基金子公司：規模爆發後的商業模式分析

　　萬雲，現供職於深圳華宸未來資產管理有限公司；彭憲波，現供職於天治資產管理有限公司。民生加銀資產管理有限公司週迅對本文給予了大力支援。
　　摘要：
　　公募基金公司允許設立基金子公司的政策實施於2012年11月。2013年，基金子公司陸續成立並蓬勃發展，大部分子公司迅速投身於影子銀行的陣容，接過信託和券商資管的接力棒，做起了通道業務，管理規模也呈爆發式增長。但是進入2014年以後，監管從嚴，風險集聚，基金子公司也開始尋找更適合長期發展的模式。
　　關鍵詞：
　　基金子公司資產管理
　　一基金子公司誕生緣起、始末及意義〖1〗（一）初衷：困局生變，拓寬基金公司投資渠道2011年中國基金業的痛苦經歷是2012年基金子公司誕生的主要原因。我國公募基金行業一直以來將註意力過度集中在股票型基金上，而對固定收益類基金和貨幣市場基金重視不夠。當然，2000年前後，上到政府、下到百姓，都對股票市場高度關註，基金業也難以超越時代屬性。隨著股票市場在2006~2007年走出一波大牛市行情，基金業資產總規模大幅度飛躍，從2005年底的4691億元上升到2007年底的3.28萬億元，兩年增長近6倍。
　　從2008年開始，伴隨著股市行情的下行，我國基金業資產總規模的增長進入下行通道，從2007年底的3.28萬億元下滑到了2011年底的2.19萬億元，4年時間蒸發了約1萬億元。尤其是2011年，公募基金行業可以說是交上了10年來“最差成績單”，不僅偏股型基金平均虧損約25%，而且債券型基金也整體虧損，終結了自2005年以來連續6年贏利的歷史。可比基金資產淨值蒸發3700億元，資產管理規模同比縮減20.54%，超過八成的偏股型基金遭到投資者的淨贖回，雖然2011年成立的基金數量創下了基金史的新高，但募集的資金規模為2005年之後的新低。與此同時，基金行業內高管離任和轉任的事件發生了95起，有超過12家基金公司的總經理離任，其中，標志性事件是博時基金在2011年7月30日發佈的高級管理人員變更公告：從2011年7月28日起，肖風不再續任新一屆公司總經理。博時基金成立於1998年7月13日，是中國內地首批成立的五家基金公司之一，而肖風是博時基金的創業元老，在博時基金任職13年。
　　規模滑坡、回報不足、投資者信心匮乏、銷售遭遇瓶頸、高管離任、銀行理財產品快速發展帶來競爭，導致整個基金行業迫切希望變革與突破，特別是能夠突破業務範圍單一、可投資領域局限、產品同質化嚴重、過於依賴證券市場等既有約束。
　　這期間，也有個別基金公司試圖通過設立子公司的方式實現自我突破，這可以視為基金子公司的探索雏形。2011年9月，華夏基金控股，與北京匯通高華咨詢有限公司合資成立了北京華夏人理財顧問有限公司。其經營範圍包括“專案投資、資產管理、經濟信息咨詢、投資管理、財務顧問”，這是有案可查的基金公司第一家境內子公司，但華夏基金的這家主要定位於從事財富管理業務的子公司已於2012年5月註銷，華夏基金自身股東與管理層之間的意見不統一或是原因。幾乎在同樣的時間，華夏基金還通過其香港子公司在上海註冊成立了華夏天元（上海）股權投資管理有限公司，這家相當於華夏基金孫公司的機構主要通過設立有限合伙企業進行定向增發類股權投資業務，並發行了“外貿信託-華元豐收系列定增信託計劃”等產品。
　　（二）發端：2012年“我們需要一個強大的財富管理行業”
　　2012年6月7日，當時的中國證監會主席郭樹清在中國證券投資基金業協會成立大會暨第一屆年會上發表了讓當時業界感到振奮的講話，主題是“我們需要一個強大的財富管理行業”。郭樹清明確表示：基金管理公司應當加快向現代財富管理機構轉型，要加快創新發展步伐，堅持從實體經濟需要出發，通過設立專項資產管理計劃，投資實體資產，擴大專戶產品的投資範圍，服務於實體經濟；中國證監會將繼續加強基础制度建設，不斷優化有利於行業發展的外部環境，配合立法機關加快《證券投資基金法》的修訂，爭取在拓寬基金公司業務範圍、擴大基金投資標的、鬆綁投資運作限制、優化公司治理、規範行業服務行為等方面取得突破性進展。
　　緊接著，2012年6月29日，中國證監會就《基金管理公司特定客戶資產管理業務試點辦法》及其配套規則修訂草案公開向社會各界徵求意見。這次修訂拓寬了資產管理計劃的投資範圍，允許基金公司開展專項資產管理業務，提升基金公司服務實體經濟的能力。允許基金公司通過設立專業子公司開展專項資產管理業務，並允許專項資產管理計劃投資非上市公司股權、債權類資產、收益權類資產以及中國證監會認可的其他資產，使之成為對接企業融資和民間資本投資的投融資平台。這是“基金子公司”的概念首次出現在監管規則里，接下來制度發佈的頻率更加集中。
　　2012年9月26日，中國證監會發佈中國證券監督管理委員會令（第83號），公佈了修訂通過的《基金管理公司特定客戶資產管理業務試點辦法》，自2012年11月1日起施行。同日，中國證監會就草擬的《證券投資基金管理公司子公司管理暫行規定》向社會各界公開徵求意見，該暫行規定共四章，主要包括子公司的界定、子公司的設立、子公司的治理與運營、日常監管和法律責任等方面的內容。2012年10月31日，中國證監會召開新聞通氣會，正式發佈修訂後的《證券投資基金管理公司子公司管理暫行規定》，自2012年11月1日起施行。
　　自此，相關法規在基金子公司的制度設計上第一次形成了“基金公司設立子公司-子公司申請特定客戶資產管理業務資格-子公司發行專項資產管理計劃，投資領域從現有的上市證券類資產拓展到了未通過證券交易所轉讓的股權、債權及其他財產權利等實體資產-基金銷售機構可以銷售專項資產管理計劃”邏輯閉環，一場“放鬆管制、鼓勵創新、做有特色的基金公司”的行業更新大幕就此開啟。
　　二2013年發展回顧及業務特點
　　截至2014年3月底，在89家基金公司中，共有67家成立了子公司，其中，60家子公司開展了專項資產管理業務，管理帳戶達4186個，管理資產達1.38萬億元。開展的專項資產管理業務主要由說明銀行信貸出表的通道業務組成，投向則以房地產專案和地方政府融資平台專案為主，也有部分主動管理的資產管理業務，多以類似於信託融資的方式開展（比如股權質押融資等）。其間，民生加銀資產管理有限公司參與設計的恒大地產“類永續債”創新產品被香港投行競相效仿。
