商業週期

　　為了了解經濟指標對美國經濟的重要性，我們需要熟知基本週期、市場以及市場中的參與者這些通常在宏觀經濟學入門課程中所涉及的概念。本章將概括性地描述三類週期、三種不同市場以及若幹類市場參與者，包括他們的情緒以及行為。這樣做的目的是將複雜的問題簡化，將理論建構與現實世界中的經濟學和金融學聯繫起來。

　　為了使解釋更加清晰，並避免使用著名的經濟學假設“保持其他變量不變”，以下的釋義每次只讨論一個變量。在分析時我們也要牢記現實世界和理論分析之間的區別。在現實世界中，不同的影響因素相互交疊、相互作用；而在進行理論研究時，我們則可以將每一部分進行分離和分解，並對每一部分的關鍵點進行總結歸納，從而得到整個經濟系統的基础理論。

　　商業週期

　　事實上每個人都應該知道商業週期。也許新聞報道沒有使用這種描述方式，但是我們經常會聽到經濟擴張和經濟衰退這樣的術語。商業週期的衡量一般是從頂峰到頂峰，或者從谷底到谷底，共有五個階段。商業週期的頂峰是經濟活動所能達到的最高水平，是經濟指標開始下降前的最後一個月或一個季度。一系列經濟指標的初次下降意味著經濟開始進入週期的第一個階段：下降階段，或通常被稱為衰退。衰退階段一直持續，直到經濟指標開始回升為止。商業週期的第二個階段是谷底，它是商業週期中的最低點，也是所有經濟時間序列的最低點。商業週期中的頂峰和谷底往往被視為時間點，而經濟衰退則可以持續若幹個月，或者如大蕭條時期持續若幹年。第二次世界大戰後，美國所經歷的十次經濟衰退的平均時長為十幾個月。

　　商業週期的第三個階段是复蘇階段。當一系列經濟指標開始回升，經濟就進入了复蘇階段，它意味著衰退已經過去。作為一個經濟的參與者，你可能很難在經濟复蘇的頭幾個月覺察出商業活動有任何改善，因為复蘇的頭一個月和衰退階段的最後兩個月沒有什麼區別，一切變化才剛剛開始。在复蘇的初期，失業者仍然不能立刻找到工作，而零售業主仍然無法清空不必要的存貨，因此對於他們來說仍然像是處於衰退階段。一般來講，經濟會在幾個月後獲得發展動力，經濟增長會在隨後的兩年變得強勁。

　　商業週期的第四階段是經濟擴張。我們可以這樣理解，當在衰退階段損失的產出得以恢復，复蘇期就宣告結束，開始進入擴張階段。

　　當經濟達到了一個新的頂峰，商業週期就進入其第五階段。你很可能直到這一頂峰過去，整個經濟進入下一輪的衰退之時才意識到自己曾處於週期的第五階段。

　　經濟的總量指標揭示了若幹商業週期的頂峰，但單項指標卻不一定如此。例如，以非農就業人口衡量的社會就業在2001年經濟衰退後的三年零兩個月，即2005年1月達到新高。而在同一個月，制造業就業人數仍然比其在1998年3月達到週期性頂峰時低將近19%。其原因在於，美國經濟的結構性變化和生產率增長促進了服務業就業的增長，但這卻是以犧牲制造業就業為代價的。因此，當總就業上升的時候，制造業部門的就業人口卻沒有回升到原有水平。制造業就業人口的空前頂峰出現在1979年6月。

　　美國國家經濟研究局（NBER）作為商業週期的官方仲裁者，其下屬的商業週期測定委員會中包括多位著名的經濟學家，他們需要對衆多因素進行分析，才能準確指出某次經濟衰退開始或結束的具體日期。以2001年的經濟衰退為例，NBER在2001年11月26日正式對外宣佈，商業週期在八個月前，即2001年3月達到頂峰。盡管包括前美聯儲主席艾倫·格林斯潘在內的衆多經濟學家在2002年初多項經濟指標開始回升時就推斷經濟复蘇實際上已經開始，NBER商業週期測定委員會卻直到2003年7月17日才正式宣佈經濟衰退於2001年11月結束。

