另一種交易所的另一種結構

　　電子平台會將交易大廳及維持上述功能的必要基础設施取消——從跑單員到報價員和場內交易員。取而代之的則是，新電子交易所的運營將極大地依賴於核心IT部門，把重任交給計算機和信息部門，這將不同於當前的任何交易所。值得一提的是，約三分之一的交易所員工都將被分配到IT部門。通過電子平台，交易所將可以在任何時候有更多、更頻繁的交易。

　　在以盈利為目的的交易所模型中，新交易所的董事會將不再擔任交易所的運營角色，而幾乎只是進行政策的制定。交易所會員通過做市而成為電子交易的有機組成部分，專業委員會將輔助交易所員工對交易所進行運營管理，而不再有董事會的直接授權。交易所員工做出最終運營決定。專業委員會成員在董事會批準後，由交易所總裁任命。

　　場內交易員在維持低交易成本和提供流動性方面具有重要作用，我們認為這些做市商應在委員會中有一席之地，如擔任政策顧問或做市商。這一設計不僅讓其工作更具榮譽感，還有助於讓做市商與交易所的整體利益達成一致。

　　芝加哥——我的城市

　　1969年年末，我決定去芝加哥的兩大交易所看看，並親自與交易員進行面對面的交流。

　　大衛·韋爾（David Ware）安排我在CME的交易大廳與一些頂級交易員及其代理商會面。他還把我引薦給CBOT前董事長羅伯特·馬汀（Robert“Bob”Martin，別名“鲍勃”），我通過他認識了CBOT的交易員。鲍勃身材高大且愛笑。第一次見面時，他在把我介紹給向我普及業務知識的交易員之前說：“前董事長有一大把。”我的人際網路再次擴張。

　　在CME，大衛把我介紹給一位獨立經紀人，並帶我轉了轉交易大廳。在我到達前幾個小時交易便已經開始，但很幸運他們有一個早間休息時段。經紀人向我展示了訂單如何從電傳打字機送到交易池中。隨後一位成功的年輕交易員拉里·羅森堡（Larry Rosenberg），耐心地向我解釋了交易池中衆多參與者的身份和一些基本的業務要素。拉里後來有了一架飛機，這絕對會引起大學兄弟會里兄弟們的羨慕。他後來成了CME的董事長。他從一個交易員的角度向我闡述了CME的發展歷史。

　　自1958年的逼倉醜聞後，美國國會禁止了洋葱期貨交易——CME的產品在幾年後复出，再次獲得了成功，其冷凍豬腩期貨獲得了廣泛好評。我從這次拜訪中了解到，CME公佈了月內的各類數據，交易員有了更多可分析的資料。我極為欣賞CME多年後的某個先鋒廣告，拿虛構的莫斯科商業交易所科恩&戈林鲍姆（Cohen & Greenbaum）：《為何沒有莫斯科商業交易所？》（How Come There’s no Moscow Mercantile Exchange？）CME廣告，《財富雜志》（Fortune Magazine），1974年10月。廣告詞為：“每年成千上萬的土豆、卷心菜和其他商品在蘇聯買賣，但是卻沒有一個盧比的商品在期貨市場交易。在受管制的市場中，一棵卷心菜按政府規定的價格進行買賣，一分不多一分不少。他們的系統工作嗎？很明顯是工作的。但它和我們的一樣有效嗎？你在開玩笑吧，他們的怎麼可能比得上我們的。”然而時過境遷，這張海報的設計者可能完全沒有想到，三十多年之後，莫斯科銀行間貨幣交易所（MICEX）、俄羅斯交易系統（RTS）先後成立並合並為莫斯科交易所（Moscow Exchange），並在2000年—2010年的十年之間，建立了涵蓋股票指數、國債及短期利率、外匯的金融期貨市場體系。諷刺了一番。離開CME的時候，我想：“我們可以這麼做！我們可以設計一個電子交易所。”