　　在通道與創新之間，基金子公司以一年1萬億元的擴張步伐，成為近兩年資產管理行業中發展速度最快的一個分支。相比於受監管約束越來越多的信託公司，基金子公司一方面擁有全牌照、投資範圍無限制的優勢；另一方面處於監管的空窗期，規則靈活，註冊資金只要2000萬元，且無淨資本的約束（見表1）。這使得基金子公司一誕生就迅速成為融資業務的“新宠”，業務迅速膨脹，短短幾個月多家基金子公司業務規模已邁過百億元大關，至2013年底，個別銀行背景的基金子公司更是出現了規模過千億元的巨無霸。
　　表1基金子公司相比於信託公司的操作優勢方面基金子公司信託公司投資者人數限制300萬元以下的自然人投資者不得超過200人300萬元以下的自然人投資者不得超過50人投資限制不受限制無法在銀信合作中投資票據資產審批效率無須審批投資於地產類專案需要事前審批淨資本約束無淨資本約束發行集合資金信託計劃占用淨資本監管約束限制較少監管部門對信託公司開展地產、徵信合作等監管較嚴投研能力基金子公司依託母公司的投研團隊，投資經驗豐富資本市場的投研能力較弱資料來源：根據公開資料整理。
　　（一）機構設立情況
　　截至2013年底，在89家基金公司中，設立基金子公司的公司數量達62家，其中50家在2013年成立。也就是說，有約七成的基金公司設立了子公司。截至2014年3月底，成立子公司的基金公司達到了67家。
　　因為基金子公司牌照的靈活性高、成本低，有機構申請設立基金公司，並不急於開展公募業務，也不發行公募基金，只為了可以開立基金子公司，從事高風險、高收益的融資類業務。這種情況在2014年被監管層叫停。2014年4月底，中國證監會印發了《關於進一步加強基金管理公司及其子公司從事特定客戶資產管理業務風險管理的通知》，對於成立不滿1年或者其管理的公募基金規模低於50億元的基金公司，中國證監會將暫緩審核其設立子公司的申請。該通知還要求已經設立子公司但仍未開展公募基金業務的基金公司，應抓緊佈局公募基金產品的研發和銷售，推進公募基金、專戶業務協調發展。
　　目前，基金公司大多為券商、銀行、信託公司控股機構，從基金子公司網站發佈的公開信息整理股權結構分佈可以看出，券商系基金子公司佔比最高（見圖1）。
　　在實際運作中，基金子公司的實際控制人可能與股權結構所反映的情況並不一樣。比如，2013年初成立的萬家共贏資產管理有限公司，就是由諾亞財富旗下子公司歌斐資產和萬家基金分別以35%和51%的持股比例組建的，剩下的14%由萬家共贏4位核心員工出資成立的上海承圓投資管理中心（有限合伙）持有。萬家基金的控股股東是齊魯證券，因此，萬家共贏資產管理有限公司雖然歸在券商系一類，但在萬家共贏的實際運作中，二股東歌斐資產的主導作用更顯著。這家公司既是第一家第三方專業財富管理機構入股設立的基金子公司，也是員工持股的首個案例。
　　2013年，陸續有信託公司通過旗下基金公司成立子公司的方式，或通過直接參股的方式，參與了多家基金子公司的設立。信託公司通過以上方式進一步滲透到基金行業，同時加速開展類信託業務，並開展綜合多元化業務，旨在打造金融控股集團。如天治基金、平安大華基金、寶盈基金的股東分別為吉林信託、平安信託、中鐵信託，信託公司持股基金公司比例在60%以上。
　　（二）業務特點
　　基金子公司業務可以分為通道類業務和主動管理類業務兩大部分，其中，主動管理類業務又可分為傳統融資類業務、投資類業務、資產證券化業務等。業務發展特點可概括為以下幾點。
　　第一，預期收益率較高。為了搶占市場，在缺乏差異化競爭手段的情況下，基金子公司資產管理產品的預期收益率一般高於同類信託產品1~2個百分點；期限以2年為主，部分股權類產品期限較長。
　　第二，以通道類業務為主，且資產規模龐大。一方面，銀行系基金子公司因其具備銀行背景，在資金和專案方面領先，甚至也因為管理團隊來自銀行而更了解銀行的需求；另一方面，銀行有充分的動力借助自家旗下的基金子公司將貸款出表，集團內的協同效應要遠大於找信託公司。因此，以民生加銀資產管理有限公司、招商財富資產管理有限公司為代表的銀行系基金子公司規模擴張速度最快。
　　第三，以平台類和房地產類專案為主，接手信託的通道業務。同信託公司規模快速擴張週期（2009~2013年）的業務模式一樣，基金子公司倚重房地產和平台這兩個可以承受高融資成本，同時又有較強變現能力抵質押物的融資大戶。基金子公司同之前的信託公司和銀行理財部門一樣，說明這兩個融資大戶實現貸款或其他信貸類資金到期後的續接與展期。
　　第四，業務風險較大，風控問題亟待解決。基金子公司開展的融資類業務，多集中在房地產行業，風險較大。2011年以來，信託公司的融資類業務不斷受到監管政策的圍堵，風險控制要求越來越高，除了新成立的信託公司為了沖規模而放低風控標準外，大部分信託公司是有選擇地找專案，很多有瑕疵的專案在內部的評審委員會無法通過。但基金子公司沒有這方面顧慮，其快速做大規模佔據市場優勢的動力更足，因此對專案和風控的要求也就更低。另外，基金子公司普遍存在註冊資本金較少、股東資金實力不足的問題，註冊資金只有幾千萬元，而產品融資規模動辄數億元，一旦出現風險事件，自身根本不具備兜底能力。從內部建設看，基金子公司風控體系套用傳統銀行、信託公司的風控邏輯，但標準較低，在決策流程更短、更高效的同時，也意味著風控流程的不完整。很多基金子公司自身的風控部門建設、風控流程體系尚不完備，系統也不支援全流程的風險控制嵌入。從人才、系統到架構，基金子公司並沒有準備好管理其龐大的資產。
　　第五，業務方向日漸多元。基金子公司依據其不同的背景及人才儲備，積極探索新的業務方向。部分券商系基金子公司探索股權投資及並購基金模式，效果較為顯著。但整體來看，目前還很難判斷這個行業的發展方向與業務模式，畢竟成立時間尚短，行業競爭格局有待觀察。各家基金子公司由於股東和實際控制人的差異，處在不同背景、不同業務方向的差異化發展階段，究竟哪個方向更適合市場需求，還需要持續關註。
　　（三）通道業務的問題及風險