　　對於2001年經濟衰退的時間界定確實有些敏感，因為沒有人願意將“9·11”恐怖襲擊歸結為經濟衰退的誘因。而且事實證明，在恐怖分子對世界貿易中心和五角大樓攻擊之前，經濟衰退實際上已經開始了。

　　盡管NBER的經濟學家們分析了很多經濟部門和經濟數據，但很多經濟學家仍然使用經驗法則，認為經濟衰退至少應包括連續兩個季度的實際國內生產總值的下降。（GDP是對生產出的最終產品和服務的最為完整全面的衡量指標。）經過通貨膨脹調整的實際GDP在2000年的第三季度和2001年的第一和第三季度下降，但在2000年的第四季度和2001年的第二季度保持增長。整個經濟在2001年3月達到頂峰，衰退實際上是從2001年4月開始的，但商務部的最初估算並未顯示出實際GDP在第一季度或第二季度的下降。這也就是為什麼商業週期測定委員會必須多方考量經濟變量。另外，鑒於經濟數據經常被修正，NBER的經濟學家也不會愚蠢到過早地確定商業週期各階段的時間。測定委員會不願他們被視為一種預測機制，他們在7月17日的公告中提到：

　　委員會要等到能夠明確未來任何經濟的下行趨勢可以被視為新的經濟衰退，而不是自2001年3月開始的經濟衰退的延續，再確定經濟週期谷底的時間。

　　股票市場週期

　　股票市場同樣存在週期，有頂峰和谷底。但在此處會使用術語“牛市”和“熊市”，而非“擴張”和“衰退”。股票市場週期不僅僅與經濟商業週期相關，它實際上是經濟的先行指標。基於500家公司數據的標準普爾500指數是構成先行指標指數的十個指標之一。與道瓊斯工業平均指數相比，標準普爾500指數的涵蓋範圍更廣。道瓊斯工業指數只包含30家藍籌股公司，但卻得到媒體更多的關註。盡管如此，股票市場週期並不是一個完美的經濟運行先行指標。（精明的人會發覺在過去股票市場預示將發生的經濟衰退有十次，但實際只發生了八次。）

　　盡管股票市場的暴跌並不總是伴隨著經濟衰退——1987年的股市大跌就是一個例子，1997年、1998年和2002年的股價急劇下降也是如此，但經濟衰退總是發生在股市下跌之後。已過世的商業週期專家傑弗里·穆爾認為，股票市場通過利潤和利率對經濟活動做出響應。當經濟擴張即將結束，生產成本上升，利潤下降。同時，利率可能因為貸款需求增加、通脹壓力上升，或美聯儲的緊縮政策而上升。這些因素都會導致股票價格的下跌，甚至當商業活動仍處於繼續擴張階段時也會如此。平均而言，股票市場的變化在經濟變化的六個月前發生，無論是上行還是下行。

　　這本書並非主要介紹股市投資策略或股票市場的投資時機選擇。（第12章確實向那些希望運用經濟指標並從中獲得樂趣和利潤的個人投資者提出了投資建議。）然而，在進行投資決策時，了解當前所處的商業週期和股票市場週期是非常有益的。例如，遵循“低買高賣”這一投資格言，你應在股票市場開始好轉而實體經濟仍處於衰退的時候購買耐用消費品公司（例如汽車或家具的生產商）的股票。當你想知道經濟是否會再次增長的時候，任何週期性行業的股票價格可能已到達谷底。在1990—1991年的經濟衰退中，非必需消費品的標準普爾股票價格指數在1990年10月——進入衰退後的三個月，以及衰退達到谷底前五個月——到達最低點。這一序列在接下來的一年中幾乎呈持續上升趨勢。在1999年12月達到頂峰後，價格持續震盪，直到2003年3月經濟复蘇起步很久之後到達最低點。

