虛擬經濟與貨幣、資本市場(1)

    1、貨幣市場在虛擬經濟系統中的作用  

    按照系統科學的觀點，可以將虛擬經濟看做是一個系統，從而可以從系統內部的結構及系統與環境的相互作用來考察這一系統的特性，以便揭示系統演化的規律。  

    虛擬經濟系統是一種複雜系統，其主要組分是自然人和法人（投資者、受資者，以及金融中介者），他們按照一定的規則在金融市場中進行虛擬的經濟活動。按照複雜科學的觀點，雖然每個人都有按照他自己對自身實力與週圍環境，以及其發展前景的了解，按照其預定目標來獨立進行決策的自由，但每個人的決策又不能不受到其他人的決策的影響。雖然在系統中  由於組分之間的非線性作用而容易產生混沌現象，但由於系統的自組織作用而可以呈現一定的有序性和穩定性。  

    當人們手中有了閑置貨幣之後，除了擴大消費和增加儲蓄以外，還會產生用它們來投資獲利的願望。從虛擬經濟的觀點看來，所有的金融市場工具都是虛擬資本，當投資者用其手中的閑置貨幣購買金融市場工具時，實際上就是將他對這些貨幣的使用權交換到一份權益證書，對金融市場工具發行者的未來收入及資產具有要求權。因此人們在進行投資決策時就必須考  慮三個問題:一是預期的收益有多大;二是這一收益是否真正能夠拿到手;三是急需時能否迅速收回現金。也就是說，投資者在投資前必須在擬購買的金融市場工具的收益性、安全性和  流動性三者之間進行權衡。從理論上說，金融市場工具的收益性與安全性呈負相關關係，也與流動性呈負相關關係，因而其安全性與流動性呈正相關關係。為了滿足不同投資者的要求，就出現了各種各樣的金融市場工具。  

    金融市場工具一般可以根據其信用期在一年以上或以下而分為兩類。一類是資本市場工具，包括股票、抵押貸款、公司債券、一年期以上的國庫券、消費者貸款及銀行商業貸款等;另一類是貨幣市場工具，包括一年期以下的國庫券、大額可轉讓存單、商業票據、銀行承兌票據、回購協議、同行拆借協議等。也可按照投資的性質而將金融市場工具分為權益工具和債務工具兩大類。投資者只能從權益工具的發行者處收取紅利而不能直接收回本金;但可以從債務工具的發行者處收回本利。  

    二級金融市場的存在使投資者可以隨時將其手中的金融市場工具出售而變成現金，從而大大改善了金融市場工具的流動性。但由於金融市場工具的二級市場價格是不確定的，當投資者將其變現時既可能獲得高額的收益，也可能遭受巨大的損失，故有人將金融市場工具戲稱為紙面上的錢（paper money）。  

    按照上述觀念，可以認為貨幣市場是偏重流動性的債務工具市場，股票市場是偏重收益性的權益工具市場，而債券市場是偏重安全性的債務工具市場。根據上述三種市場的根本區別，再考慮到資金流動的速度日益加快，故筆者建議將貨幣市場定義為高流動性的短期債務工具的交易市場。  

    由於貨幣市場中交易的主要是流動性強、能將虛擬資本迅速變現的債務工具，故在貨幣市場工具的設計上有以下幾個特點。  

    （1）信用期短:一般不超過三個月，最短者為一天（隔夜拆借）。由於信用期短，故在貨幣市場上交易的債務工具的價格波動甚小，因而對其投資的風險也甚低。投資者面臨的風險  包括市場風險或利率風險、再投資風險（即投資者將金融資產的收益再投資於未來某個時期較低收益的資產而引起的風險）、違約風險、流動性風險、通貨膨脹風險和政策風險等。一般說來，貨幣市場工具對這些風險的防範作用要勝過資本市場工具。例如，貨幣市場短期證券的價格要較債券、股票穩定，並以貼現方式出售，所以違約風險較小。  