　　是去CBOT的時候了。鲍勃·馬汀為我向亨利·沙特金（Henry Shatkin）寫了一封介紹信。我先去了沙特金公司——一個僅為場內專業交易員服務的公司。亨利·沙特金（Henry“Hank”Shatkin，別名“漢克”）向我介紹了所有場內交易業務，以及他這類的公司如何為新成員融資，培養新客戶。

　　漢克和我挺合得來，他邀請我下班後去他郊區的家裡做客。房子漂亮而不張揚。漢克和我遇到的其他人一樣，對電子交易的想法能否實現十分懷疑。但他對以盈利為目的的交易所這一想法很感興趣，並竭盡所能為我提供說明。我們聊到很晚。那晚芝加哥狂風大作，天氣極冷，他慷慨地把車借給我開回城里。

　　第二天早上9點，我坐在CBOT的參觀席中，期待著見識那著名的公開喊價交易系統。

　　我將見到的交易員來自大豆市場，一個有著高度波動性的期貨市場。自從1962年的色拉油騙局諾曼·米勒（Norman C.Miller）：《色拉油大騙局》（The Great Salad Oil Swindle）（巴爾的摩，MD：企鵝出版社，1965）（Baltimore，MD：Penguin books，1965）。起，我就對大豆和大豆油交易很感興趣。那一年，來自佈朗克斯的騙子迪諾·德·安傑利斯（Tino De Angelis）在大豆油市場進行逼倉，但隨後發現其大豆油車里裝得其實是水。到他東窗事發的時?，德·安傑利斯已經騙了51家銀行。他陷入了破產，致使植物原油提煉聯合公司違約，美國運通公司不得不填補壞賬。德·安傑利斯在僞劣的植物油上獲利1.75億美元——這在1962年時是一大筆錢，折合約今天的13.1億美元。

　　作為世界上最大最老牌的期貨交易所，CBOT坐落在西傑克遜大道的一個老式大型建築中，並以小麥、玉米和大豆期貨交易聞名。建築大廳中滿是藝術裝飾，其電梯門用帶麥束的蠟白框裝點。CBOT的交易大廳十分華麗，約5層樓高，可俯瞰拉薩爾大街。該建築正好在1929年的股票大崩盤之前完成。交易大廳里有多幅畫作，繪有谷神——羅馬女神賽瑞斯。上午9點15分左右，房間里的人慢慢變多了。交易大廳里有很多個交易池，報價員在交易池邊上的高台守候著。

　　在大廳中央，交易員聚在一起解決前一天成交價格或成交數量的爭端。我之前只是聽說過這件事，但它的重要性吸引了我的註意力。一個公正的系統要求前一天的錯誤在新的一天開始前解決。在那個小時里，無數個不同的小組在商談，我被深深地震撼了。作為社會學家的我覺得這很有意思，但作為商人的我看見的是一個沒有效率的系統，需要進行大的改進。

　　交易員從大廳的各處來到池內。9點25分左右，幾百人肩碰肩地擠在一起。當9點30分的開市鈴響起時，大廳里頓時熱鬧起來。

　　無論我朝哪個方向望去，人們都在大幅揮舞著手臂比劃著。我無法理解這些喧鬧的含義，但我的腎上腺素為之上升。我近距離見到的就像是一場藝術演出，它讓我想起了當獨角喜劇演員的短暫時光。如果這一切可以通過計算機電子化完成，則將變為幾乎沒有觀衆的滑稽表演。為交易員設計交易系統的念頭突然出現在我腦中。我迅速打消了念頭，回過神來，去觀察交易池中瘋狂的活動。

　　我的眼睛從大豆交易池移到一個顯示開盤價、最高價、最低價和最近三筆報價的電子闆。價格變化實在太快，電子闆根本跟不上。

　　在旁聽席里經歷了驚人的一個半小時後，我走到交易池里與市況報告員、報價員和公關人員進行交流。鲍勃·馬汀同樣將我引薦給了李·斯特恩（Lee Stern）。李·斯特恩有限責任公司（Lee B.Stern Ltd.）是一個以糧食商人和專業投機者為客戶群體的期貨公司。李的交易技巧在交易池內外都聞名遐迩。當地公司協助大期貨公司（比如美林期貨），處理來自商業客戶和專業投機者的訂單。