　　利率週期

　　利率也有週期。但與其他並不嚴格按照其特有週期變動的經濟指標或股票相比，不同利率間的差異性更大。傑弗里·穆爾和其他研究商業週期的經濟學家們指出，利率變動滞後於商業週期。

　　利率週期看起來沒有商業週期和股票市場週期明顯的一個原因是不存在一個經濟學教材所描述的單一“利率”。市場上存在多種利率，而它們的變化並非同時發生。實際上，長期利率和短期利率變化的時間和大小都不同。公司債券和市政債券即使與國債擁有相同的到期日，收益率變動也不同；不同風險等級的債券，例如AAA級債券和垃圾債券，對經濟變化的反應也不同。

　　當經濟處於衰退，對信貸的需求減弱時，短期利率可能下降。同時，美聯儲將傾向於推進一個更為寬鬆的貨幣市場環境來確保經濟复蘇。美聯儲在技術上只能通過增加或減少準備金來影響聯邦基金利率（銀行間隔夜拆借利率）。而其他短期利率，例如定期存單（CD）利率、商業票據利率和國庫券利率，其變動與聯邦基金利率緊密相關。短期利率（如國庫券利率）的變動緊隨商業週期，一般領先或滞後兩個月左右的時間。

　　長期利率則不同。當美聯儲持續放鬆貨幣政策時，長期利率會小幅下降，但沒有短期利率下降得快。長期利率對通貨膨脹壓力非常敏感。因此即使當經濟處於衰退中，人們通常會預期利率水平因經濟需求的下降而下跌時，長期債券（到期期限在十年以上的債券）的收益率也會保持在較高的水平。因此，長期利率的下降往往需要一段時間。當經濟衰退持續時，經濟复蘇將取決於長期利率，因為長期利率決定固定抵押貸款利率，固定抵押貸款利率又會相應地影響房地產活動，而房地產是整個經濟复蘇過程中首先复蘇轉好的部門。可調整利率抵押貸款的出現在一定程度上改變了這一關係，因為房主現在也可以從下跌的短期利率中獲益。在2001年經濟衰退中，轎車和SUV汽車制造商提供的無息貸款說明經濟在當年秋天提早复蘇——甚至早於新屋開工。

　　盡管長期利率滞後於經濟變化，但它們會對經濟活動產生影響。換言之，當經濟增長，對可貸資金的需求會對利率，也就是資金借貸的成本，產生上行壓力。相反地，當經濟處於下降趨勢時，貸款需求的下降會對利率（即借款成本）產生下行壓力。現在來考慮另一方面：當利率下降，願意借錢的人增加；當利率上升，願意借錢的人減少。因此，利率變化並非無緣無故，它有自己的含義和意義。

　　短期利率大體上是經濟變化的同步指標，而長期利率則是經濟變化的滞後指標。因此，一般的規律是，利率週期滞後於商業週期。順便再提一下，長期利率和短期利率的利差，如10年期國債和聯邦基金利率的利差，被認為是經濟活動的先行指標。利差縮小往往意味著經濟衰退即將來臨，而當利差增大，則經濟將會出現強勁的增長。

本文摘自《讀懂經濟指標洞悉投資機會（第三版）》

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　　 對於每一個希望認清經濟形勢，從而對自己的商業、投資、消費行為作出理性選擇的人來說，了解經濟指標都是必須的。但讀懂經濟指標不是一件太容易的事。大量的數據和報告中，哪些是最重要的？哪些是不重要的？哪些會引起金融市場的反應？會引起金融市場怎樣的反應？通過什麼樣的觀察我們可以對未來經濟趨勢有明晰的判斷？本書作者，作為美國著名經濟分析機構的首席經濟學家，集20年深厚功力，寫出本書，說明讀者讀懂經濟指標，洞悉投資機會。