第23節：股神的財富槓桿股神的財富槓桿(5)

　　按照安全邊際的規則，作為一個投資者，你應該給自己設定一個限制點，以確保建倉的成本要比你對這只股票内在價值價格區間的下限還要低一些。巴菲特和格雷厄姆等大師們都觀察到這樣一個有趣的現象：絕大多數的投資錯誤並不是花高價格買進高質量的股票；而在於經濟繁榮時期買入了低質量的股票。在歷次的大牛市中，你都能看到大量的垃圾股雞犬升天。即使是成長性股票，也由於“羊群效應”使得投資者把它們捧上了天，投資者的偏愛導致了高價格的出現，顯然這將會降低你的利潤水平，甚至將你嚴重 套牢。

　　要想找到安全線的邊界，就先要有個參照系。70多年前，格雷厄姆和他的弟子們就是以債券和優先股等“固定價值投資品”為參照系來分析安全邊際的。若企業總資產為1000萬美元，而企業總價值為3000萬美元，那麼從理論上說債券持有者遭受損失之前還有2/3的價值收縮空間，由此計算的多餘的價值量就是安全邊際。

　　安全邊際的思想，巴菲特領會極深。他按照格雷厄姆的教導，只買入那些内在價值遠遠高於其市場價格的股票。安全邊際以兩種方式使得巴菲特受益：一是使他避免價格上的風險，即使公司的内在價值因為錯估現金流而略有下降，股價最終出現下跌，甚至跌到低於購買價水平，但若購買價和内在價值的差距足夠大，内在價值下跌的風險就比較低。比如以公司内在價值 的75％購買，即使内在價值下跌15％，初始購買價仍能為他帶來可觀的報酬率。二是使得他在購買股東權益報酬率極佳的公司之後，其股價上漲將會超過股東權益報酬率平平的公司，從而使他大賺一筆。用巴菲特自己的話來說：“市場交易就像上帝一樣，幫助那些自助者。但和上帝不同的是，市場交易不會原諒那些不知道自己在做什麼的人。”

　　那麼如何對企業的内在價值進行估算呢？格雷厄姆給出了三種方法：一是淨資產分析法；二是盈利能力分析法；三是成長性分析法。

　　淨資產分析法：假設企業在自由進出、沒有競争優勢的條件下，資產價值就是公司的内在價值，因而可以從企業的資產負債表著手，分析企業的資產狀況，而後挖掘出公司的内在價值。淨資產法有時又被稱為清算法，是指變賣企業所有資產後，扣掉負債之後的淨值。這種方法的特點是假設企業不再存活，不考慮企業未來的盈利狀況，而且通常將流動資產的淨值作為清算價值的粗略估計。有時候，人們稱其為第一清算價值定律。後來第一定律又發展成為“淨‘淨資產’法”，它是在流動資產的基礎上再減去流動負債及長期負債，這大概是格雷厄姆最保險的估算法了。他指出，投資人如果能做到分散風險，買一籃子“流動資產比流動負債及長期負債的總和多1/3”的公司，應該不會出大差錯。大蕭條後，格雷厄姆在華爾街跳樓大拍賣中仔細挑選這些有零頭的股票，狠狠地賺了一筆。而巴菲特也採用這種“煙屁股”法買便宜貨，收購了當時處於困境的伯克希爾?哈撒維公司並發展成為他的旗艦控股公司。

　　盈利能力分析法是衡量内在價值的第二個可靠標準。它是從公司的損益表出發，認為内在價值就是現有收益經過適當調整後得到的價值，它等於公司資產的重置成本。這種盈利能力價值也就是公司資產加上公司特許經營權帶來的競争優勢。特許經營權包括先進的管理或政府的特別許可等等，也許它不如純粹的競争優勢持久，因而對這一條價值的估計不如對資產價值的估計可靠。這裡最為關鍵的是對現有收益如何調整，主要應當包括糾正對會計概念的錯誤理解，解決折舊、攤銷與恢複年初資產水平再投資的差異，經濟週期及其他暫時因素等等。通常會出現三種情況：一是公司的盈利能力價值遠遠低於資產的重置價值；二是兩者基本相等；三是計算正確的盈利能力價值明顯高於資產的重置成本。顯然，我們選擇的是第三種，但是公司的競争優勢究竟有多大、能夠維持多久是需要判斷的關鍵。比如，福特公司的競争 優勢就只維持了二三十年，而可口可樂則享受了100多年的超額利潤。

本文摘自《巴菲特之非常道》

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　　 巴菲特的中國式智慧：巴菲特之非常道 本書從巴菲特的身世、生平出發，以巴菲特的創業歷程、事業發展為線索，以巴菲特的投資經歷為主要素材，結合巴菲特的家庭生活和對財富使用的態度，提煉出這位世界頂級投資大師的人生哲學、投資觀念和財富觀。本書旗幟鮮明地倡導價值投資理念，詳盡地講述了巴菲特投資實踐的過程，向讀者滲透理性投資的觀念。書中引用了一些名人逸事，諷刺了股市黑嘴、並深刻揭示市場預測的不可靠性；通過巴菲特的語言對華爾街的本質有了一個更高的認識，對經濟發展中的現象有了更明白的了解。因為我們認為，老子的智慧可遍及全球。所以書中以巴菲特故事為經，以《道德經》原文為緯，用老子的智慧提煉巴菲特投資理念和處世哲學，也是以巴菲特故事來诠釋《道德經》。使讀者可以加深兩個方面的理解。