股票王道永存：股票表現最優嗎（5）

　　只要時機恰當，要獲得大衆的喜愛，撰寫看多股票的書是一個很好的策略。有個叫埃德加-勞倫斯-史密斯的家伙，1925年寫了一本畅銷書，名叫《作為長線投資的普通股》（CommonStocksasLongTermInvestments），獲得了費雪教授的大力贊揚。這本書持有與西格爾相似的觀點，認為隨著時間的逐漸推移，股票表現最好。大經濟學家約翰-梅納德-凱恩斯甚至還邀請史密斯加入英國皇家經濟學會。但史密斯已找到自己感興趣的事情。後來，一些學術研究（在1938年、1953年、1964年和1976年）同樣也得出了支援股票長線投資的結論。

　　但在如此樂觀的看法中戳出漏洞，似乎非常誘人。2009年春季，熊市剛剛觸及底部，一位名叫羅伯特-阿諾特（RobertArnott）的傑出基金經理，為《指數期刊》撰寫了一篇極為引人註意的文章，強烈抨擊西格爾的觀點，指出在時間跨度達40年的1969年3月至2009年3月，20年期政府債券的收益率居於領先地位。阿諾特滿臉絡腮胡子，曾經擔任過勤勉嚴肅的《金融分析師》雜志的編輯，他在這篇題為《債券：有什麼好擔心的？》的文章中，也勉強承認在很長很長的長跑期內，股票的步速確實高於債券。阿諾特計算出，自1802年以來，也就是自西格爾最喜歡的研究時點以來，股票在價值上增長了400萬倍，債券只有2.7萬倍。但又出現了一個顯而易見的問題：有哪個投資者活了兩個多世紀嗎？阿諾特指出，1932～2000年，股票勝過了債券，這期間發生了大蕭條，也出現了美國在戰後的崛起。在21世紀的最初10年里，股票跑進了沼澤地。這10年前有科技股暴跌，後有與住房市場有關的證券造成的一片混亂，足以拉低股票的收益率，使之低於債券，因而誕生了"失落十年"的說法，用以描述這段令人痛苦的時期。

　　阿諾特掌管著ResearchAffiliates金融公司，2010年1月，他在寫給投資者的業務通訊中，簡潔地回顧了這10年來一片狼藉的股市表現，同時悲歎道："對美國投資者來說，這是美國股市有史以來最糟心的10年。即使考慮到2009年最後10個月出現了驚人反彈，其間標普500指數暴漲了55%，這仍是最差的10年。是的，比之前史上兩次低點還要差，那兩次出現在19世紀50年代和大蕭條肆虐的20世紀30年代。"

　　在阿諾特看來，西格爾造成的以股票為中心的投資思維定式（阿諾特未直接點出西格爾的名字），給信以為真的投資者帶來了極壞的影響。在這10年間，典型的退休金投資組合，將60%的資金投放於標普500指數成分股（其餘資金投資債券）。阿諾特仔細考察後發現，即使債券起到說明作用，這類投資組合也幾乎沒賺任何錢。標普500指數本身也有損失。他接著說，更糟糕的是，投資者並沒有從這種被輕易擊敗的經歷中汲取教訓。企業401（k）退休金計劃，始終將投資向股票型基金傾斜，尤其喜愛其中有一段歷史業績出色的基金。企業管理退休基金計劃的頭兒，會深情地回憶起股票從前有過的良好表現，假裝不計較表現惡劣的時候。以"零售投資者"而知名的個人投資者，也被束縛住了手腳。阿諾特覺得這種結果極不公正，因為投資者本可以改組自己的投資，避免表現糟糕的股票，他說："不時地調整投資組合內資產類別權重（rebalancing）的投資理念，建立在過去並非未來序幕這一觀念的基础上，在零售投資界極少得到遵循。"

　　阿諾特發現，股票讓人失望的時候太多，其收益率並沒有西格爾計算的那麼高。他在那篇關於債券的文章中，對常常受到吹捧的股票歷史收益率高於債券5個百分點的結論嗤之以鼻，他認為在長期里，這個數字實際上只有一半（即2.5個百分點）。西格爾立即予以回擊，說自己從未使用5個百分點這個數字，而且，使用1871～2008年的數據，計算結果是，股票每年的優勢實際上是3.2個百分點。現在，這聽上去也許很吹毛求疵，不過，多出一兩個百分點，用複利計算下來，長期結果大不相同。

　　在反驳阿諾特的過程中，西格爾還預測債券將來不會有好的表現。這一預測有些道理。20世紀80年代初，利率水平極高，此後利率進入下跌通道，因此債券收益率有了令人惬意的回升。鑒於大衰退期間短期利率接近於零，合乎邏輯的情況只能是，短期利率應會逐步緩慢上行。利率走高會傷及債券價格，因此債券的長期前景看起來無疑是烏雲籠罩。與此同時，經濟恢復活力是股票將來回升的主要影響因素。

　　然而，過去怎樣呢？雖然股票確實摘取了桂冠，但這完全取決於你考察哪一個時間段。衡量股票表現的最佳時間跨度是40年，因為這樣的時間段覆蓋了一個主動管理型投資者財富積累通常應有的時間長度。據聲望良好的研究機構伊柏森公司提供的數據，在截至2008年熊市的40年里，股票和債券最終成績持平，股票年均收益率為9%，債券是8.9%。假定1969年，我們有位投資者開始把錢存下來用於投資。此時，有損於債券表現的通貨膨脹正逐漸升溫，將成為下一個10年的主要特徵。然後，20世紀80年代初，利率下降漸成趨勢，刺激債券走強。與此同時，股票從20世紀70年代的停滯不前開始出發，踏上乘坐過山車般的旅程，到80年代受公司並購浪潮的推動急劇上漲，90年代進入科技股狂熱期，然後，進入21世紀頭10年由住房市場繁榮激發的牛市——這場牛市歡樂派對又被打亂，因為這10年初出現了科技股崩盤，末期遭遇了大衰退。

本文摘自《馴獸華爾街》

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