　　我小時候家中經營的是一個小藥房，之後在學術界我也收入微薄，為此我對於一個經紀公司在期貨交易上可以如此成功感到十分驚訝。在他漂亮的辦公室中，李向我解釋了交易池中的手語。一個交易員的手掌若向內，如同收割糧食一般，則意味著買進；手掌若向外則意味著賣出。手指平行於地面則指價格，手指上下直立則指數量。李語速飛快地告訴我如何讓詞語、面部表情和肢體語言一起發揮作用，每一個詞或小手勢都有其含義。我身子前傾，全神貫註，意圖跟上他的思維。當話題轉到自動化交易時，李對電子交易所的想法深表懷疑。

　　鲍勃·馬汀建議我去見一見另外兩個交易員。我們在一個光線昏暗的、名為“經紀人客棧”的小餐廳見面，位於CBOT的街對面。其中一位身材魁梧，像是來自於禁酒令時代紐約百老匯達蒙·魯尼恩（Damon Runyon）短篇小說中的人物。另一位則更為內向一些。他們倆一起向我解釋了交易玉米和交易大豆的差別。其中一個交易員曾是一位農場主，知道玉米產量是大豆產量的3倍。當價格無法體現兩者的差別時，他買入玉米並賣出大豆期貨，他預期農夫會種植能獲利更多的莊稼。但事實常常並非如此。

　　兩人在那一晚都吃了超大號的牛排和大量的番茄醬，我們談了很久，在用餐結束時我對場內交易員的心理狀態有了更好的了解。

　　在那時，市場被糧食商人和場內投機者所主導。我意識到場內經紀人對於交易員來說十分重要。他們每日在池內有著固定席位，並被投機者所環繞。就像每日在開盤時候擺好棋盤，但不是棋子在移動，而是價格在變動。做市商、投機者、糧食商人和場內經紀人之間的互動決定了價格，這一過程對我而言不再神秘。

　　在酒店退房並經歷長途飛行回到家中後，我十分樂觀。我在芝加哥的最大收獲是認識到現有系統花費了極大的資源來支援交易大廳的運行，而電子交易系統將可以減少錯誤、降低成本、吸引更多交易員進入交易，並為交易提供更大的透明度。

　　但仍有兩個挑戰。其一，我們是否可以利用現有的計算機技術來複製下單和撮合？這意味著需要建立一個信息網路來承載各類信息，包括訂單信息、行情更新和交易確認。

　　其二，我們是否可以有效地投資和使用交易所需的硬體和軟體？這需要了解場內交易員做出決策所需的知識。為此，我不得不去拜訪更多的交易所，與交易員進行訪談。可喜的是，我很享受這一過程。畢竟我離自己的目標越來越近，盡管有很多我所尊敬的人對這一目標十分懷疑。

　　我記得下了飛機回家和艾倫團聚時，我興致勃勃地向她描述這次旅程。她看著我說：“總有一天，我們將去芝加哥生活。”我的妻子是一位預言家，然而在1970年，這都是未知數。

本文摘自《衍生品不是壞孩子》

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　　《衍生品不是壞孩子》是美國著名金融家理查德·桑德爾的自傳。桑德爾博士師從於諾貝爾經濟學獎獲得者羅納德·科斯，是改變世界金融歷史的利率期貨的發明人。在這本自傳中，作者不僅向我們介紹了他年輕時代的求學經歷，更向我們詳細描述了他創建利率期貨的前前後後。在自傳的後半部分，作者更是詳細叙述了他是如何開發排放權交易市場的，毫無疑問這一市場是迄今最為成功的環境專案之一。
　　這本自傳呈現的，不僅是一位名人的成長歷程，更是金融市場和排放權交易市場的發展歷史。在這里，你會了解到利率期貨的誕生與發展；在這里，你會讀到芝加哥氣候交易所及其關聯交易所的創新故事；在這里，桑德爾博士將為你揭開衍生品市場的神秘面紗。無論你是普通讀者，還是希望深入了解金融創新的專業人士，你都會在這本書中找到令你感興趣的精彩內容。