持續經營價值和清算價值

　　企業通常有兩個價值，一個是被立即解散的價值，另一個是持續經營的價值。在估值時，持續經營假設（going-concernassumption）是假設企業在可預見的未來都會維持商業活動。換句話說，企業會持續生產、銷售產品或提供服務，使用資產，在相關經濟期内實現資產價值最大化，並從最優渠道融資。持續經營價值（going-concernvalue）是企業在持續經營假設時的價值。本書各章節關註的就是持續經營價值模型。

　　持續經營假設對處在財務困境的公司可能並不合適。代替持續經營價值的定義是企業立即解散並將資產單獨銷售的價值，即清算價值（liquidationvalue）。盡管持續虧損的企業破產可能比運營更值錢，但是對許多企業來說，將資產組合起來使用並運用人力資本管理這些資產會使得（估計的）持續經營價值高於清算價值。除了資產的組合使用方法和管理這些資產的技巧外，企業資產的價值還取決於清算的期限。例如，不易腐壞的存貨如果立即銷售，其價值一般會低於長時間有序銷售情況下的價值。因此，有時會使用一些如有序清算價值（orderlyliquidationvalue）這樣的概念。

　　公允市場價值和投資價值

　　對上市公司的股票分析師而言，有關的價值概念通常就是内在價值，但在其他背景下定義則不相同。例如，非上市公司所有者内部的股權買賣合同［明確所有者（股東或合夥人）何時以何種價格和條件銷售其所有權］關心的主要是對買方和賣方的公平對待。在此背景下，相關的價值定義可能是公允市場價值。公允市場價值（fairmarketvalue）是資產（或負債）在自願的買方和賣方之間交易的價格，前者沒有受到任何強迫要買，後者也沒有受到任何強迫要賣。此外，公允市場價值概念通常包含了買賣雙方熟悉所有重要投資相關信息的假設。公允市場價值常常會用在與稅收相關的估值計算中。在財務報告背景下，例如以減值測試為目的的資產估值，財務報告準則引用的公允價值（fairvalue）是一個相關但不相同的概念（會計準則對公允價值給出了明確的定義。在2008年年末，國際會計準則委員會（InternationalAccountingStandardsBoard，IASB）力圖為公允價值測量設定一個單獨的國際財務報告準則（InternationalFinancialReportingStandard）（詳細信息見www.iasb.org）。IASB在文件中明確考慮了第157號美國財務會計準則（StatementofFinancialAccountingStandards，SFAS）的說明："公允價值是在測量日市場參與者之間的有序交易中銷售資產所得到的或轉移負債所支付的價格。"（第5段））。

　　假設市場相信企業管理層的行動是符合所有者最佳利益的，市場價格在長期會趨向公允市場價值。但是在一些情形下（例如有潛在的經營協同效應），資產對某個特定投資者的價值更高。對特定買家而言，考慮了潛在協同效應並且以投資者的要求和期望為基礎的價值概念被稱為投資價值（investmentvalue）。

　　小結：價值的定義

　　分析師對資產估值時需要清楚與任務相關的價值定義。與上市公司股票估值相關的價值定義是内在價值。根據持續經營假設估計的内在價值是本書的核心。

本文摘自《股權資產估值》

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