明珠失色：價值投資（2）

　　巴菲特使用格雷厄姆的分析方法，在買入股票之前，進行極其細致的盡職調查。但是，巴菲特比格雷厄姆走得更遠，他還會分析上市公司的產品和發展前景，最為重要的是，他會分析上市公司的運營情況。格雷厄姆從來不是喜好交際的人，他只是囿於分析上市公司的財務報表，從中探求自己需要投資的東西。巴菲特覺得了解上市公司的管理層至關重要。格雷厄姆卻避免這樣做，他害怕管理層蒙騙自己。

　　2009年接近年底時，巴菲特與伯靈頓北方聖太菲鐵路公司（BurlingtonNorthernSantaFe）首席執行官馬修-羅斯會晤後，以263億美元的價錢收購了該公司。此前，巴菲特自2006年起已購入伯靈頓北方聖太菲鐵路公司的少數股權，他與羅斯相熟，當他"求婚"表示全盤收購該公司時，對羅斯做了短暫的禮節性拜訪。

　　巴菲特經常通過宏觀視角，考察可能要投資的公司。巴菲特收購這家鐵路運輸服務公司的戰略判斷，基於自己對運輸業大趨勢的解讀。伯靈頓北方聖太菲鐵路公司隸屬於一家擁有四條鐵路線的寡頭壟斷公司，該總公司的鐵路網遍及全美。這意味著競爭稀少，新的競爭者要想進入，會遇到難以逾越的壁壘。這種競爭格局，與能源價格可能長期上行結合起來，就表明伯靈頓北方聖太菲鐵路公司作為一家貨運企業，將大有可為。巴菲特就是這樣推斷的。畢竟，鐵路在運輸重型貨物方面，已證明優於公路貨車運輸。如果你讀一讀格雷厄姆的書，無論哪一本，都會印象深刻，覺得他權衡投資對象的優劣時，對宏觀大勢的考察是多麼的少之又少。

　　格雷厄姆極少持有和運作整個公司，而巴菲特通過自己掌控的集團企業伯克希爾-哈撒韋公司，卻常常這樣做。伯克希爾-哈撒韋公司控制著數家保險企業、一家糖果企業，以及其他衆多實體，同時也作為一家強有力的類似共同基金的公司進行運作，在寶潔和沃爾瑪之類傳統的巨型公司中擁有少數股權。伯克希爾-哈撒韋公司持有股票，無論是少數股權，還是多數股權，通常都恪守巴菲特的投資箴言：所投資的公司得有"護城河環繞週圍"。這意味著，像伯靈頓北方聖太菲鐵路公司一樣，其所投資的公司均擁有三大優勢：競爭對手不便突破的強大特許經營權，提高產品和服務價格的能力，以及能夠創造穩定的股東財富的營運收入。

　　巴菲特還有一點與格雷厄姆不同，他願意偶爾冒險一試去投資有問題的公司，這種公司風險很大，或許讓所有價值投資者都尋求的兌現離場沒有實現的可能。我們來看看美國政府雇員保險公司（Geico），這家公司被格雷厄姆和巴菲特在不同時期控過股。格雷厄姆實際插手運營的公司為數寥寥，美國政府雇員保險公司是其中之一。1948年，該公司大股東和格雷厄姆接洽時，公司經營狀況良好，不過市場估值低於賬面價值。股價疲弱是股市對該公司認識錯誤的結果，並非公司商業模式或管理層的錯。股市參與者不理解該公司的戰略，不理解何以避開保險經紀人，使用直銷的方式，向軍人家庭銷售低成本的汽車保險。在此之前，保險產品一直是由大街上保險公司營業部的推銷員銷售的。

　　格雷厄姆看到該公司是一個大有希望的便宜貨，便予以收購，進入董事會，深深地介入公司的內部經營管理。這家保險公司進而興旺起來。但之後出了問題。過了將近30年，在20世紀70年代通脹破壞力極強的時候，規模已大得多的美國政府雇員保險公司，由於對客戶索賠管理不善以及出現產品定價問題，在破產的邊緣搖搖欲墜。

　　這時格雷厄姆已賣出其所持該公司的大部分股份，離開該公司的董事會，其原因在於，對欠缺他所珍視的"安全邊際"公司，他從來沒有胃口要去持有。時至20世紀70年代，美國政府雇員保險公司已變得非常不安全。倘若當初在1948年，美國政府雇員保險公司的狀況就如此糟糕，格雷厄姆定然會心有不安、避而遠之。巴菲特不同。看到這樣的廉價貨，雖然別人在其中只見到災難，他卻於1975年收購了該公司的控股權，安置了新的管理層，最終扭轉危局，使公司業務好轉起來。他解釋說，美國政府雇員保險公司只是患了"身體局部上可以切除的癌瘤"。

本文摘自《馴獸華爾街》

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