　　盡管基金子公司帶著拓寬基金公司投資渠道、進一步支援實體經濟的使命誕生，但在操作中首先沖向了融資領域，成為銀行表外放貸的新通道。
　　對通道業務首次給出官方定義的是中國銀監會2014年4月下發的《關於調整信託公司淨資本計算標準有關事項的通知（徵求意見稿）》。該通知指明了通道業務的三大特徵：第一，信託設立之前的盡職調查由委託人或其指定第三方自行負責，委託人相應承擔上述盡職調查風險；第二，信託的設立，信託財產的運用對象，以及信託財產的管理、運用和處分方式等事項，均由委託人自主決定；第三，受託人僅依法履行必須由受託人或必須以受託人名義履行的管理職責，包括帳戶管理、清算分配及提供或出具必要文件以配合委託人管理信託財產等事務，受託人主要承擔一般信託事務的執行職責，不承擔主動管理職責。另外，通道業務還有兩個輔助特徵：信託報酬率低和信託財產原狀分配。
　　通道業務被複製到基金子公司之後，沒有資本金限制的基金子公司迅速佔據優勢地位，為其起步階段迅速做大規模、佔領市場、解決生存問題創造了機會。以興業基金為例，2013年4月獲批成立後，興業基金當年並未急於設立公募基金產品、發展傳統公募業務，而是在6月成立專項子公司興業財富資產管理有限公司，註冊資本金為2億元。年報顯示，截至2013年底，興業基金及其子公司資產管理總規模達499.79億元。其中，專戶產品管理規模為13.29億元，專項資產管理計劃規模為486.50億元。2013年興業基金累計實現營業收入8497萬元，實現淨利潤1281萬元。憑借其子公司的快速擴張，興業基金成了罕見的成立當年就賺錢的基金公司。但其500億元的規模，營業收入卻不足1億元，也可以看出通道業務規模之大、費率之低。
　　雖然通道業務助力基金子公司迅速創造一年1萬億元的奇迹，但其間隐藏的風險也不容忽視，具體如下。
　　第一，條款設計不當導致在通道業務中承擔超出通道應負責任的風險。在金融同業業務的實務操作中，大量存在的抽屜協議造成了風險懸空。現實情況是，在銀行強勢的業務環境中，有些銀行往往不同意對其提供的模闆進行任何修訂，而通道方對銀行業務的關鍵環節和要素的了解程度不及銀行深入，一旦出現條款設計不當或未關註到某些關鍵點，基金子公司就可能承擔超出通道職能所應承擔的風險。
　　第二，涉訴及聲譽風險。一旦出現監管部門叫停某一類型業務，或融資企業資質降低導致業務鏈中斷，即使簽訂了較嚴密的協議，明確了各方責任，仍然可能被牽扯進相關訴訟，尤其是委託貸款類業務和購買信貸資產類業務。這樣，雖然根據一系列協議，通道方不應承擔過多責任，但應對訴訟必然需要一定的成本支出。而且，在委託貸款等業務中，還有可能被判承擔少量責任，並影響聲譽。
　　第三，未充分盡職調查的風險。參與業務，必然負擔一定的盡職調查義務。而通道業務收費極低，盡職調查做到何種程度為宜，目前並無統一、明確的標準。如果因對融資業務領域不夠熟悉等，存在未發現的某些關鍵因素，未要求參與方提供相關材料，就會存在被認定為未充分進行盡職調查的風險。
　　第四，資金收付、文本簽署過程中的操作風險。雖然該風險發生概率低，但一旦發生，通常就會直接造成經濟損失。
　　通道業務不僅面臨各種風險，而且通道業務的利潤正在變得更微薄，使得之前依賴通道業務快速發展的基金子公司面臨轉型壓力。正是擔憂規模龐大的通道業務風險責任不明確可能引發的風險，中國證監會於2014年4月發佈《關於進一步加強基金管理公司及其子公司從事特點客戶資產管理業務風險管理的通知》（簡稱“26號文”），要求通道業務應當以合同形式明確風險承擔主體和通道功能主體，明確各方權利與義務，並應當建立合作方遴選機制，對合作方的資質、信用狀況、管理能力、風控水平等進行盡職調查，審慎選擇合作方。在合同上明確風險承擔主體相當於將抽屜協議陽光化，厘清參與者的責任和義務。監管層並沒有否定通道業務的態度也為行業逐漸從被動通道向主動管理轉變留下了足夠的時間。
　　“26號文”同時要求私募類的專戶產品（包括基金公司及其子公司發行的產品）進行備案，中國證監會已經授權中證資本市場發展監測中心對專戶產品進行備案管理，對專戶產品進行監測分析。自2014年5月1日起，基金公司及其子公司專戶產品應按要求向中證資本市場發展監測中心進行備案。
　　三對基金子公司業務模式的思考
　　從最新的監管導向可以看出，未來基金子公司的業務監管將會明顯強化，從某種意義上說基金子公司狂飆突進的時代已經結束，未來應花更多的精力尋找業務發展模式，培養內生競爭力，向真正的投資專家轉型。
　　（一）發展路徑：“現代資產管理機構”大道相通
　　基金子公司作為從基金行業中誕生的專注於投資“未通過證券交易所轉讓的股權、債權及其他財產權利”的資產管理公司，未來的發展目標，要麼做全能型私募資產管理機構，要麼做專注於特定細分投資策略和市場風格領域的專業型資產管理機構。
　　1.全能型私募資產管理機構
　　目前，我國金融市場上幾乎沒有全能型私募資產管理機構的代表，不過隨著行業轉型壓力的增大，有多家基金子公司提出希望效仿貝萊德模式的全能型資產管理者，在包括私募股權投資、房地產投資、槓桿並購的另類投資領域加大建設力度，拓展業務範圍。
　　2.專注於特定細分投資策略和市場風格的專業型資產管理機構
　　依靠特定投資策略或專注於某類市場風格脫穎而出的基金公司在全球範圍內都不是孤例，比如，世界頂級對沖基金管理公司文藝复興科技公司就聚焦於計算機交易，旗下僅管理文藝复興股票基金（Renaissance Institutional Equities Fund）、文藝复興期貨基金（Renaissance Institutional Futures Fund）等少數幾只基金。盡管產品線不及綜合類大行豐富，但費率排行榜往往是這些專業型資產管理者的天下，如索羅斯（George Soros）、達里奧（Ray Dalio）、保爾森（John Paulson）等。
　　現階段，基金子公司距離上述兩個目標都還有相當大的距離，這和中國投資者的成熟度有關，和中國資本市場的發展階段有關，更和我國基金公司在投資策略、風險管理系統等技術層面的發展滞後有關。基金子公司目前的行業發展狀況是重回報、輕投入，在人力資源、投資能力、信息系統等方面的投資都不足以支撐其可持續發展。
