聯網企業合作，吸引客戶的優勢明顯。
　　第二，客戶定位體現差異化優勢。餘額寶針對的是人數衆多、金額很小、原本可能沒有打算投資基金的群體和資金，並且是用貨幣市場基金這種風險極低的產品與之對接，安全性與交易性兼顧。
　　第三，投資業績好。誕生於2013年6月中旬的餘額寶，剛一誕生就遇到“錢荒”搶錢好時節，大量資金投向同業存款等高收益產品，令其以不到一年的運作週期就超越了諸多運作滿一年的產品。餘額寶在2013年度運作的7個月時間裡，為投資者創造的收益率是2.87%，折算之後的年化收益率是4.82%。2013年度，52只有完整投資運作過程的貨幣市場基金的平均收益率是3.87%，其中表現最好的一只收益率為4.38%。超越同業的良好業績，是天弘增利寶貨幣市場基金吸引淘寶廣大用戶關註的重要原因。
　　第四，便利性佳，用戶體驗有優勢。從開戶到交易，天弘增利寶貨幣市場基金操作的整個過程都十分簡潔、便利，足不出戶就可在幾分鐘內完成。相比於傳統銀行渠道、券商渠道及基金公司的直銷渠道，其效率有顯著提高。
　　第五，收益分配方式創新。以往，貨幣市場基金對收益的分配都統一實行“按日分配、按月結轉”的方式，天弘增利寶貨幣市場基金在阿里巴巴支付寶“所見即所得，所得即所用”的要求下，通過與監管層協商以及系統改進、技術創新的方式，實現“按日分配、按日支付”，讓投資者每天都能夠看見收益到賬，隨時都可以支付消費，且申購贖回更加高效，全方位提高用戶體驗。
　　第六，運作規範。餘額寶沒有誇大宣傳，沒有承諾收益，也沒有搞抽獎、贈送實物之類的活動，一切都只是在做常規性的營銷。不過，唯一不同的是，淘寶網對該基金的營銷推薦很“給力”，導致餘額寶剛一上線，就出現了6天新增100萬用戶的奇迹。但餘額寶畢竟只是個案，成功模式很難複製。研究其他互聯網基金品種，我們可以發現，在互聯網基金的發展過程中，互聯網企業涉足基金，實際只觸碰到了基金的銷售工作，而且只是銷售的一部分。以銷售為原點，往前的產品設計，往後的研究、投資、登記、清算等，互聯網企業都沒有涉足，也暫時沒有能力涉足，因此，我們對互聯網企業在基金市場上的定位僅僅是銷售渠道而已。
　　縱覽中國公募基金市場的發展，之前強烈依賴商業銀行的銷售渠道，最高峰的時候，銀行渠道的銷售佔比可以超過80%。商業銀行對公募基金在中國的發展和繁榮功不可沒。但是，隨著資產管理市場的壯大與發展，過度依賴銀行渠道的弊端日漸凸顯，特別是銀行理財產品規模壯大後，銀行銷售自己產品的動力更足，且對基金公司的銷售費用要求也越發成為基金公司不能承受之重。正是在這樣的背景下，隨著科技進步和互聯網思維深入人心，依託網路的第三方銷售渠道開始現身。之前一些小型網站試水基金網路銷售，影響力不大，且整體發展緩慢。但進入2013年，超大型網路平台阿里巴巴的介入，立刻給市場帶來了巨大震撼。
　　以2013年第四季度為例，天弘增利寶貨幣市場基金的期初規模為556.53億元，期末規模為1853.42億元，在92個自然日里淨增加了1296.89億元，日均淨增加14.1億元，而這一速度在2014年第一季度又進一步加快。
　　另外，在投資管理和風險防控方面，天弘增利寶也有可圈可點之處。在成立時間不足7個月就問鼎2013年貨幣市場基金收益冠軍的背後，是其對流動性風險的嚴防死守，包括苛刻的同業存款交易對手要求、對戶均資產上限的控制、大數據分析預測申購贖回等。
　　業績報告顯示，2013年底，天弘增利寶貨幣市場基金的同業存款持倉佔比高達92.21%，於是輿論群起而攻之，並認為整個貨幣市場基金行業的同業存款佔比有90%，甚至更高。但事實上，截至2013年底，全體貨幣市場基金投資同業存款的規模加權平均佔比僅為65.57%。如果再扣除開放式基金必須要留存的不低於基金資產淨值5%的銀行存款和清算備付金，截至2013年底，全體貨幣市場基金投資同業存款的規模加權平均佔比在60%左右，並不算高。更為重要的是，2014年以來，全行業的同業存款投資比例一直在緩慢下降。
