融資革命：高收益債券與槓桿收購（5）

　　第二，上市公司的管理者收購將不可回避。新公司法便利了公司結構的重組，財務高手只要控股30%甚至更少就可以控制絕大多數目前的中國上市公司。可以預期，股權對價後所有上市公司都將面臨重新審視自己的合作者和競爭者，重新定位資本戰略和經營戰略。公司所有權的改造又會成為新的目標。管理者收購的機會就在面前，用先進的管理者淘汰落後的管理者是公司控制權的題中應有之義，這在企業界是常識性東西。面對國有企業的多元目標和市場化企業的自由度，在日益強大的股東群體支援下，上市公司管理者和投資者投奔市場經濟的大趨勢是顯而易見的。

　　第三，所有上市公司的價值將由市場重新定價，股東重新洗牌。衆所週知，過去我們的上市公司定價與市場脫節太遠，基本根據政府的意志來安排上市及配股的市盈率，只是給了一個市場浮動的區間而已。控股股東可以從容不迫地蹂躏殼資源，剥奪股東權益，將上市公司這樣的產業先鋒隊變成一批批前赴後繼的吸血鬼。市場進出不自由，股東進退不自由，必然是這個結果。全流通創造了收購的環境，特別是敵意收購的市場。所謂敵意，不是道德意義上的判斷，"掃帚不到，灰尘照例不會自己跑掉"。敵意收購一旦啟動，我們現存的上市公司就要經歷一個重新估值的程序，我們的控制者就要被重新洗牌。須知，我們不自己洗牌，國際資本就會幫我們洗牌，好牌就會洗到別人的手中了。

　　第四，金融制度的突破迫在眉睫，勢在民間。中國金融的改革幾十年來強調了金融的特殊性，而忽視了金融的企業性。每每以通盤戰略考慮自居，卻在不知不覺中扼殺了民間金融的巨大活力。殊不知這個制度同時將更多的草莽企業家練就成為真正的本土金融家。檢點中外金融史，他們一點也不輸於西方同行。全流通在歷史上的一個重要貢獻將是為這批金融家創造豐富的土壤。並購融資將大行其道，民間金融將浮出水面。槓桿收購和高收益債券將以市場的力量推動官方的金融體制改造，用金融技術的突破取代可望而不可即的金融戰略宏圖。從現在起，基金、信託、融資、創投、理財等工具都已經在公司控制權洗牌過程中重新啟動，過程會十分豐富曲折。吸取民間金融智慧恐怕是管制者無可奈何的取舍。

　　第五，中介機構終於可以揚眉吐氣地有所作為了。專業視野、定價水平和推廣能力一向是全世界金融中介機構安身立命的法器。但在過去20年的中國資本市場建立過程中，國家立項審批部門、市場監管部門和龐大的政府金融體系基本上是越俎代庖地包辦了所有業務，弄得中國的投資銀行機構武功自廢，靠融資做莊或炒地產來生存。只有在政府退場之後，普通投資者才能進入競爭的環境，才會出現市場的機會和選擇的空間，博弈才能成為公平的遊戲。投資銀行中介機構才能成為市場主力玩家，建立一個溝通投資群體和企業家群體的市場通道。中介機構也不再靠金融特權和政府金融資源進場了，它必須依賴服務能力、視野和技術。全流通市場才可能造就本土真正的投資銀行，同樣，一大批專業中介機構的崛起才能保證全流通市場的鞏固和不可逆轉。

　　第六，全流通時代將凸顯上市公司的個性，特別是企業家的魅力。以往我們在大肆渲染並購事件的報道中，在背景、政策、價格、結局等因素外，我們很少了解是誰在策劃、操作和完成這樣一個過程的。我們習慣了政府的安排（國內大多數並購案例確實如此），而將並購人物視為是革命分工，無須挂齒，或者中國文化更讓人們理解"時勢造英雄"，而非相反。許多上市公司領導人為政治安全計，刻意控制利潤和發展戰略，採取平庸發展的軌迹，消滅個性，弄得不溫不火，軟軟地長期套牢股東。全流通市場上的股東一旦獲得了空前的發言權利，他們會與中介機構一起選擇喜歡的企業家，選擇喜歡的上市公司。可以預見，中國上市公司的差異將大大提高，企業家的個人激情與魅力將成為上市公司的重要價值要素。中國上市公司的領導人還要經受新一輪市場經濟的"先進性"教育。

　　第七，上市公司公司治理的操作將取代理念。在股權分置的時代，公司治理本來就是政府治理的故事，保證步調一致地服從監管指揮，這是大家心照不宣的規則。全流通市場下，上市公司的局部立場各異，總體上也與國有企業的整體利益不一致了。誰來規定公司治理的規則？或者在冠冕堂皇之下，誰來定義實質內容？身在前線的將士在多大程度上要依賴後方參謀的規則？公司治理是公司價值或公司生存的體現，皮之不存，毛將焉附。上市公司的個性複雜化也將導致公司治理的操作複雜化。判斷公司的價值和公司治理水平也不再是簡單的監管指標了，必須依賴企業家和專家的判斷。

　　高收益債券和槓桿收購在進入中國本土資本市場的過程中必然演化為更適應中國金融家和企業家操作的工具，而且可能繁衍出不同於西方的功能，如同管理者收購在中國的變形一樣，商業道德和後果評價也將有更為複雜的層面。但是，市場畢竟是全球化的，資源配置也一定要全球化的，高收益債券和槓桿收購在西方所制造的企業重組與產業結構再造的效果也將同樣會發生在中國。全流通市場既然形成了高收益債券和槓桿收購發展的土壤，這場融資革命就必然改造我們的資本市場結構、我們的企業形態，我們的金融家和企業家行為，更為重要的是將推動我們的金融體制改革。我們應當有所認識和準備。

本文摘自《高收益債券與槓桿收購》

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　　 運用資本市場工具進行企業並購重組，進而推進經濟結構調整是中國面對全球經濟競爭必然面對的事實。本書從槓桿收購革命與垃圾債券創新、融資環境與金融監管入手，圍繞市場需求引出槓桿收購及垃圾債券發展狀況、應用原理、產生動因及財富效應，並在此基础上對槓桿收購交易結構設計，垃圾債券融資方案等進行了研究。