　　（二）基金子公司出現的意義：資產管理行業牌照價值歸零
　　目前，各家基金子公司幾乎都以“××資產管理有限公司”命名，這類機構憑借無所不能的投資範圍，迅速將銀行理財部門、信託公司、券商的分業監管痕迹抹去。各種金融牌照價值歸零，使得所有的資產管理子行業站到了同一條起跑線上，投資管理能力成為衡量每家機構優劣的唯一標準。如同互聯網金融在2013年帶給傳統金融業，特別是銀行業的挑戰，鲇魚效應抵銷了各個子行業的制度紅利。
　　通俗地解釋資產管理時代，可以這樣描述：原來是“你幹你的，我幹我的”；現在是“你能幹的我也能幹，我能幹的你也能幹”。如果站在投資人的角度，資管時代的好處則是，原來在既定的投資目標下，“我只能買你的產品，我的資金只能委託給你”，現在則有各種各樣的渠道、各種各樣的選擇，選擇半徑大大擴張。
　　資產管理行業的競爭也由此從“量”的膨脹轉為“質”的飛躍。各家金融機構包括基金子公司必須加速自身的業務轉型，不再簡單地搶奪客戶資源、比拼規模，而是結合公司自身情況積極轉向，進行新的業務佈局和戰略調整，開辟“藍海”並積極創新，把握市場環境變化所帶來的機遇。
　　（三）監管模式選擇與牌照整合
　　從機構監管向業務監管的視角來看，基金子公司並不能被看成一種“特殊存在”的牌照，甚至還應理解為“過渡性”的制度安排。目前，基金子公司最有價值的牌照是“特定客戶資產管理業務資格”，而其中又更加有價值的是“專項資產管理業務”，這一業務有個獨特之處，即只能由基金子公司申請資格並開展。《基金管理公司特定客戶資產管理業務試點辦法》規定投資於“未通過證券交易所轉讓的股權、債權及其他財產權利”和“中國證監會認可的其他資產”的特定資產管理計劃為專項資產管理計劃。基金公司應當設立專門的子公司，通過設立專項資產管理計劃開展專項資產管理業務，即一種私募類業務。
　　另外，《中國證券投資基金業協會章程》（經第一次會員大會審議通過）第八條規定，中國證券投資基金業協會團體會員分為普通會員、聯席會員、特別會員。其中，基金公司和基金託管機構加入本團體，成為普通會員；基金銷售機構、基金銷售支付結算機構、基金評價機構及其他基金服務機構加入本團體，成為聯席會員；證券與期貨交易所、登記結算機構、指數公司、地方基金業協會及其他資產管理相關機構加入本團體，成為特別會員。特別會員又可分為地方投資類協會、養老金管理機構、保險資產管理公司、證券資產管理公司、證券公司（資產管理）、期貨公司（資產管理）、銀行QFII與境外機構、私募投資管理機構、交易所媒體與服務機構、其他諸類別，基金子公司是作為私募投資管理機構類別列示的。
　　基金子公司如果依此將自己定位為私募投資管理機構，也就為未來的牌照轉型找到了方向。根據《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法》及相關問題解答，中國證券投資基金業協會按照規定，辦理私募基金管理人登記及私募基金備案，對私募基金業務活動進行自律管理。登記範圍包括私募證券投資基金、私募股權投資基金、創業投資基金等管理人。
　　綜上所述，私募基金管理人所從事的私募證券投資基金、私募股權投資基金、創業投資基金業務，基本類同於基金子公司的“未通過證券交易所轉讓的股權”業務，基金子公司在中國證券投資基金業協會的會員類別屬性等同於“私募基金管理人”，未來基金子公司監管政策的演化可以設想為與私募基金管理人的自律監管政策逐漸趨同，最終形成私募基金管理人申請特定客戶資產管理業務資格的自律監管和業務監管相結合的監管模式，基金子公司的獨特稱號將完成其歷史使命。在基金子公司和私募基金管理人監管模式趨同的走向下，還有個細節需要關註，2013年底發佈的國務院辦公廳《關於加強影子銀行監管有關問題的通知》（簡稱“107號文”）第三條第八款要求：“規範發展私募投資基金業務。要按照不同類型投資基金的本質屬性，規範業務定位，嚴禁私募股權投資基金開展債權類融資業務。”因此，我們理解私募基金管理人是不能從事目前基金子公司分內的“債權類融資業務”的，基金子公司如何在監管模式的演變中妥善處理“債權類業務”的不相容性，是維持現狀，還是以更大的勇氣去推進走完泛資管行業監管模式更新的最後一公里，我們期待歷史給出答案。
　　專欄3銀行資產管理部的運作秘籍
　　馬續田馬續田，交通銀行資產管理部總經理。2013年以來，中國銀監會的監管導向開始鼓勵商業銀行的理財業務由銀行總行設立事業部，實行歸口管理、統一設計產品、獨立核算、集中控制風險的體制。而一些銀行早已開始行動，資產管理事業部的體制已經初步建立起來。
　　可以說，我國商業銀行成立資產管理事業部是銀行理財業務（包括對一般個人客戶、高淨值客戶，以及對公客戶的理財業務）發展到一定階段的必然結果。而剖析商業銀行資產管理事業部“how to run”（如何運作）的細節，也有利於我們更好地認識這個“十年十萬億”行業背後的成長邏輯。
　　一為何做理財？銀行轉型的戰略需要
　　市場上一直有聲音認為，我國商業銀行開展理財業務是為了監管套利，為了規避貸款規模管理，在存貸比的限制之外多放貸款。但事實上，這些監管手段與銀行經營產生矛盾大約是在2010年以後。在2010年之前，貸款規模管理還沒有被納入監管部門的窗口指導指標，而銀行理財業務的起源要遠早於這個時點。
　　這就不得不追述銀行做理財的真正初衷。以中國工商銀行為例，銀行理財業務是備戰首次公開發行（IPO）時獲得的財富。中國工商銀行2006年10月27日A+H股上市，創下當時全球規模最大的IPO紀錄。在此之前的2005年下半年，筆者授命牽頭中國工商銀行與高盛在資金交易領域的戰略合作，目標是學習和借鑒其資產定價技術、風險管理方面的先進經驗，同時還有一個非常重要的任務，就是尋找其業務模式、產品創新方面可能給中國工商銀行帶來的啟示。當時的主要考慮是希望通過改善業務結構，在上市時實現較優的發行定價。因為依照當時中國工商銀行的情況——利差收入將近90%，中間業務收入不到10%；而國際大銀行的中間業務收入佔比都非常大，一般在40%~50%，有的甚至達到60%——以中國工商銀行的贏利結構，很難在市場上，特別是全球投資者當中賣個好價錢。
