為什麼不是ROIC（2）

　　也許會有投資者認為三愛富等公司並非好的投資對象，那麼我們以萬科為例好了。2008年3季報公佈後，有投資者問為什麼公司3季度營業收入同比增長74%而權益淨利潤下降了13.4%。萬科執行副總裁兼新聞發言人肖莉女士在回答中強調因為合作專案的存在，報表中結算收入和權益淨利潤存在口徑差異──其實就是少數股東損益的影響。2008年3季度，萬科的少數股東損益為1.12億元，而上年同期僅為4085萬元，增長了1.75倍。3季度少數股東權益收益率為1.66%，而淨資產收益率只有0.72%。

　　從報表數據來分析，未來萬科少數股東損益對公司的影響還將更大。2008年9月30日，萬科的少數股東權益為67.62億元，而年初僅為46.41億元，增長了45.70%，與此同時歸屬於母公司所有者的權益僅增長了2.77%。由於萬科可以通過合作專案拿到價格低廉的土地，因此公司很有可能將這種經營方式繼續發揚光大，不過因此而得到的高ROIC對投資者來說是可望而不可即的。

　　第二、三類企業的讨論我們以五糧液（000858.SZ）為例。五糧液2007年的淨資產收益率是15.35%，這家公司沒有銀行借款，少數股東損益占淨利潤的比例也幾乎可以忽略不計，造成ROIC與ROE差異的主要是超額現金。2007年年末五糧液的貨幣資金為40.61億元，而公司的總資產不過115.72億元，年營業收入更是只有73.29億元，無論是相對於資產還是收入，公司的現金都顯得過多。我們假設其中20億元為超額現金，據此計算公司的ROIC為19.31%。

　　純粹按公司金融理論，五糧液只需簡單地做兩件事情就可以提高公司的淨資產收益率：適當使用財務槓桿，將超額現金以現金紅利形式派發給股東。假設五糧液增加10億元的銀行借款，借款利率以一年期貸款基準利率計；超額現金為20億元，全部派發給股東。這樣做之後，五糧液的資產負債率約為30%（依然很安全），而淨資產收益率可以提升至20%以上。

　　但是，這樣的好事能發生麼？了解五糧液的投資者恐怕不會太樂觀。事實上，五糧液存在大量超額現金正是公司吝於分紅的結果。

　　在2007年年報中，五糧液為不分紅羅列了整合五糧液集團所屬酒類部分相關資產、構建配送中心等五項理由，然而，即使是號稱以減少關聯交易為目的的資產整合也難以做到以股東利益為重。據媒體2008年8月報道，五糧液集團的進出口公司"變相"成了上市公司的一個購銷平台，關聯交易巨大，受人诟病，在資產整合方案卻並無納入上市公司的打算。對此，五糧液董事長唐橋先生向記者解釋道："上市公司的酒主要通過集團進出口公司來銷售，是為了滿足淡儲旺銷的需要，從而減少上市公司大量流動資金的占用。"這顯然是借口，難道五糧液（上市公司）的資金匮乏嗎？事實上，公司存在大量的超額現金，卻只能放在銀行吃利息。上述報道最終得出的結論是"讓集團的進出口公司來承擔上市公司酒的存儲任務，而不是選擇其他的公司，也是為了保證集團的利益。在採訪中，就有負責人向記者叫苦，當初，集團將最優質的資產剥離上市，現在，集團還有15000人也要吃飯。"

　　時間到了2008年年末，五糧液的資產整合方案尚未實施，而同年3季報顯示公司的貨幣資金從年初的40.61億元猛增到了58.39億元。

　　

本文摘自《價值投資，從看懂財報開始》

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　　 本書的主要目標是說明投資者弄清楚如何活用財務指標和怎樣看透會計數字。作者根據大量真實的上市公司公開財報數據，詳細講解了盈利能力、淨資產收益率、營業利潤率、償債能力、毛利率、利息保障倍數等財務指標的計算、應用和分析重點。書中還結合具體例子，示範了如何客觀看待各類會計數字，做出恰當的投資決策。