股權分置的前生今世（2）

　　那麼，在國有股不流通的情況下，能不能搞股份制改革，讓國有企業上市呢？其實也是可以的。這來源於兩個道理：首先，當時搞股份制不是要把國有企業全部賣掉，這是人們的一個基本想法；其次，當時界定只要有25%的股票能夠流通的就是股份有限公司了，大家就約定俗成，公開發行股票有25%就行了。所以就形成了今天廣泛存在於國有上市企業中的股權分置現象。

　　在不同的情況下，股權分置可以有不同的表現形式，歸納起來大概有以下五種。

　　第一種情況存在於國有上市企業中。一般國有企業在經過增量股份制改造後成立了股份有限公司，這些公司對外發行25%以上的股份，原先留存的國有股份不可流通，且處於絕對控股地位。這是比較典型的國有企業股改後形成的股權分置形式。

　　第二種情況存在於由不同的國有控股公司或法人機構出資組建而成的股份公司中，這種形式的股份公司在公開發行股票後，原先的國有法人持有的股份也是不可流通的。

　　第三種情況，企業是民營企業，或者是集體所有制下打著集體企業的旗號但實際上是個人以法人名義組建的私人企業，這些股份公司在公開發行股票後，其發起人股份也是不可流通的。

　　第四種情況下的股權分置叫做轉配股的股權分置。企業上市後要不斷地進行增資擴股，在增資擴股的過程中，不可流通的部分相應地增資配股。這部分增持的股份也不可流通。

　　第五種情況下的股權分置，是在中外合資企業或國有企業改制後變成B股或H股的公司中，外方股東所持有的那部分股份在股份改制的初期通常也是不可以流通的。不過，對於B股公司，後來對外經濟貿易合作部（簡稱外經貿部）和中國證監會規定發起人的股份可以在持有一定的年限後適當進行轉讓或流通。現在，H股股東所持有的H股股份也存在著這個問題，在全球配售的那部分是可流通的，但是大股東的股份能不能賣，用什麼形式賣，目前還沒有明確的法律文件規定，所以在某種意義上講，這部分股份也是不可流通的。

　　以上這幾種情況大致已經涵蓋了法律名義上的和事實操作上的股權分置的所有形式。這里筆者想強調一下，並不是所有的股權分置都是不正常的，即便在成熟的股票市場上，事實上的股權分置也是很普遍的。

　　首先，從制度的角度來考慮，股份公司必須有一定的約束。根據有限責任公司的管理條例，外商作為一個直接投資方來中國合資辦廠，在簽訂投資合同的同時就已經承諾，在一定的年限內，外商要對這部分投資負責，不能撤走，也不能在上市後將自己的股份賣掉。比如，柯達要到中國建一個合資廠，柯達只有作為股東才能把柯達的技術和管理帶到中國來，如果柯達突然把所持的股份都賣掉了、離開了，那麼引進柯達的技術和管理也就無從談起，合資專案就等於宣告失敗。

　　其次，從上市公司的原理上來講，每個上市公司都需要有核心大股東。核心大股東是指有能力管理這個企業，可以帶來核心技術和產品的大股東。從理論上講，核心大股東的股份是可以賣掉的，但實際上，這部分股份是賣不掉的，因為一旦核心大股東的股份被賣掉，那麼這個企業就會馬上被投資者認為是不可信任的，就會垮掉。試想，如果聯想的核心大股東擁有生產計算機核心技術的專利，現在聯想大股東突然把所持股票賣掉，那麼聯想的核心技術也就可能被帶走了，聯想股票就會變成一個空殼。從這個意義上講，上市公司的發起人股份或核心股東的股份在事實上都是不可流通的。

　　境外投資銀行曾經對成熟的股票市場進行過統計研究，上市公司可流通股份中有40%～60%實際上是不流通的。而且如果所有的股票都在流通的話，這個股票市場就是一個不穩定的市場，因為在這個市場上沒有核心企業，沒有核心股東，沒有核心投資者。所以成熟的股票市場中，當核心股東增持股票時，往往還能帶動散戶購買自己企業的股票，增加企業的整體市值。相反，如果控股股東或發起人抛售本公司股票，股價就會大幅下跌。 從一般意義上講，股權分置不一定會使股票市場產生問題，只有國有控股的股權分置和國有股不可流通的股權分置才會產生問題，為什麼會這樣？

本文摘自《看多中國》

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　　 本書首先是一部記錄中國股市歷史的著作，作者以親身經歷回顧了中國股市建立之初的重大歷史事件，從監管決策視角展示了中國資本市場的發展歷程。2008年全球經濟危機後，中國資本市場及金融體系遇到了前所未有的機遇與挑戰，作者通過長期跟蹤分析西方金融危機的成因，結合豐富的實務經驗，提出了中國金融崛起和開放戰略的獨到見解。論點新穎，角度獨特。本書首次梳理了大量珍貴的歷史資料，使廣大投資者和金融從業人員對我國資本市場的歷史和金融開放戰略有更全面準確的判斷。