　　經過與高盛的長期深入合作，中國工商銀行初步看中了高盛的兩個業務：一是全球金融市場業務（global market），在高盛的業務結構中，全球金融市場業務，包括投資收入和交易收入——主要是交易收入，占到50%~60%的比重；二是資產管理，高盛很早就成立了資產管理公司，資產管理業務也是全球領先（見圖1）。
　　在大量的思考和研究之後，中國工商銀行有關領導提出，中國工商銀行也要大力發展金融市場和資產管理業務，特別是著重發展資產管理業務。從國際同業來看，很多大型銀行的資產管理規模與表內業務規模的比例幾乎是1∶1，有的甚至更大。也就是說，資產管理業務的潛在規模是足以支撐銀行的經營轉型。理由很簡單：中國工商銀行這麼大的體量，如果要業務轉型，靠投行、清算、銀行卡等傳統業務，很難支撐——當時利差收入就有上千億元，從增加中間業務收入的角度來說，必須要找到具有巨大業務基础的收入來源，只有這樣才能有效提高中間業務收入佔比，而資產管理業務正切中要害。
　　2005年底，中國工商銀行就將資產管理作為戰略轉型的重要業務寫入行里的規劃方案。應該說，在股改任務很重的背景下，中國工商銀行領導還能把資產管理業務納入戰略轉型發展綱要，是非常有前瞻性眼光的戰略決策。
　　2006年在個人理財業務的帶動下，中國工商銀行的個人中間業務快速增長，實現個人手續費淨收入94.89億元，比上年增長58.3%。
　　建立較為豐富的本外幣理財產品線，以滿足客戶對幣種、期限結構、收益率及風險等級的不同要求。這些產品和服務包括：“穩得利”——一種以優質信用人民幣債券的投資收入作擔保的低風險人民幣投資產品，分為信託貸款類、債券投資類和新股申購類；“珠聯幣合”——一種人民幣與外幣衍生產品相連接的組合投資產品；“利添利”——一種將客戶活期存款與貨幣市場、短債等低風險基金相連接的帳戶理財業務；“匯財通”——一種與匯率、利率、商品價格指數和信用指數挂鈎的外幣理財產品。
　　此外，本行提供名為“匯市通”的外匯交易產品，以及“金行家”黃金交易產品。本行為首家正式向境內居民推出代客境外理財服務的中國商業銀行。2006年本行發行的各類本外幣個人理財產品合計754.9億元，與上年相比增長2.98倍。
　　——中國工商銀行2006年年報
　　正是因為對資產管理研究比較早，所以中國工商銀行才能獲得先發優勢。比如，一開始就在制度建設、組織體系等方面，參照國際領先金融機構的成熟經驗，把資產管理作為單獨的業務模塊提出來，在投入上，包括人才、IT系統建設等方面，很早就下了很多功夫。
　　正如那句最簡單、最樸素的道理——“想清楚了再做”。商業銀行開展資產管理業務也是如此，從一開始就要想明白自己的定位和發展方向，只有這樣才不至於走彎路。這也就引申出商業銀行開展理財業務的第一個關鍵點：從總行層面，要對理財業務的投資管理構建起完整的框架，包括投資理念、風控邏輯等，這個“綱”在開展業務的過程中必須一直堅守。
　　二銀行理財的投資管理框架
　　銀行理財部門不同於其他資產管理機構的一大特點是，它借鑒了資產負債表管理和資產管理的雙重優勢。脫胎於銀行母體，理財對資產負債表管理具備天然的熟稔。而且，實事求是地說，資產負債表管理是一種很先進的管理方式——平衡匹配、動態調整。具體來說，銀行理財的投資管理有如下特點。第一，以負債定投資。銀行表內業務是以存定貸，資產管理領域是以負債定投資，這可以有效避免過度投資、過高槓桿，保持穩健經營，也就是“8號文”所要求的一一對應。第二，以成本倒逼組合收益。通俗地說，在銀行貸款管理過程中，每年會確定一個利差目標值，即淨利息收益率（NIM）。這個利差目標要求每一筆貸款（或資金運用）都要大於存款成本與利差目標之和，貸款利率結構都是要根據NIM來確定的。延伸到理財的配置也是這樣，以理財產品的預期收益率倒逼投資品收益，投資組合的加權收益必須高於理財成本。第三，以大類資產配置為主，以市場交易為輔。大類資產配置是資產管理領域的核心理念，對投資結果的左右猶如“男怕入錯行，女怕嫁錯郎”一般重要。在操作中，根據大類資產配置的原則，資產管理部門一般會依照要給客戶的收益目標，結合自身對市場的判斷，在風險可控的基础上建立一個大的產品組合，這個產品組合配置好了以後基本上就定了。以市場交易為輔是說如果市場上有明顯的交易機會，可以兌現浮盈或者止損，我們也會去捕捉。這是借鑒了國際資產管理行業的動態管理模式——套利交易的動態組合模式。
　　市場上也有觀點認為，銀行資產管理事業部未來的一個方向是提高交易能力，從交易中獲得絕對回報，改變銀行一貫的買入並持有到期的被動投資風格。但筆者堅持以市場交易為輔這一觀點的一個考慮是：交易是風險很大的業務，做錯或者做反都有可能導致虧損。對銀行而言，最要命的地方是，交易本身對交易員的要求很高，而銀行沒有相應的激勵約束機制——交易員如果賠了就可能受處分，影響其薪資，但賺了一般跟他沒什麼關係。所以銀行的交易一般是集體決策，由投資委員會在每個市場階段做出買入或賣出的方向性策略決策，交易員和投資經理在一定範圍額度內可以進行交易決策。這既是風控的要求，又是現有激勵機制下對個人的保護。如果現有激勵機制不發生改變，銀行資產管理部門的“交易量”是很難提高的。
　　三關於內部交易的質疑
　　對於現在銀行理財的運作模式，很多人存有疑惑：比如，理財給投資者一年期3.5%或4.5%的預期收益率，是怎麼算出來的？如果產品期限比投資品期限短怎麼辦，產品到期後資產如何變現？這就引出了一個比較有爭議的問題：內部交易。
　　銀行理財確實有半年期產品投向一年或以上期限專案這種類似情況的存在，但這並不意味著錯配風險不可控。理財的專案投資大部分是浮動定價，對利率變動具有很好的彈性，同時，銀行在理財投資過程中對專案錯配比例也設立了風險系數，對其進行控制，這就使得錯配風險降到最低。銀行理財的核心還是要控制好專案投資的信用風險，只要專案資產質量不發生劣變，這種錯配就是合理的。
