債務越發誘人（3）

　　在1962年版的經典金融教科書《證券分析》（SecuritiesAnalysis）中，哥倫比亞大學教授本傑明-格雷厄姆（BenjaminGraham）警告說，大量債務、“投機性的資本結構”，可能導致“危險”，如導致“不穩定和甚至可能破產”。20世紀六七十年代的首席執行官們相信他們的利息總額不應超過運營利潤的1/6，更多依賴債務就被視為冒險了。大多數大型美國企業還在像傑拉爾德-薩爾塔瑞里這樣的人掌控之中，他們親身經歷了大蕭條時代失控的債務的可怕，很少有執行官願意僅僅為了少交稅而冒險借入大量債務。

　　然而，在20世紀70年代後期和80年代早期，一些反傳統人士，大多是政治上右傾的學者，對債務提出了新的看法。大蕭條後40年穩定的經濟增長讓這些學者認為，債務誘發破產的風險被高估了。同時，巨額的稅務節省也很有吸引力。不久，政治上開始有顯著轉向。

　　1976年在羅切斯特大學，自由市場派經濟學家邁克爾-詹森（MichaelJenson）提出一套理念，認為公衆公司的經理們因擁有公司股份太少，把公司資產浪費在了特權和無效的專案上。他認為，如果讓公司的經理們擁有該公司很大一部分股票，而用債務來提供其餘資產，就可以解決這一問題。他也承認，這會涉及借入巨額債務，但這不一定都是壞事，詹森在一份研究報告中不經意地預言了此後15年橫掃美國的管理層主導的收購，問道：“企業家可以自己掏出一小部分所需資本，以牟取淨資產額100%的回報，而其餘資產只需依靠借貸獲得，為什麼我們看不到這樣個人所擁有的大型企業呢？”

　　同時，消費者和美國政府自身對債務的需求也被重新評價。在南加州大學，供應學派經濟學家阿瑟-拉弗（ArthurLaffer）提出一套理論，認為政府應降低稅率，在一兩年的時間跨度內接受巨額赤字，相信更為繁榮的經濟會顯著擴大稅務基數，政府很快就能收回損失。這位特立獨行的經濟學家辯稱，不要害怕巨額借債，應歡迎借債。

　　KKR公司的合伙人恰在正確的時間出現在了正確的地點。他們並沒有參與第一波關於債務的意識形態化的爭論，也沒有起草過從總體上規劃20世紀80年代迅速升溫的系列巨形收購，他們不過是用借來的錢買下一些中型工業公司而已。但隨著對巨額債務融資的反對已經慢慢退去，巨大的機會在招手了。總得有人填補空白，而第一個可能的候選者就是KKR。

　　到傑羅姆-科爾伯格和亨利-克拉維斯瞄上霍代爾的時候，這些KKR合伙人已經有差不多12年的運作經驗了，他們此前的15樁小規模收購中，收購總額的70%~95%的資金都是合伙人們借來的。通過早期的一些失誤，如考博斯鞋業公司收購案，合伙人對巨額債務何時可行何時不可行有了些認識。其他一些運用大額債務的金融業者從70年代晚期開始運作，但其中很少有人能贏得銀行、保險公司和其他貸款人的信任。因為其中有些人給人留下的印象是貪婪，其他人則一看就像背運的賭徒，肯定會把收購搞砸。

本文摘自《門口的野蠻人2》

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　　 作為史上最強悍的資本收購的主角，KKR一直被貼著“門口的野蠻人”這一標簽。盡管極富爭議性，但它確實創造了一種新的投資方式，這就是如今大行其道的“私募股權”，曾被稱為“管理層收購”或“槓桿收購”。相比跌宕起伏的收購故事，KKR的發家史與其在私募股權界的神秘，更令人想要一窺究竟。因為即使是代價高昂的大並購，也未能阻擋這個全球金融巨頭的腳步。如?，KKR已經在中國迅速擴張。2007年以後，它在中國操作了十餘樁私募股權投資，涉足奶制品、制鞋、水泥、電池制造等諸多行業。而哈佛商學院至少使用了15個KKR的實踐案例。喬治-安德斯的《門口的野蠻人（2）：KKR與資本暴利崛起》與《門口的野蠻人》寫作異曲同工，作者同樣通過大量訪談獲取第一手資料。