    （2）以信譽為基础:按照傳統的真實票據理論，票據的簽發必須以真實的實物交易為基础，這樣的票據才有可能被接受。例如某個企業售出一批產品後，在尚未接到對方貨款而企業急需流動資金的情況下，可以以訂貨合同及發貨單為依據來發行相等金額的商業票據，這樣的票據在承兌、貼現、轉讓過程中都可以被接受。這種以實體經濟為基础而形成的票據市場，具有較強的安全性。但是在貨幣市場高度發達的今天，很難查證每種貨幣市場工具的實物交易基础，因此實際上只能以貨幣市場工具發行者的信譽為基础。例如，只要票據簽發人不斷地履行其絕對付款的責任，由此產生的良好信譽就會使他所簽發的票據被普遍地接受。近年來，由於信用評級制度的完善和信息技術的進步，更便於購買方準確而及時地了解票據發行  者的資信，因而推動了商業票據市場的發展。  

    （3）利率隨風險性而增大:按照風險與回報相對稱的規律，債務工具的?率應當隨其風險的增高而增大。例如國庫券市場的風險最小，故其利率最低，回購市場及大額可轉讓存單市場的利率則低於商業票據的利率。  

    （4）大宗交易:由於貨幣市場的收益性較低，故只有進行大宗交易才能降低交易成本。例如，在美國貨幣市場，經紀人從100萬美元的交易中才能拿到1美元的佣金，故一筆交易只有上億美元才值得做。由於每筆交易的金額較大，一般散戶很難直接進入市場，但可通過貨幣市場共同基金等方式間接進入市場。  

    （5）可以用質押的方式來轉換流動性:各個經濟主體（例如企業、政府、家庭等）都會根據經濟形勢及其客觀情況的變化不斷對其資產結構進行調整，以求得流動性、安全性、收益性的最佳結合。事實上，資產結構主要決定於當期各種資產的利率結構、收益率水平、價格水平和預期因素。貨幣市場就是流動性金融資產的組合場所，它可以增加資產的流動性，促進短期資金供給方和需求方的結合，從而提高資金的使用效益。例如商業銀行可以通過回購市場以長期債券為質押而取得短期資金，從而提高其資產組合的流動性。  

    （6）力圖合法規避監管:由於貨幣市場工具的流動性高而收益性低，故其設計者趨向於合法地規避金融監管而提高收益性，由此產生了各種各樣的金融創新，這既給投資者帶來了新的機會，也向貨幣管理當局提出了新的挑戰。例如，歐洲美元的出現是為了避開美國金融法規中關於存款準備金及限制美國銀行和跨國公司的海外貸款等規定的制約，又不受美國對銀行利率的限制，還可以不受東道國部分金融法規的約束;可轉讓提款通知書（NOW）的出現是為了規避對支票存款禁止支付利息的法規;大額可轉讓定期存單（CD）的推出是為了規避定期存款利率最高限的管制;回購協議（repo）的出現是為了規避繳納存款準備金及保險費的法規;等等。對於上述現象，經濟學家們提出了不同的理論。例如，西爾柏（Silber W.L.）認為金融創新是微觀金融組織為了尋求最大的利潤，減輕外部對其產生的金融壓制（如各種規章制度）而採取的“自衛”行為。凱恩（Kane E. J.）則認為，當外在市場力量和市場機制與機構內在要求相結合，回避各種金融控制和規章制度時就產生了金融創新行為。制度學派的戴維斯（Davies S.）、塞拉（Sylla R.）、諾斯（North D.）認為，作為經濟制度的一個組成部分，金融創新是一種與經濟制度相互影響、互為因果關係的制度改革。    

本文摘自《中國經濟改革與發展研究(第二集)》

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　　《中國經濟改革與發展研究》匯集了成思危先生在複雜科學、虛擬經濟、風險投資三個方面領導數百名研究人員完成的一部分研究成果的基础上，進一步分析思考而寫成的18篇文章，以及根據成先生個人思考研究所寫成的12篇文章。本次出版的是這套著作的第二集。通過閱讀本書，讀者能夠看出成先生的學術觀點的形成和發展過程，對中國的經濟改革與發展?將會有更加深刻的認識。...