　　關於產品到期後如何變現的問題，是可以通過本部門內產品與產品之間的公允價格交易實現的。基於公允價格的內部交易並不違規。比照美國證券交易委員會（SEC）的有關規定，“SEC原則上禁止投資公司進行內部交易（或翻譯為交叉交易，原文是cross?trading），除非投資經理可以證明內部交易的成交價格與市場價格一致，對於債券交易，一般為當時最高買價和最低賣價的均值”。資料來源於美國《1940年投資公司法》第17章a（1）和a（2）,2012年1月3日修訂。參見“Investment Company Act of 1940,” Approved January 3 （2012）。其本質也是為了維護市場公平，防止利益輸送。
　　我國現在產品與產品之間的公允價格交易表現為，債券完全按市場價交易，專案融資類資產按成本價交易。從理論上來說，只要該專案的資產質量穩定，按成本價交易，或者按照賬面價值轉讓、帶息交易，也是公允價格的一種形式。特別是在國內資產證券化市場不夠發達的情況下，銀行建立內部市場，實現產品間按照公允價格進行交易來保證產品到期收益，是完全可行的。
　　應該說，銀行理財產品的最終投向基本上是在實體經濟，不管是債券投資還是專案投資，都是有實實在在的現金流收益支撐的，而且在銀行理財的體系內完成了短期資金向長期資產的過渡，滿足了企業生產經營的需求。這在一定程度上緩解了實體經濟長期投資資金緊缺的問題。
　　四商業銀行資產管理部的解剖圖
　　目前，監管層要求將銀行資產管理事業部獨立，究竟資產管理事業部應該如何運作？我們就從兩張圖來分析，一張是組織架構圖，另一張是業務流程圖。
　　（一）組織架構圖
　　從全行層面看，最高一級是總行資產管理委員會（必須有總行領導參加），它負責資產管理基本制度的建立、投資政策的制定，以及全行資產管理統一事務的協調。在它下面就是資產管理的執行部門，從全行的框架上看，可以分為前台、中台和後台三個部分。前台是銷售部門；中台包括合規管理、信用審批、風險管理以及產品研發和投資管理部門；後台包括會計和託管核算、負責對理財產品進行資金清算和會計核算的部門。
　　在資產管理事業部，即產品研發和投資管理部門，也分前台、中台和後台。資產管理事業部的前台是市場營銷部門和按市場劃分的各個投資管理部門，比如固定收益部、資本市場部等。這里的市場營銷部門更多的是營銷的協調部門，與全行的銷售部門對接，使客戶需求與產品設計更加吻合。資產管理事業部的中台則負責運營管理和系統開發。運營管理負責把風控和合規部門要求的參數落實到業務流程中，系統開發更侧重於底層IT系統的開發維護。資產管理事業部的後台對應的是理財業務的台賬管理，包括對理財業務的數據分析、資產的台賬記錄等。
　　（二）業務流程圖
　　銀行理財投資的本質是組合投資管理。因此，如果要模擬一只理財產品的研發路徑，必須首先明確該產品的基本要素，比如期限、預期收益率，以及大類資產配置總的原則和分佈比例（如信託、貸款、債券、貨幣市場工具、現金類資產的配置比例等），這些一開始在產品說明書上都要約定，也是指導後續投資的依據。
　　產品方案確定後，就可以向客戶募集資金，並由投資決策委員會來決定具體的投資組合及投資政策。投資決策委員會是資產管理部門內的最高決策委員會。
　　之後，募集到的資金就會進入產品投資的封閉期，可能需要在7天或半個月之內完成全部資金的配置，這類似於公募基金的建倉。投資組合建立完畢，宣告著這只產品的大類資產配置完成。
　　產品創設階段結束，進入存續期管理。這是一個動態調整的過程，主要包括兩方面內容：一方面是市場套利機會的把握。通過捕捉市場機會，做套利交易，提前變現資產，增加客戶收益。另一方面是產品之間的交易。因為在存續期內，產品可能需要調整投資組合，特別是專案融資類的資產要想調整投資組合，往往只能通過本行內產品之間的交易來實現。但交易的前提一定是要按照既定產品說明書的約定，按照公允價格進行交易。可見，在大類資產配置的過程中，也是允許個別資產主動調整的，前提是按照市場化原則，進行公允價格交易。
　　存續期的管理體現的是以大類資產配置為主，以市場交易為輔的原則，在大類資產配置的基础上，應抓住套利機會，實現主動管理。
　　在產品結束前的一個星期，我們可能會進行“模擬核算”，算出通過這只產品客戶實現了多少收益，銀行掙了多少錢。待產品終止時，再把產品真實的核算結果交給投資部門，交易的安排要由投資部門和後台部門去完成（見圖3）。
　　圖3商業銀行資產管理事業部業務流程
　　總體來看，要實現資產管理業務的良性運作，就要擁有專業的投資文化、專業的管理團隊和投研團隊、專業的軟硬體系統支援。
　　這次中國銀監會要求實施資產管理事業部制改革是個很好的契機，可以倒逼銀行管理層深入思考：銀行開展理財業務根本目標是什麼，到底要用什麼思路做？仍然單纯依照資產負債表擴張的邏輯去搞理財，就是要再造一個銀行的影子，肯定沒有出路；只有按照資產管理業務的客觀規律，實行大類資產配置基础上的主動管理，才是可持續的、風險可控的，可以真正實現商業銀行轉型的理財業務發展方向。
　　五形成共識，回歸資產管理本源
　　銀行理財業務高速成長，已經走過十多年的歷史，當前正走到一個十字路口，下一步將向何處去，亟待形成行業共識。我們認為，正確的方向是回歸大資管，即按照資產管理行業的客觀規律來規範資產管理產品的研發和投資管理過程。對照行業現狀，理財業務有以下三個方面需要進行改革。
　　（一）將預期收益型產品改造成真正的預期收益型產品
　　現在的預期收益型產品很難打破“剛性兌付”，因為銀行和投資者之間的風險收益承擔責任不明確。銀行給投資者固定收益，而銀行自己除了賺取管理費、手續費，還賺取了給投資者約定之外的超額利潤。這就類似於在搞表外的存貸利差業務，理財資金的募集成了以銀行自身為信用主體的主動舉債活動，理財投資者同儲戶一樣，當然有權要求保本保收益。
　　而真正的預期收益型產品，是將預期收益作為收益的參考基準或參考範圍，預期收益絕對不是一個必須達到的目標。這是“benchmark”（基準）和“must”（必須達到）的區別。而且預期收益的計算，是以市值評估為基础的收益計算，就像貨幣市場基金一樣，每天都要進行估值、計算並公佈年化收益。
　　在國際上，理財產品也分為兩種：一種是淨值型產品，另一種是預期收益型產品。特別是在歐洲一些國家，預期收益型產品比較流行。但其預期收益型產品正像上文提及的，是圍繞業績基準波動的預期收益型產品，其收益的估值完全按照市值法進行，這應當是我們預期收益型產品改造的方向。