　　天弘增利寶貨幣市場基金90%以上的資金投資於同業存款，如何防止來自交易對手銀行方的違約風險，也成為其風控要點。為此，增利寶的基金經理王登峰效仿銀行授信的名單制，也給同業存款的交易對手拉“白名單”，《餘額寶貨基管理人王登峰：其實你不懂我的心》，《中國證券報》2014年3月24日，http://fund.cnfol.com/jijinjiaodian/20140324/17362287.shtml。嚴格篩選交易對手，跟蹤其履約情況並進行動態調整。很多規模較小的銀行或分支行人士反映餘額寶的條件太苛刻。這可以視為餘額寶投資管理的第一個亮點。
　　第二個亮點是對戶均資產上限的控制。只要零錢、小錢的低端親民路線是阿里巴巴支付寶的要求，也是天弘基金方面出於基金穩定性的考慮。阿里巴巴做餘額寶的初衷是為淘寶電商平台服務，餘額增值的目的還是增加客戶消費，大額投資資金在屬性上就與消費目的違背。為了促進基金規模的進一步穩定，阿里巴巴支付寶方面要求對餘額寶客戶轉入資金的規模做出限制，單日單筆不得超過5萬元，單月不得超過20萬元。這一措施立竿見影地從源頭上控制住了大額資金的申購。沒有了大資金的進入，便規避了大資金同時退出的風險。
　　對所有開放式基金來說，幾乎都是投資者結構中普通投資者的佔比越多越好，機構投資者雖然對做大規模有利，但對基金規模的穩定性不利。佔比10%以上的機構投資者一旦贖回，就會對公募基金構成極大的壓力。而增利寶在2013年底的戶均規模僅為4307元，是我國戶均資產最少的開放式基金產品，這樣的投資者結構自然有助於規模的穩定。2014年初貨幣市場基金的收益率逐漸回落至正常水平，但餘額寶的客戶與規模都還在增加，也反映了草根客戶的穩定性。
　　第三個亮點是大數據分析支援其平穩度過贖回高峰期。天弘基金依託阿里巴巴大數據，對存量客戶數量、平均申購量、平均贖回量、新客戶開戶數等多個指標進行分析，可較準確地預測未來一段時間的基金淨贖回量。比如，月初發工資淨申購量增加，月底還信用卡贖回增加。正是互聯網科技的引入，給餘額寶平穩應對類似“雙十一”等消費高峰期的集中贖回以充分保證。
　　綜上所述，從基金行業的角度出發，互聯網企業提供的是銷售渠道，以及一定程度上的技術支援。應用得當，基金公司可以借助互聯網渠道和技術實現投資者結構和投資管理的優化。但仍然不可忽視的是基金公司自身定位的考慮以及對自身特色的挖掘。應當避免被新興概念沖昏頭腦而盲目“觸網”，追求規模的爆發式增長，更應當發掘自身特色，在傳統業務中苦下功夫，尋找適合自己的發展方向。
　　現階段我國基金管理公司有三種類型：第一種是綜合型資產管理機構，它們各種類型的基金產品都發行，如華夏基金、富國基金這類傳統的大型基金公司。第二種是金融控股集團型的資產管理機構，它們往往設立衆多的子公司，或獨資，或控股，涉足多種非公募專項業務，在此領域尤其以新成立的基金公司為主，在傳統公募產品競爭激烈的背景下，這些基金公司依託監管相對放鬆的子公司業務贏利。第三種是特色專營機構，這類基金公司既可以重點發展絕對收益型產品，又可以重點發展相對收益型產品；既可以主做權益類產品，又可以主做固定收益類產品；既可以專搞主動型產品，又可以專搞被動型產品。這種類型的基金公司以天弘基金為代表，其通過餘額寶迅速成長為規模排名第二的基金公司。
　　對於天弘基金的發展方向，即“以絕對收益為目標的新型基金公司”這個特色化的發展方向，我們認為是值得嘗試的。數年前，益民基金的第一只產品就是貨幣市場基金；2014年，首家保險系基金公司國壽安保的第一只基金也是貨幣市場基金。在權益類基金和債券產品表現不佳的市場環境下，突出貨幣市場基金正收益的特性，也是市況不佳時基金公司順應投資者需求的一種選擇。資產管理藍皮書基金子公司：規模爆發後的商業模式分析

本文摘自《中國資產管理行業發展報告（2014）》

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　　 本書是第一本透過紛繁現象，直擊中國資產管理行業本質，構建與國際接軌的資產管理行業分析框架的藍皮書。全書從資產管理產業鏈及相關方入手，將資產管理行業解構為受託機構、資產配置、客戶渠道、風險管理、基础設施和制度建設六大闆塊，並結合國際成熟經驗分別加以闡述，第一次突破了按照銀行理財、信託、保險、券商資管、基金等子行業分類論證的傳統思維定勢。本書旨在呼籲資產管理行業回歸信託關係的法律關係本源，呼籲監管部門制定統一的法律監管框架、統一的監管標準，倒逼行業機構脫離逃避監管的套利怪圈，回歸“受人之託、代人理財”的資產管理本源。