高收益債券的市場需求和應用前景（1）

　　無論是對西方資本市場發展歷史的參考，還是結合國內資本市場發展的現狀和未來趨勢的分析，都反映了市場對於高收益債券的強烈需求。

　　1.國內的債券饑渴

　　以往，經常採用溢價發行方式的股票籌資的實際成本較低，且因為籌集的資金不用償還，沒有債務負擔，結果，盡管發行手續複雜，前期準備時間長，但國內企業仍然是趨之若鹜。相對於股票而言，企業債券具有"審批嚴、額度低、成本高"等特點。我國的《企業債券管理條例》對企業債券設定了較高的條件，規定企業發行企業債券必須符合下列條件：企業規模達到國家規定的要求；企業財務會計制度符合國家規定；具有償債能力；企業經濟效益良好，發行企業債券前連續三年贏利；所籌資金用途符合國家產業政策。在發行制度方面實習嚴格的管制制度。由於擔心企業債券違約可能給社會穩定帶來隐患，現行企業債券發行管理以零風險為目標。為保證到期本息兌付，管理部門對發行人資質、發行額度進行嚴格控制，並且強制要求擔保，這樣使得只有極少數資質好、且不缺乏資金來源渠道的大型國有企業才能發行債券，而大量一般企業的融資需求無法得到滿足。

　　隨著股權分置改革的深化，股票將實行全流通，股權結構也將逐步呈現多元化的趨勢，中小股東對大股東的約束力逐步增強，對上市公司管理權的決策將施加更大的影響。同時，在要求國有資產保值增值的基本資產管理原則的指導下，由於股票價格的漲跌直接關係到股東利益，國有資產經理人、管理人的經營管理考核也可能會與股票價格挂鈎。在這種情況下，股權融資的弱點就會暴露，如稀釋大股東控制權、攤薄每股收益等，這需要企業管理層更審慎地考慮投資回報與融資成本。而且，股價下跌最終會損害控股方和其經理人本身的利益。全流通後，公司再融資價格將直接和公司的內在價值挂鈎，股權融資成本相比於股改之前也將相應地提高。

　　債券的優點將突顯。對上市企業而言，發行企業債券有其自身的優點：發債不影響股東控制權，不會攤薄股東收益；可以調節資本結構，使負債／權益結構更加合理化，其槓桿效應可以提高股東收益（即當專案回報率大於債權成本時股東收益得以放大，從而提高股票價格）。對非上市企業而言，由於企業債券具有融資成本通常低於銀行貸款、發行期限可以大幅超過銀行貸款等優勢，當市場利率水平處於低位時，企業債券發行更加容易，成本也將相應降低。

　　2.國際上高收益債券吸引力不斷增強

　　西方曾普遍認為，違約風險高的債券對投資大衆不具有吸引力，至少在借款人一般可接受的利率水平上是這樣的。（許勝江.垃圾債券：一種有前景的商業冒險金融工具[J].吉首大學學報（社會科學版）,2003(9).）德崇證券（DrexelBumhamLambert）投資銀行的邁克爾·米爾肯對此提出異議。他通過仔細研究證明：投機級證券的收益率高於與其實際違約風險相對應的利率；投資於分散化的高收益債券組合的長期投資者，即使存在某些違約的情況，也能獲得比投資級債券高的逐年收益。高收益債券市場的榮辱歷史，不僅證明了這一異議的正確性，而且表明它是一種成熟的對投資大衆具有長久吸引力的商業金融工具。

　　公衆對高收益債券的負面影響有了更為客觀的認識。高收益債券在美國曾引起社會對公司濫發債券的憂慮，因為公司通常將發行債券所得收益用於接管，尤其是惡意接管的事實上，高收益債券只代表了整個收購與兼並活動中較小的一部分。高收益債券的運用可能增加了公司收購、兼並和重組的範圍和頻度，但在金融審慎監管下，高收益債券市場自身很難對金融體系的安全性產生重大影響。

　　2008年起始的金融危機也同樣證明了這一點。由於高收益債券很容易受到經濟景氣循環的影響，2000年高收益債券的違約率曾受高科技泡沫影響上升到10.4%，此後，又受2008年金融危機席卷全球影響，高收益債券的違約率曾一度達到了13.9%的高位。

　　但是，盡管2008年的金融危機所帶來的經濟不景氣一定程度上影響了高收益債券，但是從1981年以來，高收益債的平均違約率只有4.5，而且違約後高收益債券的投資也不是盡數不能收回。因此，即使受到全球金融危機的影響，2011年全球高收益債券發行規模依然接近5000億美元，成為自2008年金融危機爆發以來成長最快的市場之一。

　　

本文摘自《高收益債券與槓桿收購》

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　　 運用資本市場工具進行企業並購重組，進而推進經濟結構調整是中國面對全球經濟競爭必然面對的事實。本書從槓桿收購革命與垃圾債券創新、融資環境與金融監管入手，圍繞市場需求引出槓桿收購及垃圾債券發展狀況、應用原理、產生動因及財富效應，並在此基础上對槓桿收購交易結構設計，垃圾債券融資方案等進行了研究。