　　（二）提高淨值型產品的比重
　　淨值型產品可以像公募基金一樣每日公佈淨值，投資者根據淨值選擇申購贖回，其間最關鍵的是定價機制。銀行做淨值型產品最大的困難是“非標”投資品的估值依據。如果銀行“非標”投資品有一個統一的交易平台，形成完整的收益率曲線，那定價問題就迎刃而解了。一開始可能交易不活躍，曲線是虛的，但仍可以是評估定價的基準。在未來活躍的、流動性充分的市場環境下，淨值型產品將有很大的發展空間。
　　（三）收費模式要改變成管理費模式
　　無論是淨值型還是預期收益型產品，在收益的分配上，銀行一定要按照管理費的模式來收，而不是利差的模式。事實上，對銀行來說，用管理費模式取代利差模式也依然可以有超額利潤賺。比如，銀行通過產品說明書和投資者約定基本管理費+業績管理費的模式。
　　如果產品達到預期收益，則銀行只收取基本管理費；如果產品超過預期收益，則銀行在基本管理費的基础上加收業績管理費。同時，也可以約定，管理費總額最多不超過超額業績的20%。這樣既可以激勵管理人為投資者盡可能多地獲取收益，又可以保證投資者分享大部分投資所得，這是符合資產管理業務規律的產品設計思路的。
　　2013年10月首批理財管理計劃試點時，就有銀行的理財管理計劃採取了這樣的費用約定方式，比如產品說明書中寫“當產品單月的收益率年化達到N以上時（N=一年期人民幣存款利率+1.75%），超過N的部分管理人將按照20%的比例提取浮動管理費”。總之，達成共識，回歸資管本源，銀行理財一定會迎來更美好的明天。
　　專欄4對沖基金挑選指南：盡職調查問卷模闆
　　程琳王澤賢程琳、王澤賢，智信資產管理研究院研究員。/編譯編註：在以下這份投資者對對沖基金的調查問卷模闆中，針對管理人——基金管理公司的問題要占約2/3。問到基金本身的時候，第一條就問法律結構，過往業績只是簡單帶過，風險控制手段才是發問重點。而在國內，無論是高淨值客戶還是大衆客戶，在篩選資產管理產品時，有誰會如此仔細地了解管理人的情況？因此，對比尚處於初級發展階段的國內資產管理行業，我們有必要了解一下這份由全球另類投資代言人——管理基金協會（Managed Funds Association，MFA）發佈的篩選對沖基金管理人的辦法。
　　這份盡職調查問卷模闆是管理基金協會在了解本協會對沖基金成員及外部的對沖基金投資者代表的情況後編制並發佈的。本問卷旨在說明潛在投資者確定其在投資對沖基金之前需要了解的問題。尤為值得一提的是，我們嘗試選出的問題有助於進一步了解對沖基金銷售文件中披露的信息，或是問出這些文件不曾披露的更多細節。我們認為,對沖基金對資本市場有獨特價值，可以為投資者提供更高投資組合的分散度和更好的風險管理。我們的目標是向對沖基金的潛在投資者提供一份可供他們做盡職調查參考的問卷。
　　總部位於華盛頓的管理基金協會是全球另類投資行業的代言人。它的成員包括對沖基金、組合基金和管理期貨基金行業的專業人士。管理基金協會成立於1991年,是基金決策者與媒體的主要信息來源，也是穩健商業行為和行業成長的主要倡導者。管理基金協會的成員代表了絕大部分全球大型的對沖基金，它們管理著近2萬億美元使用絕對回報策略的資金中的一大部分。
　　以下為管理基金協會提供的調查問卷模闆。
　　Ⅰ.投資管理公司概況
　　A一般信息
　　1.公司名稱:
　　2.公司總部:
　　3.是否有銷售代理機構，若有，寫出其名稱。
　　4.銷售代理機構的地址：
　　5.聯繫人姓名:
　　6.電話:
　　7.傳真:
　　8.電子郵件:
　　B.公司描述:請簡單介紹公司情況
　　C.投資管理公司的實體和組織結構
　　請描述投資管理或顧問公司的相關實體及其所有權結構。在過去3年里，這些實體本身或其所有權結構有無發生過重大變化（如實體本身的擴大或收縮）？
　　D.人員
　　1.請簡述公司主要投資人員的背景。
　　2.請解釋過去3年里主要投資人員的非正常離職原因。
　　3.請描述公司的監督結構（如管理委員會）。
　　4.公司投資管理業務的支援團隊一共有多少員工？有多少職能部門？如果公司或其附屬機構有多個辦事處,這些員工在地理位置上如何分佈?
　　E.服務供應商
　　1.審計
　　（a）公司管理的投資工具的審計方是誰?
　　（b）審計方與該公司及其子公司是否存在除審計關係之外的任何業務聯繫或附屬關係？
　　公司及其子公司是否曾聘用其審計方或審計方的附屬機構提供其他服務，如咨詢服務、財務報表的準備或稅務服務？如果是，請描述。
　　（c）現任審計是否在過去的3年每年都審計過公司的投資工具?如果不是,請描述審計聘約更改的情況。
　　（d）公司管理的投資工具是否收到過保留審計意見？如果有，請描述。
　　（e）審計有無要求公司就財務報表或投資工具業績做出重述？如果有,請描述。
　　2.公司有無雇用第三方營銷代理?如果有,請描述雇用條款。
　　3.公司的法律顧問是誰?
　　4.公司是否將財務或運營外包給第三方？如果有,請描述。
　　公司是否定期審查此類服務提供商的表現?公司是如何進行評審的？
　　F.合規制度與在監管當局的註冊情況
　　1.請描述公司的合規制度。公司是否有專門的首席合規官（CCO）?如果有,請簡述CCO的背景，並解釋CCO除合規事務外是否還擔任其他職責。
　　2.公司或其子公司是否在監管機構註冊?如果是,請描述。
　　如果公司沒有在美國證券交易委員會註冊為投資顧問,請解釋註冊豁免權的情況，以及是否打算在未來12個月內註冊登記。
　　3.公司是否有書面的合規政策與流程（包括職業道德規範），是否定期評估這些書面文件？如果沒有，請解釋。
　　4.公司是否有明文規定如何管理與保護重要的非公開信息，如員工培訓流程？如果沒有，公司是如何保護這些重要非公開信息的，相應流程是如何向員工傳達的？
　　5.公司對員工的個人帳戶交易有無明文規定?如果有,請描述。如果沒有，公司是否監控個人帳戶交易？如何向員工傳達行為準則？
　　6.公司是否有禮品及娛樂活動收受行為方面的書面規定？如果沒有,公司如何對這類活動進行監控,相應的行為標準是如何向員工傳達的？
　　7.公司是否有反洗錢（AML）書面規程?是否任命了AML合規官?如果沒有,公司是如何進行AML行為檢查的?
