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2014-06-03 12:22:27
5.什麼是合理的賣價
合並也好，收購也好，總之投資一個專案，無論是公開發行還是私募，定價都是一個最關鍵的過程。這個過程常常始於原教旨般的神秘，卻止於通俗的論據；期間用盡了高學歷的智慧，得出的卻是小學生都懂的道理；它還輔以天書般的高等數學模型，到後來竟以加減乘除結局。
教科書般的定價
對於企業價值，在實踐中有4種評估方法。第一種方法是評估資產負債表，把其總的資產和在外面發行的債券加起來再減去它的負債，但是因為賬面價值和市場價值經常會不一致，所以要調整資產負債表的有關專案，使評估的結果更接近於市場價值，因為市場價值比資產負債表上的會計價值更能體現企業的實力。第二種方法是加總公司在外發行的各種市場證券來進行分析，但這種方法只適合公開上市的公司。第三種方法是通過比較類似的公司來評估一個公司的價值，類似的公司最好選用剛剛被出售的，所以這是一種參照評估的方式。第四種方式叫折現現金流量的方法，是先預測一個公司未來的現金流量，然後將現金流折現，得出公司的價值，在這種評估下，期望未來的現金收入越多、時間越近，企業價值越高。
無論哪種方式，對流動性不好的證券要有一定的折扣，而對流動性好的則要有一定程度的溢價。行規如此，並購顧問尤其是投資銀行的專家經常會用複雜的數學模型支援他們的計算方式，但是交易結果往往與他們計算的方式都不相符。
實際操作中的價格決定
價格決定理論上取決於上述的4種方法，實際操作中還有許多不能忽視的因素，有時這些因素經常是決定性的。它甚至比上述任何一點都重要，比如下面講的兩點。
首先，價格決定取決於雙方的議價能力。如果投資者是一家經驗豐富的企業，比如說是一家經驗豐富的風險投資基金或者私募基金，而被投的企業相對比較小又經驗不足的話，那這家企業想把自己賣個高價，就是一件很難的事了。因為久經沙場的投資人會舉許多例子來證明，企業不值那個價錢。如果信心不足的企業沒有充分的例子和證據來支援自己的觀點的話，它會顯然處於劣勢。
反之，如果企業見過世面且有並購的經驗，而投資者是該領域的新人的話，那投資者顯然要花比較大的代價，來購買同一比例的股份。這就像靓女知道自己得長得漂亮又有很多追求者，才會找到富裕的婆家一樣。
其次，價格決定取決於需要資金的急迫度。如果被投資的企業有銀行的貸款支援，或者在朋友中間能借到過橋資金，那就可能等到好的時機，把自己賣個好價錢。一般地講，越晚賣價格越高。這當然指隨著時間的推移，企業現金流會增強、變大的條件下。
對於投資者來說，在企業股份比例確定的情況下，他出的錢越少越好。而對於被投資企業來說，正好相反，他希望出讓同樣比例的股份能獲得的資金越多越好。這就跟街頭商販的議價是一個道理，賣者希望擡高價格，買者希望降低價格。如果是雙方都對對方情有獨鐘，不肯割舍的話，讨價還價的過程會容易些。
但是，如果事情緊迫到不成交會導致破產，就像菜不賣就會爛掉時，那價格就是真正的跳水，所有的科學又高深的計算方式都失去了意義，2008年3月，陷入次級貸困境的美國第五大投行貝爾斯登公司突然被收購就是個典型例子。
什麼價格都是合理的
在紐約美林證券總部從事衍生產品設計和交易的朋友程先生告訴我，其實他們一年前就開始賣空貝爾斯登公司（BearStearns）股票了，因為從各種迹象來看，受次級債影響嚴重的這家公司必倒。可是在它硬撑的半年多的時間，股價大部分時間都在100美元左右，即便在被收購前的一週，股價也是60美元以上。其間，它曾試圖拉其他國家的機構投資者入股，包括來自中國的投資者。幸好中國人的投資沒有到位時，貝爾斯登就因為濒臨倒閉被安排緊急收購。如果不是這樣的話，這些中國投資者就會被它一起拖下水，最後弄得血本無歸。
在這個讓整個世界震驚的交易中，由美聯儲主導的收購談判，還聘請了美國著名的拉紮爾兄弟銀行（新名稱叫瑞德兄弟銀行）做財務顧問，通過兩天的閉門磋商，美國摩根大通公司用超低價兩美元一股的價格，達成了收購公司的協議。拉紮爾兄弟銀行作為財務顧問，正式地給出了自己的意見，表明這個價格是“合理”（reasonable）的。
但是這個被世界一流投行認為合理的超低價格公佈後，遭到了貝爾斯登股東的強烈抵制，後者冒著違約的風險和可能面臨的法律訴訟，公開申明要重新談價。這種簽約後立即毀約的罕見做法，在國際銀行界引起了震動，以至於當時的兩個星期之內，所有業內人士都像被流感傳染了一般在談論這個話題。
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