　　8.請描述公司目前是否有實質上的軟美元美國證券交易委員會（SEC）對軟美元（soft dollar）的定義為，投資顧問以基金的經紀業務為交換條件，為自己從經紀商處取得除交易執行以外的產品或服務。軟美元亦可能導致利益沖突，基金管理人有可能利用軟美元變相地為自己牟取私利，而陷入獲取研究服務的需要與基金利益之間的沖突。安排。
　　描述公司目前是否有實質上的指定經紀商SEC對指定經紀商的定義為，在軟美元安排中，投資顧問挑選為其執行交易並向其提供研究與其他服務的經紀商。而指定經紀安排與之不同，是由客戶要求其投資顧問將經紀業務指定給某一家經紀商，經紀商提供的相應服務和返佣等都是面向客戶而非投資顧問的。因此，指定經紀安排不存在軟美元安排下的利益沖突。安排。
　　G.法律訴訟
　　1.在過去五年里:（a）公司、公司主管、核心員工或關聯公司是否遭到過刑事訴訟、行政訴訟或調查；或者（b）是否遭受過處置結果不利於公司的針對公司、公司主管、核心員工或關聯公司的民事訴訟？如果有,請描述。
　　2.目前有無針對該公司、公司主管、核心員工或其關聯公司的正在處理的刑事或行政訴訟？
　　3.是否有不利於公司的處置裁決影響到了公司管理的基金或帳戶?
　　H.基础設施和控制
　　1.請描述公司當前的交易、投資組合管理、交易後賬目核對，以及財務上使用的基础設備（請列出重要環節使用的第三方軟體）。
　　2.請描述交易的一般執行過程，通常使用哪些控制措施來防止發生意外操作?
　　3.請描述常用的交易賬目核對流程以及核對頻率。一般採用何種職責分離制度？
　　4.請描述公司管理的投資工具發生的內部現金或資產轉移，以及對外現金或資產轉移的授權流程，通常使用哪些控制措施來防止發生惡意轉移?
　　5.請描述公司如何處理交易錯誤。
　　6.公司或其關聯公司有無對錯誤和疏忽行為投保?
　　I.業務連續性
　　公司是否制訂了關於業務連續/災難恢復（BC/DR）的書面計劃？如果沒有，公司打算如何最大限度地提高自身從業務中斷狀態恢復運營的能力？
　　Ⅱ.投資管理公司活動概況
　　A.管理的投資工具
　　1.請描述投資管理公司管理的主要投資工具。
　　2.請描述投資管理公司管理的總資產規模。
　　3.公司是否管理多個專戶？如果是，請描述具體情況。
　　4.投資管理公司或它的雇員是否持有其旗下管理投資工具的權益？若有，這些權益總計有多少？
　　B.其他業務
　　投資管理公司是否參與了資產管理之外的其他業務？如果有，請描述。
　　C.利益沖突
　　1.請描述你認為對投資工具管理影響較大的利益沖突情況。你是如何解決這些沖突的？
　　2.公司管理的帳戶及/或投資工具之間有沒有進行交叉交易，管理帳戶與自有帳戶之間有沒有進行交叉交易？如果有，一般採取哪些措施保護參與交易的帳戶或投資工具？
　　3.公司是否有關聯機構或子公司從事經紀自營或執行代理業務？如果有，這些經紀自營或執行代理方：（a）是代表公司管理的投資工具來執行的嗎？（b）是要對公司管理的投資工具收取執行佣金或費用嗎（在這種情況下，投資工具不是執行代理或經紀自營方的唯一所有者）？如果是，請描述相關安排。
　　Ⅲ.基金信息
　　A.基金概況與投資方法
　　1.請描述基金的法律結構。
　　2.請簡要介紹該基金採用的一般投資策略。
　　3.該基金交易的金融工具類型有哪些？
　　4.該基金一般參與哪些地區的交易？
　　5.該基金目前大概有多少頭寸？通常頭寸上限是多大？
　　6.請描述投資組合週轉率。
　　B.基金的資本和投資者情況
　　1.該基金的資本基數有多大？
　　2.該基金目前有多少投資者？
　　3.若基金採用“母子結構”，其中，子基金含美國與非美國實體，則投資於美國子基金的資本基數占多大比例？非美國子基金呢？
　　C.基金條款
　　1.該基金是否存在多類權益或多個子基金實體？
　　2.請列舉每一類權益或子基金中的：
　　（a）投資下限；（b）管理費；（c）業績提成費，包括要求報酬率（hurdle rates）、高水位線條款，以及虧損遞延（loss carryforwards）；（d）贖回條款，包括應付費用、禁售期、限制性條款或其他限制措施。
　　3.投資管理公司可以暫停贖回、暫停支付贖回收益、以非現金形式支付贖回收益，或做出其他能規避贖回條款的行為嗎？如果可以，請描述。
　　4.是否曾設定過限制性條款？若有，當時設定此類條款的背景是什麼？是否已經解除？若解除，解除的背景是什麼？
　　5.公司一般是否收取額外費用，包括運營費、審計費、行政費、基金組織費、法務費、銷售費、工資、房租，或其他上述問題中沒有提到的費用？若有，請描述。在過去3個自然年中，每年這些費用占基金總資產的比例有多高？
　　6.公司對待補充條款（side letter）的政策是怎樣的？基金投資者是否有過費用與贖回條款與上述所列明顯不同的經歷？若有，請描述。
　　D.歷史業績
　　請描述基金的歷史業績。
　　E.風險管理
　　1.請描述公司的風險管理理念，並探讨公司管理基金下列風險敞口的方法：權益、利率、匯率、信貸市場風險、融資、交易對手風險，以及操作風險。
　　2.公司風險管理職責中有沒有依靠第三方完成的部分？
　　3.公司風險管理採用了哪些風險測量方法？
　　F.估值
　　1.請描述基金頭寸的估值過程，包括沒有市價的頭寸的估值過程。請具體描述估值頻率，以及估值過程中是否引入了第三方服務（若有，如何監控第三方服務）。
　　2.基金成立後，是否有過對財務報表或過往業績的重大重述？若有，請詳解。之所以重述，是應外部審計方的要求嗎？
　　G.基金服務供應商
　　1.若基金雇用了管理人，請提供聯繫信息。
　　2.請提供基金法律顧問的相關信息。
　　3.請註明基金使用的主要機構經紀商。
　　H.投資者交流
　　目前基金採用何種投資者交流方式，頻率多高？大類資產配置：資管機構核心能力2014年面臨大考

本文摘自《中國資產管理行業發展報告（2014）》

　　本書是第一本透過紛繁現象，直擊中國資產管理行業本質，構建與國際接軌的資產管理行業分析框架的藍皮書。全書從資產管理產業鏈及相關方入手，將資產管理行業解構為受託機構、資產配置、客戶渠道、風險管理、基础設施和制度建設六大闆塊，並結合國際成熟經驗分別加以闡述，第一次突破了按照銀行理財、信託、保險、券商資管、基金等子行業分類論證的傳統思維定勢。本書旨在呼籲資產管理行業回歸信託關係的法律關係本源，呼籲監管部門制定統一的法律監管框架、統一的監管標準，倒逼行業機構脫離逃避監管的套利怪圈，回歸“受人之託、代人理財”的資產管理本源。